2月信用债月报：防守为主，关注短债配置价值

[Table_RightTitle] 固收研究|固定收益月报 [Table_Title] 防守为主，关注短债配置价值 [Table_ReportType] ——2月信用债月报 [Table_ReportDate] 2023年03月10日 [Table_Summary] 投资要点： 一级市场回顾： 1）2月信用债净融资额同比降、环比升。2月，主要品种非金融信用债（公司债、企业债、短融及超短融、中期票据、定向工具）净融资额3,291.02亿元，同比下滑11%，低基数下环比大幅增长535%。2）2月信用债发行整体小幅回暖。公司债和中票发行明显走强；1Y-3Y发行量显著抬升，发行久期加权平均小幅上行；中高评级发行整体偏强，各券种呈明显分化；城投债、产业债发行均回暖，产业债中周期行业融资明显好转，地产仍较为低迷。3）2月非金融企业债券发行利率呈现短端上行、中长端下行。4）2月信用债偿还压力不大，预计3月将升至历史高位，拖累净融资大幅转弱。 二级市场回顾： 1）1年期中高等级收益率上行，其余期限等级收益率集体下行。2）中短票及城投债信用利差整体呈持续修复态势，部分品种仍存在进一步压降空间。①中短票方面：信用利差集体下行，从下行幅度来看，低等级优于中高等级，中长端优于短端。从历史分位数来看，1年期中低等级利差分位数降至较低水平，说明利差压缩已相对充分，3年期和5年期利差仍有进一步压降空间。②城投债方面：中高等级信用利差分位数水平均降至50%以下。3年期和5年期AA级信用利差分位数仍处于历史高位，利差保护相对偏强。 信用舆情： 2月信用债违约仍集中在房地产行业。据Wind数据统计，2月信用债市场共发生3起违约事件，债券余额合计25.8亿元，违约企业均为房地产行业，地产信用风险仍不断出清。 投资建议：1）经济复苏预期不断加强，赎回潮后的债市修复行情已接近尾声。2月，随着理财赎回风波影响的不断弱化，债市整体呈现修复态势，信用利差不断收窄，部分券种利差压缩空间已不足。经济修复延续使债市整体承压，3月信用债估值风险或将显著抬升。从当前利差保护程度来看，3年期品种具备相对估值优势。2）1年期AA(2)级城投品种仍具备挖掘价值，中等期限AA级品种估值具备相对优势。从当前城投利差保护情况来看，1年期AA(2)级利差分位数仍处于相对高位，具有进一步压缩空间；中等期限AA级品种利差保护仍较为充足，利差分位数均处于80%以上，估值具备明显优势。政府工作报告指出“防范化解地方债务风险，优化债务期限结构，降低利息负担，遏制增量，化解存量”，隐债置换节奏或将加快。化债主线下，下沉方向可选择还本付息压力较小、城投债存量降至相对低位的区域，以及地方化债路径明确、政府托底力度较强的区域。 风险因素：经济修复不及预期，资金面收紧超预期，信用风险超预期。 [Table_Authors] 分析师: 徐飞 执业证书编号： S0270520010001 电话： 021-60883488 邮箱： xufei@wlzq.com.cn 研究助理: 刘馨阳 电话： 18652269737 邮箱： liuxy1@wlzq.com.cn [Table_ReportList] 相关研究 四季度货币政策报告对经济表态积极 银行保险全面增配，杠杆率环比回落 资金利率上行，流动性边际收紧 证券研究报告 固定收益月报 固收研究 万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司.万得.report@wind.com.cn p1万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司.万得.report@wind.com.cn p13692 [Table_Pagehead] 证券研究报告|固定收益报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 11 页 $$start$$ 正文目录 1 一级市场：净融资呈修复态势 ....................................................................................... 3 1.1 低基数下净融资额环比大幅正增 ........................................................................ 3 1.2 发行利率呈期限分化 ............................................................................................ 6 1.3 偿还压力将升至高位 ............................................................................................ 7 2 二级市场：信用利差持续修复 ....................................................................................... 7 2.1 收益率走势分化 .................................................................................................... 7 2.2 信用利差呈修复态势 ............................................................................................ 8 3 信用舆情 ......................................................................................................................... 10 4 投资建议 ......................................................................................................................... 10 5 风险提示 ......................................................................................................................... 10 图表1： 2月信用债净融资情况 ....................................................................................... 3 图表2： 2月信用债发行情况 ........................................................................................... 3 图表3： 2月主要品种信用债发行量及环比增速 ........................................................... 4 图表4： 2月主要品种信用债发行只数及环比变动 ....................................................... 4 图表5： 2月信用债发行加权久期小幅上行 ................................................................... 4 图表6： 高等级发行量持续正增，中低等级发行走弱 .................................................. 5 图表7： 2月城投债、产业债发行均回暖（单位：亿元） ........................................... 5 图表8： 2月非金融企业债发行利率有所分化（变动为2月27日与1月30日利率间的差） ................................................................................................................................... 6 图表9： 2月信用债总偿还量走势 ................................................................................... 7 图表10： 2月信用债到期偿还量走势 ............................................................................. 7 图表11： 3月各品种信用债计划偿还明细（单位：亿元） ......................................... 7 图表12： 2月中短票及城投债收益率及变动情况（单位：%） .................................. 8 图表13： 2月中短票及城投债信用利差集体下行（单位：%） .................................. 8 图表14： 2月中短票及城投债收益率及信用利差历史分位数情况（单位：%） ...... 9 图表15： 2月各区域城投债信用利差普遍收窄（单位：%） ...................................... 9 图表16： 2月信用债违约情况汇总 ............................................................................... 10 万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司.万得.report@wind.com.cn p2万联证券版权所有发送给万得信息技术股份有限公司.万得.report@wind.com.cn p2 [Table_Pagehead] 证券研究报告|固定收益报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 11 页 1 一级市场：净融资呈修复态势 1.1 低基数下净融资额环比大幅正增 2月信用债净融资额同比降、环比升。2月，主要品种非金融信用债（公司债、企业债、短融及超短融、中期票据、定向工具）净融资额3,291.02亿元，同比下滑11%，低基数下环比大幅增长535%。 图表1：2月信用债净融资情况 资料来源：Wind，万联证券研究所 2月信用债发行整体小幅回暖。2月，主要品种信用债发行量为8,857.50亿元，同比+21%，环比+17%。分品种来看，定向工具发行77只，发行量487.01亿元，较上个交易月-19%；短期融资券发行459只，发行量4398.5亿元，较上个交易月+4%；公司债发行264只，发行量2052.29亿元，较上个交易月+37%；企业债发行14只，发行量98.1亿元，较上个交易月-41%；中期票据发行209只，发行量1821.6亿元，较上个交易月+68%。 图表2：2月信用债发行情况 -1400%-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%600%800%-8,000-6,000-4,000-2,00002,0004,0006,000净融资额(亿元)同比：净融资额（右轴）环比：净融资额（右轴）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000总发行量(亿元)同比：总发行量（右轴）环比：总发行量（右轴）万联证券版权所有发送给万得信息技术股