请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 食品饮料 [Table_StockInfo] 五粮液(000858) 买入 2021年三季报点评 （维持评级） 饮料 2021年10月31日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 3,882/3,882 总市值/流通(百万元) 840,407/840,385 上证综指/深圳成指 3,547/14,451 12个月最高/最低(元) 357.19/192.43 相关研究报告： 《五粮液-000858-重大事件快评：少壮派高层上任，公司稳健发展确定性进一步提升》 ——2021-07-22 《五粮液-000858-重大事件快评：经营态势稳健向好，21Q2实现双过半》 ——2021-06-21 《五粮液-000858-2020年年报及2021年一季报点评：21Q1业绩保持稳增长，全年挺价放量仍可期》 ——2021-04-29 《五粮液-000858-2020年三季报点评：Q3收入略超预期，公司势能持续向上》 ——2020-11-02 《五粮液-000858-2019年三季报点评：业绩符合预期，渠道增量价格稳定》 ——2019-10-31 证券分析师：陈青青 电话： 0755-22940855 E-MAIL： chenqingq@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520110001 证券分析师：李依琳 电话： 010-88005029 E-MAIL： liyilin1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521070002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩稳中有进，高质量发展行稳致远  21Q3收入和业绩稳增长，现金流表现突出 公司发布21Q3业绩公告，前三季度实现营收497.2亿元（+17.0%），归母净利润173.3亿元（+19.1%）；21Q3营收129.7亿元（+10.6%）；归母净利润41.3亿元（+11.8%），增速环比有所放缓，或系21Q2回款和发货进度较快且七代五粮液补发，21Q3以稳价去库存为主，此外部分区域或受到疫情一定影响。21Q3末，销售回款519.6亿元（+34.7%），经营净现金流154.0亿元（+290.5%），现金流表现优异；预收款53.0亿元环比虽减少18.5亿但同比仍增长9.6%。  产品结构持续优化，叠加费用管控良好推动利润率提升 21Q3利润率同比有所提升，预计主要系产品结构持续优化，经典五粮液放量和普五计划外团购占比增加带来的吨价提升拉升了毛利率，同时叠加费用管控合理，费率基本稳定，净利率也跟随提升。21Q3毛利率/净利率分别为76.1%/31.8%（+1.6pct/+0.4pct），销售费用率和管理费用率为14.2%/4.8%（-0.2pct/+0.1pct），营业税金率受缴税季节性波动影响升至15.2%（+1.2pct）。  全年营收增长目标有望顺利实现，量价增长空间仍广 公司整体经营稳健，渠道也反馈全年回款任务已达成，库存和动销持续良性，21年全年营收双位数增长的目标有望顺利达成。目前渠道反馈高端酒需求依然稳健，五粮液动销较为良性，库存和价盘保持良性。普五之外上有经典高端战略大单品、下有小五粮次高端优质单品，另有系列酒做区域强势辅助产品，产品矩阵齐发力，整体量增仍可期，预计21年经典五粮液和小五粮投放量达2000/1000吨。此外，各产品体系亦在梳理结构拉升价盘，吨价提升也仍有空间。  风险提示：宏观经济风险，产品升级不及预期，省外拓展不及预期  投资建议：维持此前盈利预测，维持“买入”评级 预计公司2021-2023年营业收入为681.8/789.0/896.8亿元，归母净利润为242.5/287.1/335.6亿元，摊薄EPS为6.2/7.4/8.6元，对应当前股价PE为35/29/25x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 50,118 57,321 68,178 78,901 89,685 (+/-%) 25.2% 14.4% 18.9% 15.7% 13.7% 净利润(百万元) 17402 19955 24253 28710 33562 (+/-%) 30.0% 14.7% 21.5% 18.4% 16.9% 摊薄每股收益(元) 4.48 5.14 6.25 7.40 8.65 EBIT Margin 45.3% 45.8% 48.0% 49.3% 50.8% 净资产收益率(ROE) 23.4% 23.3% 24.6% 25.1% 25.4% 市盈率(PE) 48.3 42.1 34.7 29.3 25.0 EV/EBITDA 37.6 32.5 26.2 22.1 19.0 市净率(PB) 11.31 9.81 8.51 7.36 6.36 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5N/20J/21M/21M/21J/21S/21五粮液沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：五粮液单季度营业收入及同比 图2：五粮液单季度归母净利润及同比 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 图3：五粮液单季度销售毛利率 图4：五粮液单季度销售净利率 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 图5：五粮液单季度销售费用率 图6：五粮液单季度管理费用率 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 (5)051015202530354045500500010000150002000025000300002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3营业收入（百万元）YOY（%）(20)(10)01020304050607001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3归母净利润（百万元）YOY（%）666870727476782016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3销售毛利率（%）0510152025303540452016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3销售净利率（%）0510152025302016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3销售费用率（%）024681012142016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3管理费用率（%） rQyQpRxPoRzRvNtQrMpOqQbR9RbRoMpPnPqRjMoPnMlOpPpNaQqRmNvPnPtMvPpOoN 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图7：五粮液单季度财务费用率 图8：五粮液单季度营业税金率 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 表1：可比公司估值表（更新至2021年10月29日） 股票代码 简称 收盘价（元） 总市值（亿元） EPS PE 评级 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 600519.SH 贵州茅台 1,826.08 22,939 37.17 42.57 49.76 49.1 42.9 36.7 买入 000568.SZ 泸州老窖 228.95 3,354 4.10 5.40 6.88 55.8 42.4 33.3 买入 600809.SH 山西汾酒 301.50 3,679 2.52 4.56 6.22 119.6 66.1 48.5 买入 平均 785.51 9,990 14.60 17.51 20.95 74.9 50.5 39.5 000858.SZ 五粮液 216.51 8,404 5.14 6.25 7.40 42.1 34.6 29.3 买入 资料来源：Wind、国信证券经济研究所分析师整理 (6)(5)(4)(3)(2)(1)02016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3财务费用率（%）000000000002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3营业税金率（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2020 202