固定收益周报（国债）：财政发力呈现预期差，但也需关注其背后逻辑

1001401802202601031071111151191232022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/2中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2023-03-12 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 固定收益团队 研究员： 张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 中信期货研究|固定收益周报（国债） 财政发力呈现预期差，但也需关注其背后逻辑 摘要： 债市观点：近期债市情绪整体偏强，10Y国债收益率下行至2.86%，就近期债市的波动情况来看，下行幅度较为明显。债市情绪偏强或受经济修复以及财政发力预期调整的影响较大。从政府工作报告以及财政预算草案上看，和预期相比，今年财政力度或相对温和，且近期财政发力也有所放缓，这对市场情绪可能也有所带动。财政发力放缓或形成一定预期差，但是也需要关注财政发力放缓背后的逻辑。当前财政发力的放缓，尤其是节奏上的放缓，其背后更多不是空间的约束，而或是经济修复后对于财政发力强度和必要性的考量。目前来看，财政强刺激可能性虽然较低，但是托底必要性仍在，如果经济修复明显不及预期，那么财政发力或也将再度加速。因此伴随近期利率的明显下行，后续对于利率进一步下行的幅度可能也不宜高估。 期市关注：上周国债期货市场延续偏强表现，多头入场动力整体仍然较强，不过部分多头也开始呈现一定止盈。近期在收基差动能带动下，多头入场动力持续较强，并且呈现出，在收基差多头带动以及价格持续上行的态势下，一些偏短期博弈多头也跟随明显增仓的现象。而空头方面情绪整体较弱，缺乏持续入场表现。值得注意的是，伴随节后国债期货的持续偏强表现，当前基差已基本回到正常水平，而部分或受基差带动入场的多头也有一定止盈表现，入场动力或有所减弱。 操作建议：趋势策略：交易性需求多头关注止盈。套保策略：空头套保可关注基差回落后的建仓机会。基差策略： T2306基差收敛关注止盈。曲线策略：关注跨品种做阔。 风险因子：1）经济复苏超预期；2）资金面大幅收紧 和预期相比，今年财政力度相对温和，且近期财政发力也有所放缓，这可能对市场情绪有直接带动。不过除了关注预期差，也需关注财政发力放缓背后的逻辑。近期财政发力放缓背后更多不是空间的约束，而是经济修复后发力强度和必要性的考量。如果经济修复明显不及预期，那么财政发力或也将再度加速。 报告要点 中信期货固定收益周报（国债） 2 / 15 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 周度关注：财政发力呈现预期差，但也需关注其背后逻辑 ................................................................................... 3 二、成交持仓：多头延续积极入场........................................................................................................................... 8 三、IRR：反套关注止盈 ............................................................................................................................................ 9 四、基差交易：基差收敛关注止盈机会 ................................................................................................................. 10 五、跨期移仓：本轮跨期价差整体延续走阔 ......................................................................................................... 12 六、跨品种价差：关注做阔机会 ............................................................................................................................ 13 七、套保成本跟踪 .................................................................................................................................................... 14 免责声明 .................................................................................................................................................................... 15 图目录 图表1： 今年财政端延续发力，且力度相对温和（亿元） ................................................................................... 3 图表2： 2021-2023年财政收支目标增速 ................................................................................................................ 4 图表3： 今年专项债发行继续前置 ........................................................................................................................... 5 图表4： 但近期整体有所放缓（亿元） ................................................................................................................... 5 图表5： 和提前批额度相比，当前发行进度或并不算快 ....................................................................................... 5 图表6： 2月PMI超预期，经济修复动能较强 ........................................................................................................ 6 图表7： 企业中长期贷款对信贷起到较强支撑，背后或是财政以及基建等发力带动作用的显现 ................... 6 图表8： 实际上，今年财政发力空间并不低 ........................................................................................................... 7 图表9： 准财政发力也是潜在选项 ........................................................................................................................... 7 图表10： 主力合约成交量和持仓量 ........................................................................................................................ 8 图表11： 2306合约前5大席位净持仓 .................................................................................................................... 8 图表12： 所有合约总成交量、总持仓量和成交持仓比 ......................................................................................... 8 图表13： 主力合约CTD IRR与存单收益率（AAA） ............................................................................................... 9 图表14： 2306合约活跃券IRR ................................................................................................................................ 9 图表17： 2306合约活跃券基差 ............................................................................................................................. 11 图表18： 主力合约跨期价差（当季－次季） ....................................................................................................... 12 图表19： 主力合约跨品种价差与期限利差 ........................................................................................................... 13 图表20： 国债到期收益率曲线（中债）与主力合约蝶式价差 ........................................................................... 13 图表21： 10年期国债期货空头套保成本跟踪 .....................................................................