川环科技（300547）公司深度报告 2022年05月23日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：买入（维持） 报告日期：2023年03月01日 目前股价 22.68 总市值（亿元） 38.82 流通市值（亿元） 35.47 总股本（万股） 17,118 流通股本（万股） 15,638 12个月最高/最低 25.10/12.97 分析师：邹兰兰 S1070518060001 ☎ 021-31829706  zoulanlan@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<玻璃加工龙头企业，精准卡位Miniled浪潮>> 2021-12-19 玻璃基Mini LED领军企业，玻璃基技术持续突破打开长期成长空间 ——沃格光电（603773）公司深度报告 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 604.16 1050.00 1524.70 2072.67 2812.00 (+/-%) 15.23% 73.79% 45.21% 35.94% 35.67% 归母净利润（百万元） 14.11 -26.86 -312.01 39.48 113.15 (+/-%) -72.28% -290.37% -1061.49% 112.65% 186.58% 摊薄EPS（元/股） 0.15 -0.22 -2.55 0.32 0.92 PE 152.01 -102.16 -8.89 70.29 24.53 资料来源：长城证券研究院 ◼ 公司概况：深耕玻璃基板精加工领域，全面布局Mini LED赛道：公司主营业务是LCD光电玻璃精加工业务，围绕镀铜技术、TGV巨量通孔、CPI/PI膜材等行业领先的核心材料开发工艺，公司将主营业务从传统玻璃精加工业务向新一代半导体显示（Mini/Micro LED背光/直显）、半导体封装、CPI/PI膜材等高端产品领域扩展，全面布局玻璃基Mini/Micro LED赛道。未来随着产能释放和市场需求进一步扩容，公司有望打开业绩天花板，进入新一轮快速成长期。 ◼ 需求端：受益面板行业整体温和复苏，Mini LED成显示升级主赛道：近期面板价格止跌企稳，行业整体稼动率有望回升。LCD光电玻璃精加工行业作为面板的附属加工行业，其需求有望企稳向好。近期多家行业龙头企业发布搭载Mini LED背光的新一代产品，在电视、笔电及车载显示等传统智能硬件中的Mini LED渗透率有望持续提升，Mini LED背光逐步成为显示技术升级的主赛道之一。在终端需求旺盛的驱动下，我国Mini LED行业有望在未来几年迎来快速增长期。 ◼ 供给端：玻璃基方案即将进入从0到1快速成长期，产能稀缺有望供不应求：玻璃基Mini LED在成本和性能上具备较大优势，近期龙头企业密集发布玻璃基Mini LED新品，应用范围覆盖背光和直显。玻璃基Mini LED基板核心的加工环节之一是玻璃基板的精细加工。借助LCD光电玻璃的精加工技术优势，光电玻璃精加工业有望在产业链分工上获取更大话语权，有望引领玻璃基Mini/Micro LED产业发展。 ◼ 投资建议：玻璃基Mini LED业务提供业绩增长引擎，技术持续突破打开长期成长空间，维持“买入”评级：玻璃基Mini LED载板为公司核心竞争优势产品。在产业布局上，公司具备从上游玻璃基载板，到下游背光模组的产品供应能力，实现由玻璃精加工延伸至下游模组成品的重要产业链延伸。公司同时持续推进玻璃基、CPI/PI材料以及基于各种基材镀膜、核心观点 盈利预测 股价表现 分析师 相关报告 公司深度报告 公司报告 汽车 证券研究报告 市场数据 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 镀铜技术在多领域的研发应用，包括新型显示、半导体先进封装、新能源、5G等领域。我们看好公司未来充分受益Mini LED应用需求爆发，持续提升盈利能力和产业链地位。预计公司2022-2024年归母净利润分别为-3.12/0.40/1.13亿元。 ◼ 风险提示：行业竞争加剧的风险；产品价格波动风险；人才流失风险；玻璃基Mini LED市场开拓不及预期；传统玻璃基板精加工业务需求复苏不及预期；宏观经济波动风险；中美经贸摩擦等外部环境风险；物料供应及价格波动风险。 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 公司概况：深耕玻璃基板精加工领域，全面布局玻璃基Mini LED赛道 ....................... 5 1.1. 十四年深耕行业，集团化布局扎根玻璃基板精密加工业务 .................................. 5 1.2. TGV及镀厚铜工艺全球领先，围绕显示领域多点前瞻布局 ................................... 7 1.3. 面板行业需求冷淡拖累业绩，计提减值轻装上阵 .................................................. 7 1.4. 外延夯实发展基础，整合资源强化玻璃基Mini LED布局 ...................................... 8 2. 光电玻璃精加工行业概况：附属显示行业的精加工环节，技术迭代推动发展 ........... 9 3. 需求端：受益面板行业整体复苏，Mini LED渐成显示升级主赛道 .............................. 10 3.1. 大尺寸面板提前回暖，需求复苏利好玻璃精加工业 ............................................ 10 3.2. Mini LED渐成显示升级主赛道，渗透率有望加速推进 ......................................... 12 3.3. 依托MiniLED产业链，Micro LED有望加速产业化进程 ....................................... 15 3.4. Mini/Micro LED 产业链配合日渐成熟 ..................................................................... 16 4. 供给端：玻璃基方案即将进入从0到1快速成长期，产能稀缺有望供不应求 ......... 17 4.1. 玻璃基Mini LED具备性价优势 .............................................................................. 17 4.2. 龙头企业密集发布玻璃基Mini/Micro LED新品，玻璃基方案渗透率有望从0到1快速提升 ................................................................................................................................. 17 4.3. 玻璃基板精加工产能稀缺，有望供不应求 ............................................................ 18 5. 投资建议：玻璃基Mini LED业务提供业绩增长引擎，技术持续突破打开长期成长空间 19 5.1. 专注发力玻璃基Mini LED，业务布局引领行业发展 ........................................... 19 5.2. 多领域业务布局助力长期发展 ................................................................................ 20 5.3. 投资建议总结 ............................................................................................................ 21 6. 风险提示 ............................................................................................................................. 21 附：盈利预测表 ........................................................................................................................ 23 公司深度报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图 1：公司发展历程 .................................................................................................................. 5 图 2：公司集团化架构 .............................................................................................................. 6 图 3：沃格光电股权结构图 ...................................................................................................... 6 图 4：玻璃基厚铜技术 .............................................................................................................. 7 图 5：玻璃基纳米级巨量通孔技术 .......................................................................................... 7 图 6：公司营业收入（亿元）、同比增速及毛利率 .............................................................. 8 图 7：公司归母净利润（亿元）、净利润及ROE ................................................................ 8 图 8：公司经营活动现金流量净额（亿元）及占比 .............................................................. 8 图 9：公司总资产（亿元）及资产负债率 .............................................................................. 8 图 10：FPD光电玻璃精加工上下游 ..................................................................................... 10 图 11：电视面板报价（美元） .............................................................................................. 11 图 12：显示器面板报价（美