海外美妆集团2022财报跟踪：海外集团分化，组织效率为王

投资建议：2022年海外美妆集团中国区业绩表现不佳反应了在变化较快的中国市场，组织效率为核心竞争要素，基于本土品牌更快的市场反应速度以及品牌化进程开启，持续看好国货龙头份额提升。建议增持：1）重点布局品牌势能向上、组织管理能力优异的珀莱雅；2）受益功效护肤红利，具备弹性的贝泰妮、华熙生物、巨子生物、鲁商发展；3）估值较低、存在边际改善预期的丸美股份、上海家化、青松股份、水羊股份、拉芳家化、嘉亨家化；4）受益新国标、同时化妆品原料拓展加速的嘉必优。 海外美妆集团发布财报，欧莱雅业绩亮眼、资生堂盈利能力提升、雅诗兰黛承压。受益多品牌、多地区战略，2022欧莱雅收入、净利润同比+19%、24%，受通胀影响毛利率同比略有下降但费用率优化带动盈利能力进一步提升。22H2雅诗兰黛营收、净利同比-14%、-50%，主因免税渠道及中国市场零售表现不佳、美国零售商去库存，费用收缩但因收入下滑及商誉减值、盈利能力承压。2022资生堂营收同比+5.7%有所恢复，但核心两大市场日本、中国营收低于此前指引；控费加强下核心营业利润同比+21%。 海外美妆集团中国业绩表现分化，背后反应组织效率及品牌矩阵完善度差异。就海外集团22全年及22Q4中国区营收表现看，仅欧莱雅集团中国区营收全年实现正增长，雅诗兰黛、资生堂、爱茉莉太平洋均下滑。其中，雅诗兰黛双十一期间营收同比+10%、资生堂Q4线上零售同比下滑，验证海外集团表现不佳并非单纯的渠道结构问题，本质反应本土反应速度较慢下产品端缺乏新增长动能。而欧莱雅集团在大众、高端、高奢价格带全面布局以及渠道管控较好下，韧性较为明显。 功效护肤持续高增，香水需求爆发、洗护升级蓄势待发。2022年全球功效护肤市场同比+9%持续领跑，三大集团均通过收购加强布局。 同时2022年香水延续爆发增长，中国市场在年轻群体带动下香水渗透率显著提升；升级趋势由面到发，高端洗护表现优异，欧莱雅集团专业美发事业部2022年中国区营收同比+32%、雅诗兰黛引入Aveda加强布局。 风险提示：美妆消费恢复不及预期、新品及渠道拓展不及预期、市场竞争加剧。 1.核心结论 剖析海外三大美妆集团欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂财报，我们总结： 1）海外美妆集团22全年及22Q4中国业绩表现分化，背后反应组织效率及品牌矩阵完善度差异。受疫情影响，分地区看海外集团财报中，2022年中国区不再是增长亮点，而新兴市场整体增速较快。就中国区表现看，仅欧莱雅集团中国区营收全年实现正增长，雅诗兰黛、资生堂、爱茉莉太平洋均下滑。其中，雅诗兰黛双十一期间营收同比+10%、资生堂Q4线上零售同比下滑，验证海外集团表现不佳并非单纯的渠道结构问题，本质反应本土反应速度较慢下产品端缺乏新增长动能。而欧莱雅集团在大众、高端、高奢价格带全面布局以及渠道管控较好下，韧性较为明显。 2）功效护肤持续高增，香水需求爆发、洗护升级蓄势待发。2022年全球功效护肤市场同比+9%持续领跑，三大集团均通过收购加强布局。同时2022年香水延续爆发增长，中国市场在年轻群体带动下香水渗透率显著提升；升级趋势由面到发，高端洗护表现优异，欧莱雅集团专业美发事业部2022年中国区营收同比+32%、雅诗兰黛引入Aveda加强布局。 表1:国际美妆集团22年中国地区表现中仅欧莱雅相对较好 2.全球：维持复苏趋势，功效化妆品领跑 2022全球化妆品市场同比+6%维持复苏趋势，活性化妆品继续领跑。据欧莱雅财报数据，2022全球化妆品市场同比+6%维持复苏趋势，结合国际美妆集团财报我们预计新兴市场增长较好，欧洲稳健复苏、北美呈现一定韧性，中国市场因疫情影响承压。分品类看，功效护肤持续领跑，2022年同比+9%，专业美发及大众化妆品 H2 增速环比提升。 图1：2022全球美妆市场同比+6% 表2:功效护肤持续领跑 3.欧莱雅：多品类多区域布局，韧性凸显 2022欧莱雅收入、净利润同比+19%、24%，费用率优化带动盈利能力进一步提升。受益多品牌、多地区战略，欧莱雅2022营收383亿欧元同比+19%（可比口径同比+11%，跑赢行业5p Ct ），其中量、价、产品结构分别贡献约1/3增长；Q4同比+14%（可比+8%）。2022欧莱雅净利润57亿欧元同比+24%，营业利润率、净利率提升至19.5%、14.9%，同比+0.4、0.7pct，受通胀影响毛利率同比-1.5pct至72.4%，但控费提效效果良好，期间费用率同比-1.9pct至52.9%，其中广宣、S&GA、研发费用率同比-1.3、-0.4、-0.2pct。 图2：2022欧莱雅营收报表、可比同增19%、11% 图3：2022欧莱雅净利润同增24%盈利能力再提升 注：like-for-like为可比口径（以可比结构和固定汇率为基础） 图4：2022年量、价、结构各约贡献1/3收入增长 图5：22Q4欧莱雅报表、可比同增14%、8% 图6：费用率优化下欧莱雅营业利润率再创新高 图7：2022年欧莱雅期间费用率52.9%同比-1.9pct 2022欧莱雅业绩增长驱动力： 1）分地区看，欧美稳健、新兴市场引领增长。公司2022欧洲、北美、北亚、南亚&中东&非洲、拉美地区报表收入同比+12%、25%、15%、28%、34%（可比同比+12%、10%、7%、22%、19%）；22Q4欧洲、北美、北亚、南亚&中东&非洲、拉美地区报表收入同比+8%、24%、9%、17%、23%（可比口径同比+8%、9%、5%、13%、14%）。 欧洲：在香水、彩妆和防晒霜的推动下，欧洲化妆品市场超过了疫情前的水平，尽管通货膨胀加剧， H2 欧洲市场仍保持活力。大众化妆品事业部受益彩妆复苏和新品发布；高档化妆品继续在香水品类取得领先地位；理肤泉、适乐肤带动活性化妆品部门继续快速扩张；专业产品部门升级战略促进高端护发产品增长。 北美：在通胀压力下，强大的创新、灵活运营和升级战略助力北美业务较快增长。NYX、美宝莲持续抢占份额；高档事业部凭借丰富品牌组合以及Prada paradox、Viktor & Rolf Good Fortune等关键产品，在香水市场抢占份额； 专业美发在沙龙渠道和沙龙中心平台上保持强势 ，Pureology和卡诗表现尤为出色；活性化妆品部门全年实现强劲的双位数增长，继续扩大份额，适乐肤和理肤泉保持良好势头，欧莱雅收购美国院线级专业护理品牌Skinbetter Science加码。 北亚：各细分市场和渠道份额提升，专业产品和活性化妆品部门利用其优质品牌组合继续保持两位数的增长；大众化妆品部门巴黎欧莱雅护肤、护发领域表现优秀，3CE强劲增长；高档化妆品部门在市场下滑的背景下实现增长，得益于高奢护肤、香水以及YSL品牌的强势推广。欧莱雅中国营收可比同比+5.5%，日韩市场受益复苏实现双位数收入增长。 南亚&中东&非洲及拉美地区：受益疫后实体店复苏，欧莱雅线上线下均取得较好增长。太平洋地区，香水、活性化妆品（理肤泉、适乐肤）推动增长；美宝莲彩妆、卡尼尔护肤品推动了东南亚市场的增长；印度增长迅猛，专业美发和大众化妆品部门各品类表现亮眼；SSA地区Cerave成功推出。护肤品类在墨西哥增长非常强劲，巴西由大众和高档化妆品事业部推动。 图8：22年欧莱雅北亚区营收占比29.6%、接近欧洲图9：新兴市场营收增速亮眼，欧洲北美稳健增长 聚焦中国，2022欧莱雅中国营收可比口径同比+5.5%，跑赢市场11pct（据欧莱雅数据，2022年中国化妆品市场出厂端口径同比-6%），其中线上实现双位数增长，估算2022年欧莱雅中国收入体量约512亿元；22Q4同比+3.8%、增速环比改善。分品类看，洗护升级趋势明显，欧莱雅中国专业美发事业部营收同比+32%，香水渗透率大幅提升、年轻人对高端香水需求旺盛；高档化妆品市场承压，但欧莱雅集团份额持续提升，高档化妆品事业部份额提升至30%+。展望未来，目前中国约有1亿消费者购买欧莱雅集团，其中公司三四线城市渗透率是一二线的一半，公司看好中产人口扩容下中国市场的潜力，并指出出行及消费情况在2月第一周表现积极。 图10：2022欧莱雅中国营收同比+5.5%（可比口径） 2）分品类看，香水、护发增速突出。2022年欧莱雅集团护肤、彩妆、护发、香水、染发产品营收可比同比+10%、9%、12%、23%、5%，营收占比40%、20%、15%、12%、9%，公司指出面部护肤升级后，护发升级为下一个消费趋势，以及疫后香水品类需求旺盛。 图11：2022年欧莱雅香水、护发品类营收增速较好 3）分事业部看，活性健康化妆品表现持续抢眼，专业美发、高档化妆品恢复强劲。2022年公司专业美发、大众化妆品、高档化妆品、活性化妆品事业部营收可比同比+10%、8%、10%、22%，占比12%、37%、38%、13%；22Q4可比同比+8%、8%、6%、19%，活性化妆品事业部持续领增。盈利能力方面，2022专业美发、大众化妆品、高档化妆品、活性化妆品事业部营业利润率为21.3%、19.8%、22.9%、25.4%，同比持平、-0.4、+0.1、+0.2pct，高档、活性化妆品盈利能力维持高位，大众化妆品营业利润率略有下降、或因通胀影响毛利率以及集团费用重分配。 图12：2022年欧莱雅活性化妆品事业部营收可比同比+22% 表3:欧莱雅活性化妆品事业部增速持续领先 表4:高端化妆品、活性化妆品营业利润率维持高位，大众化妆品利润率略有下降 专业美发：2022欧莱雅专业美发事业部营收达45亿欧元，报表同比+18%、可比同比+10%。分地区看，北亚及新兴市场表现突出，中国营收可比同比+32%、印度同比+50%。品牌方面，卡诗洗护营收同比+16%，步入10亿欧元体量阵营，L'Oreal Professionnel同样超10亿欧元，金属排毒系列创新技术带动产品表现优秀。染发方面，标志性系列Shades EQ（Redken）和Inoa（L'Oreal Professionnel）表现亮眼。欧莱雅集团将以丰富的品牌矩阵、产品创新、专业沙龙渠道拓展和美发师合作等抢占快速增长的高端洗护市场，2023年卡诗新品“自在瓶”中国地区已上线，主打长效去屑。 图13：专业美发部门北亚及新兴市场营收快速增长 图14：专业美发部门品牌矩阵持续丰富 图15：卡诗新品“自在瓶”系列 活性健康化妆品：2022欧莱雅活性化妆品事业部营收达51亿欧元，报表同比+31%、可比同比+22%。欧莱雅集团在世界范围内与医疗保健人员的深度关系，帮助其确立了在功效化妆品专业推荐的领导地位、各地区市场份额持续提升，目前欧莱雅拥有25万名合作医生，同比+13%。 部门最大品牌理肤泉营收同比+23%，受益明星系列Cicaplast和Effaclar、UVMune 400防晒创新的成功；CeraVe同比+38%，美国表现出色的同时地区持续拓展，经过5年培育由1亿欧元体量增长至过10亿欧元；薇姿同比+9%稳健增长，归功于Dercos头皮护理和Capital Soleil UV防晒方面的成功；院线级品牌方面，由于升级版A.G.E面霜的出色表现，修丽可同比+13%，新收购的Skinbetter Science品牌于第四季度整合至事业部，显示出良好的潜力，活性化妆品事业部也更名为皮肤医学美容部（Dermatological Beauty）。欧莱雅持续看好全球功效护肤趋势，目前全球功效护肤占比为8%、而头部5国功效护肤占比为15%，仍有提升空间；此外公司依托科技驱动将继续推出明星产品并进行区域扩张，持续提升市场份额。 图16：依托专家背书，欧莱雅活性化妆品部门品牌均取得领先地位 图17：2022适乐肤营收同比+38% 图18：活性化妆品北美、新兴市场营收增长出色 图19：功效护肤全球占比8%，占比存提升潜力 图20：欧莱雅明星产品区域拓展战略 高档化妆品：2022欧莱雅高端化妆品事业部营收达146亿欧元，报表同比+19%、可比同比+10%，已成为集团最大部