公司深度报告：衔枚疾进，一体发展

中国铝业是一家全球行业龙头，重视一体化发展。公司成立于2001年，上市以来，公司剥离铝加工及高成本资产、推进公司内部资产重组及产业升级，使公司逐步发展为集铝土矿—氧化铝—电解铝产业链一体化的电解铝头部企业。公司当前拥有探明+控制铝土矿资源2.13亿吨，氧化铝产能2086万吨/年，产能全球第一；电解铝产能445.6万吨/年，产能居前。公司铝土矿的自给率为64%，单吨氧化铝生产成本较市场平均生产成本低125-312元/吨，伴随几内亚Boffa项目铝土矿产量的提升，以及广西教美铝土矿项目建成投产，公司铝土矿自给率有望提升至70%-75%，氧化铝生产成本或将进一步下降。电解铝方面，公司电解铝氧化铝及预焙阳极自给率为100%，产业链一体化优势使公司电解铝生产成本较行业平均生产成本有1000元/吨的成本优势。此外，公司于2022年7月收购云铝股份19%股权，并成为云铝股份第一大股东，此次股权并购后，公司水电铝投资收益有望增加。行业深度变革，供需结构改善。预计2023-2025年全球原铝供给年均增速或将稳定在2%。需求端方面，预计2023-2025年全球原铝需求年均增速约为2.4%。供需缺口或将继续扩大，铝价中长期或将继续维持上行趋势。我们预计2022-2024年公司EPS分别为0.30、0.65、0.78元/股，对应当前股价的PE分别为18.81x、8.78x、7.30x。考虑公司竞争力，我们给予公司“买入”评级。

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