IPO专题：新股精要-陕西省煤炭资源电力转化龙头陕西能源

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是陕西省煤炭资源电力转化龙头，煤炭资源储备丰富，参与陕西省内电力市场的在役电力装机规模位列省属企业第一，下属渭河发电是西北地区最大的热电联产企业。公司下属火电机组深度调峰技术优势突出，具备参与深度调峰的能力，在当前电力系统调峰压力增大背景下优势凸显。（2）公司本次公开发行股票数量为75000万股，发行后总股本为375000万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为20%。公司募投项目拟投入募集资金总额60亿元，募投项目落地后公司参与西电东送的煤电机组比重将持续提升，可充分发挥产业协同、资源共享的优势，提升企业整体效益，增强公司核心竞争力。 主营业务分析：公司主营业务为火力发电、煤炭生产和销售，主要产品包括电力、热力和煤炭。由于公司下属电厂和煤矿逐步投产运营及产品价格上涨，公司主营业务收入整体呈现逐年上升趋势，2019-2021年营业收入复合增长率达到45.93%。2019-2021年和2022年1-6月，公司主营业务毛利率分别为37.71%、34.39%、31.53%和41.11%，2022年1-6月明显抬升。 行业发展及竞争格局：近年来我国新能源装机快速增长，但受煤电发电稳定、可靠性高、可调性强等优势影响，我国电源结构依然以火电为主。2022年1-6月，规模以上发电企业火力发电总量为27277亿千瓦时，占总发电量的68.83%。我国能源禀赋结构以煤炭为主，煤炭供需保持高位，价格市场化特征显著。电力行业集中度较高，未来煤炭行业将进一步实现产业集聚效应和规模化发展。 可比公司估值情况：公司所在行业“D44电力、热力生产和供应业”近一个月（截至2023年3月22日）静态市盈率为21.95倍。根据招股意向书披露，选择山西焦煤（000983.SZ）、冀中能源（000937.SZ）、广州发展 （600098.SH）、 新集能源 （601918.SH）、 电投能源（002128.SZ）、永泰能源（600157.SH）、皖能电力（000543.SZ）、内蒙华电（600863.SH）作为可比公司。截至3月22日，可比公司对应2021年平均PE为19.30倍，对应2022年平均PE为10.80倍，对应2023年和2024年Wind一致预测平均PE分别为8.75倍和7.74倍。 风险提示：1）碳达峰、碳中和战略带来的能源结构调整风险；2）业绩下滑50%或亏损的风险。 1.陕西能源：陕西省煤炭资源电力转化龙头 公司是陕西省煤炭资源电力转化龙头，煤炭资源储备丰富，参与陕西省内电力市场的在役电力装机规模位列省属企业第一，下属渭河发电是西北地区最大的热电联产企业。公司是陕投集团控股的煤电运营企业，依托陕西及西北煤炭资源优势，实施煤电一体化战略，并开展热电联产及综合利用业务。公司煤炭资源丰富，其下属煤矿拥有煤炭保有资源量合计约41.64亿吨，下属已投产煤矿实际产能合计2200万吨/年，在建产能800万吨/年，筹设计能力为400万吨/年的丈八煤矿项目正在办理核准，核定煤炭产能在省属企业中位列第二。依托煤炭资源优势，公司自产自用布局煤电一体化业务，截至目前，公司拥有电力装机总规模为1118万千瓦，其中在役电力装机规模为918万千瓦，在建电力装机规模为200万千瓦，参与陕西省内电力市场的在役电力装机规模586万千瓦，在陕西省属企业中位列第一。在热电联产方面，公司下属渭河发电、商洛发电、麟北发电均为热电联产企业。其中，渭河发电供热区域覆盖西安北郊、西咸新区等地区，2021年渭河发电供热能力达1395MW，可供热面积达3100万平方米，未来供热能力还将进一步增加，实现了对周边区域能耗高污染重的落后燃煤锅炉的替代，是西安城北、西咸新区等地区重要的清洁热源供应基地，是西北最大的热电联产企业。在煤电一体化和热电联产的综合一体化模式下，公司具有较强的电煤成本控制能力，盈利能力有望进一步提升。 公司下属火电机组深度调峰技术优势突出，具备参与深度调峰的能力，在当前电力系统调峰压力增大背景下优势凸显。公司具有煤电机组深度调峰能力，其中清水川能源电厂二期调峰能力为额定出力的60%、清水川能源电厂三期项目2×1000MW机组设计调峰能力为额定出力的75%； 赵石畔煤电1号机组成功完成百万机组深度调峰试验，调峰能力达到机组额定出力的77%，为国内1000MW机组深度调峰积累了宝贵经验；渭河发电5号、6号机组深调能力为额定出力的70%；麟北发电调峰能力为额定出力的67.4%；商洛发电调峰能力为额定出力的75%；吉木萨尔电厂2×660MW机组调峰能力为额定出力的65%。近年来我国新能源装机快速增长，但同时，随着新能源装机的高速增长，电网安全稳定面临巨大挑战，电力系统调峰压力进一步增大，峰值出力不足导致部分地区、部分时段电力供需矛盾日益突出，煤电地理条件要求低、技术成熟、发电稳定、可靠性高、可调性强等优势持续显现。在构建新能源为主体的新型电力系统趋势下，未来高参数、大容量、深度可调节性火电机组将是行业不可或缺的重要力量，存量煤电机组的稀缺性将进一步凸显。 2.主营业务分析及前五大客户 由于公司下属电厂和煤矿逐步投产运营及产品价格上涨，公司主营业务收入整体呈现逐年上升趋势，2019-2021年营业收入复合增长率达到45.93%。2019-2021年和2022年1-6月，公司主营业务收入分别为718108.38万元、965838.03万元、1527694.74万元和949988.59万元。 分业务类型来看：1）电力业务：2019-2021年和2022年1-6月，公司电力业务收入分别为436555.06万元、721829.98万元、1002336.76万元和644169.42万元，营收占比均在60%以上。2019-2020年，公司在建电厂逐步投产运营，发电量上升，带动电力业务营收提升。2022年1-6月，公司上网电价呈现上涨趋势，发电量也有所上升，使得公司电力业务收入占比较2021年度略有上升。2）煤炭业务：2019-2021年和2022年1-6月，公司煤炭业务收入分别为257739.48万元、215860.13万元、496380.11万元和285458.56万元。随着冯家塔煤矿产煤自用比例提升，公司煤炭业务收入有所下降。同时，由于电力业务收入大幅增长，煤炭业务收入占比显著下降。2021年，由于煤炭市场价格上涨，公司煤炭业务收入占比有所回升，电力业务收入占比有所下降。3）热力供应：2019-2021年和2022年1-6月，公司热力供应收入分别为23813.84万元、28147.92万元、28977.88万元和20360.60万元。公司下属部分电厂为热电联产机组，提供热力供应服务，供热业务的主要客户为西安市热力集团有限责任公司，2019-2021年和2022年1-6月，公司热力业务收入金额稳步增长。 图1：公司营业收入整体呈现逐年上升趋势 图2：电力业务为公司主要收入来源 2019-2021年和2022年1-6月，公司主营业务毛利率分别为37.71%、34.39%、31.53%和41.11%，2022年1-6月明显抬升。2019-2021年，随着公司下属发电子公司陆续投产，公司装机容量、发电量及上网电量大幅增加，电力业务收入占比逐年提升并于2019年起成为公司最为主要的收入来源，与此同时煤炭业务的收入占比呈逐年下降的趋势，因电力业务毛利率较煤炭业务更低，公司主营业务毛利率有所下降。2022年上半年，因电价上涨公司电力业务收入占比进一步上升，且电力业务毛利率因电价上涨而上升，进而促使公司综合毛利率较2021年明显提升。 图3：2022年1-6月公司毛利率明显提升 图4：公司期间费用率有所下降 表1：公司2021年前五大客户 大于新能源可用装机容量，因此2021年火电装机容量虽然只占总装机容量的54.56%，但发电量占比却高达71.13%，火电的发电量占比要远高于装机容量的占比，依然是电源结构的主力。 我国能源禀赋结构以煤炭为主，煤炭供需保持高位，价格市场化特征显著。截至2020年末，我国煤炭探明储量143197.00百万吨，占全球比重13.33%，位居第四；石油探明储量为35.42亿吨，占全球比重1.45%，居第13位；天然气探明储量为296.59万亿立方英尺，占全球比重4.47%，居第6位。整体看，我国一次能源禀赋结构具有“富煤、贫油、少气”特点，煤炭在国内能源结构中占据主导地位。从国内能源生产和消费结构来看，2011年以来，煤炭占我国能源生产和消费总量比重始终保持第一，煤炭作为兜底保障能源，其主体地位短时间难以改变。根据中国煤炭工业协会发布的《2020煤炭行业发展年度报告》，到“十四五”末，国内煤炭产量控制在41亿吨左右，全国煤炭消费量控制在42亿吨左右，“十四五”期间煤炭产量和消费量保持温和增长。2021年，全国原煤产量40.71亿吨，同比增长5.92%，2022年上半年全国原煤产量21.94亿吨，同比增长12.56%。近年来，随着国家一系列政策出台，煤炭行业供给侧改革已逐步获得成效，市场供需基本平衡，产业结构得到优化，转型升级取得实质性进展。2021年，我国煤炭市场供需偏紧，煤价一度大幅波动，为确保煤炭稳定供应，政府出台多项保供稳价政策，2021年11月后煤炭市场价格已企稳回落，2022年1-6月保持相对稳定。 3.2.未来煤炭行业将进一步实现产业集聚效应和规模化发展 电力行业集中度较高，未来煤炭行业将进一步实现产业集聚效应和规模化发展。1）电力行业：电力体制改革实施后，电力行业实施“厂网分开”，原国家电力公司的主要发电资产重组进入五大发电集团，即国家能源集团、华能集团、大唐集团、华电集团及国家电投。此外，中国三峡集团、华润电力控股有限责任公司、国家开发投资公司、中核集团、中广核集团等中央企业亦从事发电业务。除上述中央电力企业之外，行业内的主要发电企业还有一批地方性国有电力企业。如北京能源集团有限责任公司、广东省能源集团有限公司、浙江省能源集团有限公司、云南省能源投资集团有限公司等地方企业亦从事发电业务。2）煤炭行业：2014年，国务院办公厅印发《能源发展战略行动计划（2014-2020年）》，规划了陕西省、山西省和其它地区的十四个大型煤炭生产基地，推进实施大型煤炭基地建设战略，资源富集区成为主要发展重点。2016年以来，煤炭行业大力推动供给侧改革，通过结构性去产能，淘汰不符合产业政策、安全、环保、资源、质量等标准的煤矿，煤炭产业集中度进一步提升。未来煤炭行业竞争将更加有序，亦将进一步实现产业集聚效应和规模化发展。 3.3.公司参与陕西省内电力市场的在役电力装机规模位列省属企业第一 公司参与陕西省内电力市场的在役电力装机规模位列陕西省属企业第一，核定煤炭产能在省属企业中位列第二。1）电力行业：截至目前，公司控股的煤电总装机容量为1118万千瓦，其中已投产装机容量为918万千瓦，在建装机容量为200万千瓦。公司参与陕西省内电力市场的在役电力装机规模位列陕西省属企业第一。2）煤炭行业：公司核定煤炭产能为3000万吨/年，其中已投产产能为2200万吨/年，在建产能为800万吨/年。另外，设计能力为400万吨/年的丈八煤矿项目正在办理核准。在陕西省内，陕煤集团、国能神东煤炭集团有限责任公司、榆能集团、延长石油为公司在陕西省内的煤炭行业主要竞争对手。其中榆能集团和延长石油煤炭规模与公司较为接近。公司核定煤炭产能在省属企业中位列第二。 竞争对手：1）电力行业：大唐集团陕西公司、陕煤集团、榆能集团； 2）煤炭行业：陕煤集团、国能神东煤炭集团有限责任公司、榆能集团、延长石油。 4.IPO发行及募投情况 公司本次公开发行股票数量为75000万股，发行后总股本为375000万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为20%。公司将于2023年3月24日开始进行询价，并于2023年3月27日确定发行价格。 公司募投项目拟投入募集资金总额60亿元，募投项目落地后公司参与西电东送的