业绩表现超预期，工商业光储未来可期

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司动态点评 2023年03月16日 芯能科技（603105.SH） 业绩表现超预期，工商业光储未来可期 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 445 650 791 945 1,195 增长率yoy（%） 4.3 46.0 21.7 19.5 26.5 归母净利润（百万元） 110 192 251 305 376 增长率yoy（%） 36.0 74.1 30.8 21.9 23.2 ROE（%） 6.8 10.9 12.8 13.7 14.6 EPS最新摊薄（元） 0.22 0.38 0.50 0.61 0.75 P/E（倍） 75.8 43.5 33.3 27.3 22.2 P/B（倍） 5.2 4.7 4.3 3.7 3.2 资料来源：Wind，长城证券产业金融研究院 注：股价为2023年3月15日收盘价 事件：2023年3月15日，公司发布2022年年报。报告期内，公司实现营业收入6.49亿元，同比增长46.00%；实现归母净利润1.92亿元，同比增加74.10%，实现归母扣非净利润1.87亿元，同比增加101.57%，高出业绩预报上限，表现超预期。 “最好的项目+最好的地区”，工商业光伏电站主业提振业绩。2022年在新冠疫情反复扰动的影响下，公司仍然实现121MW的自持电站并网容量新增，累计并网容量规模达726.49MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约172MW，全年自持电站实现光伏发电量约67531万度，同比增加10983万度。公司项目质量领跑行业，电站均为“自发自用，余电上网”模式，合作工商业客户优质自用比例高，分布于浙江省、江苏省、广东省等诸多东中部经济发达地区，余电上网消纳好，充分享受电价上涨红利，22年综合度电收入（不含补贴）较上年同期增加约0.1元/度，同比增加约21%；平均结算电价（不含税）达0.78元/度，同比提升0.06元/度，自发自用比例高达76.58%，板块量价齐升贡献营收5.29亿元，同比上升29.72%，毛利率高达65.54%，同比上升5.32个pct，驱动公司业绩持续向好。 可转债积极推进，为优质项目保驾护航。公司拟向不特定对象发行可转换公司债券，募资不超过88,000.00万元用于分布式光伏电站建设与偿还银行贷款。其中分布式光伏电站建设拟总投资72,340.78万元，项目分布浙江省、江苏省、广东省、湖北省、安徽省及天津市等地区的工商业企业屋顶，建成后总装机容量约为166.26MW，预计年均发电量约为15,740.44万千瓦时，各大拟投电站项目综合税后IRR达9.51%，保持高盈利性。目前公司正加速向浙江省外扩张，电站累计装机、新增装机、储备装机的省外项目占比分别为13.02%、33.23%、33.72%，品牌、客户优势帮助打破地域限制逻辑兑现，自持规模向GW级稳步发展。可转债的推进将帮助公司加速开发省内优质项目、优化财务费用负担，我们对公司后续的业绩成长与盈利能力保持乐观。 受益产业链价格下降与峰谷价差拉大，工商业光储景气上行。当下节点，由于硅料厂商的库存策略与石英坩埚的供给紧缺，硅料与硅片的价格仍在高位震荡运行，但我们认为，价格的根本始终在于供需变化，在后续硅料供给持续释放的带动下，光伏产业链价格下行趋势依然具有较大确定性，下游电站 买入（维持评级） 股票信息 行业 电力及公用事业 2023年3月15日收盘价（元） 16.67 总市值（百万元） 8,335.00 流通市值（百万元） 8,335.00 总股本（百万股） 500.00 流通股本（百万股） 500.00 近3月日均成交额（百万元） 375.18 股价走势 作者 分析师 于夕朦 执业证书编号：S1070520030003 邮箱：y uximeng@cgws.com 联系人 吴念峻 执业证书编号：S1070122070011 邮箱：wunianjun@cgws.com 相关研究 1、《工商业分布式项目优质提振业绩，光伏产业链价格松动持续受益—芯能科技（603105）公司动态点评》2023-01-17 2、《国内优质工商业分布式光伏运营商，渠道复用推动多极增长—芯能科技（603105）公司深度报告》2022-10-27 -39 %-28 %-17 %-6%5%16%27%38%2022-032022-072022-112023-03芯能科技沪深300 公司动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 的投资成本有望持续下降，在电价上涨周期的支撑下，电站收益有望再上一层楼。而各省峰谷价差的拉大则提振了储能项目的经济性，尤其对于工商业储能而言，以浙江为例，1-10千伏的大工业电价峰谷价差已达0.97元/度，且每日可实现两充两放，项目IRR乐观可达10%，叠加锂电池价格下滑带来的成本宽松，工商业储能有望在浙江、广东等地放量落地。公司深耕浙江多年，工商业项目优势显著，深度绑定优质客户资源，光储业务开拓有望超预期。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营业收入分别为7.91亿元、9.45亿元和11.95亿元，实现归母净利润分别为2.51亿元、3.05亿元、3.76亿元，同比增长30.8%、21.9%、23.2%。对应 EPS 分别为0.50、0.61、0.75，当前股价对应的 PE 倍数分别为33X、27X、32X，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期风险；行业竞争加剧；客户信用风险；用电量下滑风险；电价下调风险等。 公司动态点评 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 410 408 442 543 735 营业收入 445 650 791 945 1195 现金 113 253 158 319 380 营业成本 201 293 322 384 520 应收票据及应收账款 61 67 78 102 121 营业税金及附加 1 3 3 3 4 其他应收款 6 3 8 5 11 营业费用 1 3 1 2 3 预付账款 3 5 5 6 8 管理费用 56 52 62 73 91 存货 35 15 64 13 102 研发费用 11 18 32 41 53 其他流动资产 191 65 129 98 113 财务费用 73 74 82 90 90 非流动资产 2730 3101 3411 3681 4082 资产减值损失 -0 -0 -0 -0 -0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 22 12 17 15 16 固定资产 2414 2690 3143 3501 3930 公允价值变动收益 2 -2 -3 -3 -3 无形资产 37 36 38 40 43 投资净收益 -0 -0 -0 -0 -0 其他非流动资产 279 376 230 141 110 资产处置收益 -7 -7 -7 -6 -5 资产总计 3140 3509 3853 4224 4817 营业利润 126 214 283 345 427 流动负债 532 563 628 672 814 营业外收入 3 2 4 2 3 短期借款 92 30 215 90 120 营业外支出 1 1 1 1 1 应付票据及应付账款 200 292 251 395 481 利润总额 128 215 286 347 429 其他流动负债 240 240 161 187 213 所得税 18 24 36 42 52 非流动负债 999 1181 1269 1321 1433 净利润 110 192 251 305 376 长期借款 892 1079 1167 1219 1331 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 107 102 102 102 102 归属母公司净利润 110 192 251 305 376 负债合计 1531 1744 1897 1993 2247 EBITDA 339 443 518 615 728 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 0.22 0.38 0.50 0.61 0.75 股本 500 500 500 500 500 资本公积 715 715 715 715 715 主要财务比率 留存收益 393 550 742 957 1224 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 1609 1765 1956 2231 2570 成长能力 负债和股东权益 3140 3509 3853 4224 4817 营业收入（%） 4.3 46.0 21.7 19.5 26.5 营业利润（%） 40.2 70.2 32.4 21.9 23.6 归属母公司净利润（%） 36.0 74.1 30.8 21.9 23.2 获利能力 毛利率（%） 54.8 54.9 59.3 59.3 56.5 现金流量表（百万元） 净利率（%） 24.7 29.5 31.7 32.3 31.5 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 6.8 10.9 12.8 13.7 14.6 经营活动现金流 378 573 332 807 655 ROIC（%） 5.8 8.1 8.9 10.0 10.4 净利润 110 192 251 305 376 偿债能力 折旧摊销 150 163 163 195 227 资产负债率（%） 48.8 49.7 49.2 47.2 46.6 财务费用 73 74 82 90 90 净负债比率（%） 68.6 60.9 70.0 51.8 49.2 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 0.8 0.7 0.7 0.8 0.9 营运资金变动 35 127 -186 196 -63 速动比率 0.4 0.6 0.4 0.7 0.6 其他经营现金流 9 17 22 21 24 营运能力 投资活动现金流 -375 -478 -483 -474 -637 总资产周转率 0.1 0.2 0.2 0.2 0.3 资本支出 344 448 395 480 648 应收账款周转率 5.2 10.2 11.0 10.6 10.8 长期投资 -4 4 0 0 0 应付账款周转率 3.7 4.9 4.3 4.6 4.5 其他投资现金流 -28 -34 -89 6 10 每股指标（元） 筹资活动现金流 19 0 -9 -107 44 每股收益（最新摊薄） 0.22 0.38 0.50 0.61 0.75 短期借款 38 -62 185 -125 30 每股经营现金流（最新摊薄） 0.76 1.15 0.66 1.61 1.31 长期借款 84 187 87 52 112 每股净资产（最新摊薄） 3.22 3.53 3.91 4.46 5.14 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 75.8 43.5 33.3 27.3 22.2 其他筹资现金流 -104 -125 -282 -34 -98 P/B 5.2 4.7 4.3 3.7 3.2 现金净增加额 22 96 -161 226 62 EV/EBITDA 27.8 21.2 18.7 15.4 13.2 资料来源：Wind，长城证券产业金融研究院 注：股价为2023年3月15日收盘价 公司动态点评 P.4 请仔细阅读本