专题研究 1 全球主权债务风险在新冠疫情爆发后呈加剧态势 主权评级研究部 张珏 曹曼茜 胡梦秋 摘要：2020年，新冠疫情爆发并在全球蔓延，世界经济遭受了自“大萧条”以来最严重的衰退。各国为应对疫情、促进经济恢复推出多项财政刺激政策的同时，全球政府债务水平被显著推高，其中部分经济体的政府债务率飙升，违约风险加剧。2020年全球主权债务违约的国家数量和违约金额也处于历史高位。本文分析了近年来主权债务违约的特点和原因，梳理了主权债务违约预警的主要经济指标及其敏感度，并对主权债务违约的后续处置和风险防范提出了建议。 一、主权债务和主权债务违约的定义 主权债务是一个主权国家（地区）的中央政府以其国家信用为担保所举借的债务。按债务发行的币种可以分为主权本币债务和主权外币债务；按债务期限分，可以分为长期主权债务和短期主权债务。 主权债务违约则是指一个主权国家（地区）的政府拒绝或者无法偿付其债务。主权债务违约具有一定的周期性，通常和全球性的经济和金融危机交织在一起。主权债务违约类型主要包括：无法支付本金或利息、延迟支付本金或利息、债务折价置换、以本币偿还外币债务以及交叉违约等。 二、近年来全球各国主权债务违约规模大幅上升 2020年新冠疫情爆发并在全球蔓延，各国为应对疫情不断推出财政刺激政策，财政赤字和债务水平持续上升。在全球经济衰退的大环境下，2020年发生主权债务违约的国家数量和违约金额也相应大幅增加，主权债务风险明显上升。 （一）新冠疫情以来全球各国债务水平快速上升 2020年新冠疫情在全球范围内爆发，对世界经济造成重创，全球经济整体萎缩4.3%。为抗击疫情和促进经济恢复，大部分国家推出了财政刺激计划和补助措施，各国政府财政赤字显著增加，当年全球赤字率达到10.2%。同时，各国政府大举发债以弥补财政缺口，当年全球债务总额同比大幅上涨28%至226万亿美元，债务率由2019年的228%上升至 257%。其中，公共部门债务率为100%，私人部门债务率1为159%。据IMF统计，2020年有数据的176个国家和地区中，有93%的国家债务规模上升。 1 包括非金融企业债务和家庭债务。 专题研究 2 2021年全球疫情有所控制，经济活动逐步恢复，部分国家和地区计划逐步削减补助措施，全球赤字 率降至7.9%。2021年全球主权债务规模仍保持上升趋势，总额达到235万亿美元，创历史新高；由于经济复苏，债务率下降10个百分点至247%。其中，公共部门债务率为96%，私人部门债务率为153%。 （二）疫情后违约国家数量和违约金额均显著增加 2017~2021年，全球主权违约债务的违约国家数量分别为97、97、95、102和89个。其中，2020年全球102个国家发生主权债务违约，仅次于1994年的115个和2013年欧债危机时期的105个，位居第三。2021年全球经济逐步恢复、财政赤字率和债务率均有所下降，当年的违约国家数量已低于疫情前水平。 2017~2021年，全球主权违约债务金额分别为2413.26亿美元、3953.85亿美元、2999.22亿美元、4476.55亿美元和3753.54亿美元（表1）。其中，2020年全球主权违约债务金额达到了历史第三高位，仅次于欧洲债务危机时期（2013年5240.07亿美元）和拉美债务危机时期（1990年4510.27亿美元）。 从币种结构上看，主权债务违约一直以外币债务违约为主，本币债务违约较少。2017~2021年，全球外币主权债务违约规模分别占同期违约规模的99.999%、98.49%、98.55%、98.85%和99.999%。 （三）主权债务违约金额高度集中于少数国家 全球的主权债务违约金额长期以来都高度集中于少数国家。2017~2021年间，每年主权债务违约金额前十个国家的违约金额占总数的80%以上（表1）。2018年，全球主权债务规模最大的十个国家的金额占全球比例为89.1%，达近年来的峰值，仅希腊当年的金额就占全球的28.1%2。2020年疫情爆发后，由于主权债务违约事件激增，违约金额的集中度有所下降，违约金额排名前十的国家的占比在2020和2021年分别下降至86.5%和84.5%。 表1. 2017~2021年全球主权违约债务集中度 2017~2021年全球主权债务违约金额（亿美元） 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2413.26 3953.85 2999.22 4476.55 3753.54 年末主权债务违约规模前十的国家及其金额的全球占比（%） 序号 国家 占比 国家 占比 国家 占比 国家 占比 国家 占比 1 苏丹 19.6 希腊 28.1 委内瑞拉 25.4 委内瑞拉 17.9 委内瑞拉 22.3 2 波多黎各 19.3 委内瑞拉 18.6 波多黎各 17.8 阿根廷 15.8 波多黎各 16.0 3 伊拉克 16.6 波多黎各 12.6 苏丹 15.9 波多黎各 12.7 苏丹 14.1 2 2018年欧盟国家同意对希腊的债务进行重组，希腊1109.38亿美元的债务计入当年的主权债务违约。 专题研究 3 4 委内瑞拉 11.5 苏丹 12.0 伊拉克 13.3 苏丹 11.8 伊拉克 11.5 5 朝鲜 2.7 伊拉克 10.1 阿根廷 4.5 伊拉克 10.8 黎巴嫩 10.6 6 萨尔瓦多 2.5 巴巴多斯 1.8 古巴 2.7 黎巴嫩 8.4 古巴 2.7 7 津巴布韦 2.3 津巴布韦 1.7 津巴布韦 2.2 厄瓜多尔 4.4 津巴布韦 2.0 8 乌克兰 2.2 朝鲜 1.6 朝鲜 2.0 古巴 1.8 赞比亚 1.9 9 莫桑比克 2.0 乌克兰 1.4 乌克兰 1.9 津巴布韦 1.6 朝鲜 1.6 10 索马里 1.8 索马里 1.3 坦桑尼亚 1.7 赞比亚 1.5 乌克兰 1.6 累计占比 80.5 累计占比 89.1 累计占比 87.4 累计占比 86.5 累计占比 84.5 数据来源：加拿大银行-英格兰银行主权违约数据库，新世纪评级整理。 （四）违约债务的债权人以巴黎俱乐部和中国最为集中 从已违约的主权债务的债权人角度来看，疫情爆发后，遭受损失最大的是外币债券持有人，2020年其持有的主权外币债券违约金额占违约总量的50.2%，较2019的34.2%大幅上升。 2020年疫情发生后，对巴黎俱乐部和中国的债务发生违约的国家数量明显增加，其中，2019~2021年对巴黎俱乐部的债务发生违约的国家数量分别为11个、22个和28个，对中国的债务发生违约的国家数量分别为9个、25个和25个。另外，对国际货币基金组织、世界银行、国际开发协会等国际机构的债务发生违约的国家数量始终较少。 表2. 2017~2021年主权债务的债权人持有的违约债务金额及违约国家数量（单位：亿美元、个） 已违约主权债务的债权人 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 违约 金额 国家 数量 违约 金额 国家 数量 违约 金额 国家 数量 违约 金额 国家 数量 违约 金额 国家 数量 国际货币基金组织 20.69 2 20.38 2 20.34 2 21.21 2 13.50 1 世界银行 9.19 1 9.54 1 9.88 1 10.15 1 10.42 1 国际开发协会 15.47 5 16.65 5 17.58 5 18.48 5 16.14 4 巴黎俱乐部 280.91 11 348.83 12 406.75 11 464.29 22 460.23 28 中国 78.17 11 230.95 10 182.96 9 183.05 25 258.88 25 其他官方债权人 928.80 86 2017.83 83 906.02 83 1043.89 90 1111.92 82 外币银行贷款机构 154.31 7 167.18 8 149.33 8 151.34 6 149.46 6 外币债券持有人 752.77 10 880.23 8 1024.97 9 2247.13 11 1458.21 10 其他私有债权人 172.91 44 202.73 45 237.77 41 285.43 47 274.74 42 本币债务持有人 0.03 2 59.52 3 43.62 4 51.59 4 0.05 3 合计 2413.26 95 3953.85 95 2999.22 93 4476.55 102 3753.54 89 数据来源：加拿大银行-英格兰银行主权违约数据库，新世纪评级整理。 专题研究 4 三、主权债务违约状态的持续性特征 近年来，主权债务违约存在明显的持续性特征，主要表现在以下两个方面： （一）发生主权债务违约的国家易持续多年处于违约状态 2017~2022年，全球共有114个国家处于一年或多年的主权债务违约中。其中，有104个国家至少连续两年处于违约状态，占该时期发生过主权债务违约国家总数的91%；有80个国家持续五年处于违约状态，占违约国家总数的70%。如果追溯到更早的年份，可以发现在2017~2021年持续五年处于违约状态的这80个国家中，除了赤道几内亚共和国外，其他79个国家都从更早的年份就开始持续处于违约状态直至2021年，例如加纳已持续处于违约57年、坦桑尼亚51年、津巴布韦37年、委内瑞拉30年、阿富汗30年、阿根廷22年。 国家持续处于违约状态的原因主要是两方面：一是国家的经济和财政实力未得到实质性提升，难以在短期内偿清债务；二是主权违约债务处置的时间周期较长，不仅债务国与国际货币基金组织、世界银行等国际官方机构的谈判可能耗时多年，更有部分个人投资者不愿让利、选择通过诉讼的方式维权使得债务处置的时间拉长。 （二）发生过主权债务违约的国家易再次发生违约 发生主权债务违约的国家在国际金融市场上处于不利位置，融资渠道受限、融资成本较高、偿债压力较大，很容易对新的债务发生新的违约。2017~2022年至少两年连续处于违约状态的104个国家中，有95个国家都在连续处于违约的年份里发生了新的债务违约，占比高达90%以上。 此外，有一些已经获得债务减免的国家，由于偿债能力未得到改善，还是会在新发行的债务上出现违约。例如刚果、加纳、莫桑比克、尼加拉瓜、尼日尔等国家，都已经从重债穷国计划中获得了资金援助和债务减免，但仍不断发生新的债务违约。 四、主权债务违约的主要原因 偿债能力不足与偿债意愿低是发生主权国家发生违约的两个要素。偿债意愿低通常仅发生于极个别国家和地区，这些国家政府综合考量自身国情与违约代价后，判定违约更符合当前国家利益，拒绝按照约定偿付债务，导致发生违约。 2022年，俄罗斯与乌克兰爆发军事冲突，白俄罗斯作为俄罗斯的盟友国，同样受到了来自美国为首的西方国际的严厉制裁。为应对制裁，白俄罗斯政府单独开立了一个白俄罗斯卢布经常账户，以白俄罗斯卢布偿付国际复兴开发银行的贷款，被认定为主权债务违约。由于白俄罗斯政府未申请破产清算或进入其他清盘程序，因 专题研究 5 此被认定有偿债能力，由于偿债意愿问题，导致其发生主权债务违约。 绝大多数国家和地区发生主权债务违约是由偿债能力不足导致。2017~2021年间发生主权债务违约的国家主要受到以下因素的影响。 （一）政治风险上升 地缘政治风险上升、政府更迭频繁、国内局势动荡甚至爆发内战等政治因素都可能导致国家政治风险高企，国内经商环境恶化、资本外逃、经济衰退，最终引发主权债务违约。 2022年，俄乌军事冲突导致俄罗斯与乌克兰的偿债能力急剧减弱。尽管乌克兰得到西方国家提供的大量援助，但其外汇储备仍被快速消耗，乌克兰政府宣布暂停偿还债务，发生主权债务违约。而俄罗斯在重重制裁下，大量外汇储备被冻结、外债付款途径被切断，国际债权人无