固定收益周报（国债）：赤字、专项债和贴息是明年财政发力重点

1001401802202601031071111151192022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/12中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2022-12-25 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 固定收益团队 研究员： 张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 中信期货研究|固定收益周报（国债） 赤字、专项债和贴息是明年财政发力重点 摘要： 债市观点：上周债市情绪整体有所升温，10Y国债收益率下行约6BP至2.83%。一方面，此前市场集中对强预期进行反应，债市快速调整，10Y国债收益率最高至2.92%附近。而当前伴随中央政治局会议以及中央经济工作会议的召开，强预期有所兑现。另一方面，11月社融和经济数据整体偏弱强化“弱现实”，同时，疫情防控政策优化后疫情扰动增加，也拉动市场表现出对弱现实的更多计价。再叠加此前市场存在超跌，在央行积极投放稳定负债端的配合下，市场短期进入修复行情。此前我们曾提示，临近1月，国债期货基差收敛动能也将逐步体现，类似于7月和10月的“收基差”故事有可能继续上演，建议投资者可以关注。上周来看市场也基本延续这一逻辑，建议投资者继续保持关注。 期市关注：上周国债期货市场继续有所反弹，T主力合约价格基本回到11月中旬水平，多头入场动力较强，带动持仓上行。当前多空情绪继续呈现一定转变，相较于前期空头占绝对主导的局面，近期多头活跃度明显有所提升，而空头活跃度则有所下降。整体上看，在强预期有所兑现后，市场或开始更多反应弱现实，多头入场动力较强也带动持仓上行。而空头方面，继前一周偏套保空头大幅减仓后，上周偏中长期思路的部分空头也有明显减仓动作，而增仓主要源自于偏短期博弈的空头。另外从基差上看，目前仍相对偏高，或也对多头情绪释放有一定支撑。 操作建议：趋势策略：交易性需求谨慎偏多。套保策略：空头套保可关注基差回落后的建仓机会。基差策略：关注基差收敛机会。曲线策略：适当关注曲线做陡。 风险因子：1）疫情反复；2）资金面大幅收紧 中央经济工作会议确认积极的财政政策姿态。但11月财政数据显示财政收支压力仍大，明年财政“余粮”较少。如果后续财政收入端未有明显好转，则财政赤字以及专项债仍是财政发力的主要工具，财政贴息政策亦会得到重视，届时财政发力预期对市场的影响将再度走强。 报告要点 中信期货固定收益周报（国债） 2 / 16 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 周度关注：赤字、专项债和贴息是明年财政发力重点 ........................................................................................... 3 二、成交持仓：多头积极入场带动持仓上行 ........................................................................................................... 9 三、IRR：长端反套关注止盈机会........................................................................................................................... 10 四、基差交易：强预期有所兑现，继续关注基差收敛 ......................................................................................... 11 五、跨期移仓：2306合约流动性不足以支持跨期套利 ........................................................................................ 13 六、跨品种价差：适当关注跨品种做阔 ................................................................................................................. 14 七、套保成本跟踪 .................................................................................................................................................... 15 免责声明 .................................................................................................................................................................... 16 图目录 图表1： 中央经济工作会议关于财政政策的表述 ................................................................................................... 4 图表2： 公共财政收入进度仍偏低（%） ................................................................................................................. 5 图表3： 公共财政支出进度整体适中（%） ............................................................................................................. 5 图表4： 赤字使用率相对较高................................................................................................................................... 5 图表5： 公共财政支出维持刚性（%） ..................................................................................................................... 5 图表6： 广义财政支出增速明显下行，背后主要受政府性基金支出下行影响（%） ......................................... 6 图表7： 土地出让收入的拖累仍未明显缓解（%） ................................................................................................. 6 图表8： 土地与地产相关税收暂未进一步反弹（%） ............................................................................................. 6 图表9： 商品房成交仍处于低位（万平方米） ....................................................................................................... 6 图表10： 土地溢价率较低 ........................................................................................................................................ 6 图表11： 财政收支压力下，支出向民生方面倾斜（当月同比，%） ................................................................... 7 图表12： 公共财政支出投向基建比例并未上升 ..................................................................................................... 8 图表13： 专项债对基建支撑较强（1-10月专项债投向） .................................................................................... 8 图表14： 主力合约成交量和持仓量 ........................................................................................................................ 9 图表15： 2303合约前5大席位净持仓 .................................................................................................................... 9 图表16： 所有合约总成交量、总持仓量和成交持仓比 ......................................................................................... 9 图表17： 主力合约CTD IRR与存单收益率（AAA） ............................................................................................. 10 图表18： 2303合约活跃券IRR .............................................................................................................................. 10 图表21： 2303合约活跃券基差 ............................................................................................................................. 12 图表22： 主力合