建筑工程业：一带一路：业绩弹性可比消费，估值弹性可比科技

一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下拓展增长空间使命更重。 (1)2023年1月国家发改委新闻发布会表示，截至2022年底已与150个国家32个国际组织签署200余份共建一带一路文件。一带一路沿线国家货物贸易额达13.8万亿元同增19%高于整体增速12个百分点，工程新签合同8718亿元、营业额5713亿元，分别占工程总额51%和55%。(2)逆全球化背景下一带一路使命更重，国家要求央国资争做高水平对外开放的引领者，以高质量共建一带一路为重点，完善面向全球的生产服务网络，不断提升在全球产业分工中的地位作用，在构建新发展格局中发挥更大作用，为实现国内国际两个市场两种资源联动循环创造条件。 一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持：业绩弹性可比消费。国际工程订单和毛利率提升业绩将超预期。(1)2022年境外订单中国化学占13%(疫情前最高占60%)，中国电建占19%(最高占47%)，中国铁建占9%（最高占15%），中国交建占14%(高占比31%)，中材国际占38%(最高占比85%)，中国海诚占24%(最高占50%)，中钢国际占37%(最高占66%)。 (2)海外毛利率中国化学8%(疫情前最高14%)，中国交建10%(最高15%)，中国电建9%(最高14%)，中国铁建7.5%(最高为13%)，中材国际为16%(最高为20%)，中钢国际为6%(最高为18%)，中工国际为8%(最高为27%)。 一带一路2023年十周年拟开第三次峰会：估值弹性可比科技。(1)2014年一带一路最高中国中铁涨936%/中国电建涨684%/中国中冶涨645%/中国铁建涨628%/中国交建涨598%/中国建筑涨375%，中国中铁最高PE39倍目前4倍，中国交建最高PE20倍目前6倍。(2)2017年第一届峰会最高中材国际涨72%/中钢国际涨61%//北方国际涨59%/中工国际涨50%，中材国际最高PE21倍目前8倍，中钢国际最高PE36倍目前12倍。(3)2019年第二届峰会最高北方国际涨123%/中国海诚涨112%/中钢国际涨108%/中材国际涨74%/中工国际涨68%//中国铁建涨56%/中国交建涨41%。 一带一路推荐国际工程、央企、地方三条线：(1)首推弹性大的国际工程公司，首推中钢国际(宝武集团资产整合/钢铁碳达峰/氢冶金/股权激励)、中材国际(国企资产整合/股权激励/水泥智能运维)，受益标的北方国际(欧洲电力投运/伊朗/订单增190%)、中成股份/中铝国际/中工国际。(2)央企一带一路建设主力军，首推中国交建(股权激励/再融资)，铁路基建等中国中铁(海外订单增21%/铜钼矿)/中国铁建(海外订单增19%)，新能源等中国电建/中国能建，房建中国建筑，化工中国化学/冶金中国中冶(镍铜矿)等。 (3)地方受益标的上海港湾(上海)/龙建股份(黑龙江)/新疆交建(新疆)/等。 风险提示：通胀超预期宏观政策紧缩，全球疫情反复。 1.盈利预测表 表1：重点公司盈利预测和估值表 2.重点公司推荐 2.1.11月7日《中钢国际：前3季度扣非净利增68%,国外新签增829%》 维持增持 。维持预测2022-24年EPS至0.45/0.50/0.54元增速-10%/10%/9%，维持目标价8.00元，对应2022年18倍PE。 中钢国际22全年归母净利同比下降4%，扣非归母净利增69%。(1)22全年营业收入187亿元增18%(22Q1-Q3增10/23/31%，21Q3-Q4增10/-3%)，归母净利润6.2亿元降4%(22Q1-Q3增5/-44/1%，21Q3-Q4增93/-56%)；(2)22全年毛利率9.4%(+1.11pct)，归母净利率3.3%(-0.77pct)。(3)前三季度经营净现金流-25亿(21年同期+0.3亿)，应收账款40亿(同比下降10%)，减值转回0.6亿(21年同期转回0.7亿)，资产负债率75.1%(+4.8pct)。 中钢国际22全年新签下降33%(国外新签降16%)，在手订单保障倍数2.7倍。(1)22全年新签184亿同比下降33%，其中国内新签116亿同比下降41%(占比63%)，国外新签68亿同比降低16%(占比37%)。(2)截至3季度末，已执行未完工项未完工部分预期收入394亿元，已签订合同但尚未开工项目金额合计114亿元，在手订单合计508亿元，保障倍数2.7倍。 中钢国际不断加快“走出去”国际化发展步伐，加大海外市场开拓力度。 (1)公司和俄罗斯、印度、非洲、南美等国家的大型钢厂始终保持着良好合作。当前俄罗斯的钢厂整体处于技术、设备转型升级阶段，印度经济发展强劲，钢铁产能需求将进一步放大，给公司进一步加快“走出去”带来机遇。(2)7月6日公司承建的中国宝武八钢富氢碳循环高炉试验项目三期点火投运。 2.2.10月29日《中材国际:前3季度净利增10%,拟并购合肥院丰富装备产品矩阵》 维持增持。维持预测中材国际2022-24年EPS0.92/1.05/1.2元增15/14/14%。 维持目标价12.6元，对应22年14倍PE。 中材国际前3季度归母净利增10%符合预期，扣非净利增60%。(1)前3季度营业收入266亿元增7%(22Q1-Q3增16/9/-5%，21Q3-Q4增7/25%)，归母净利润16亿元增10%(22Q1-Q3增5/6/19%，21Q3-Q4增-14/211%)； (2)前3季度毛利率16.1% (-0.6pct)，单3季度毛利率16.6%，环比2季度提升1.1个百分点，比21年同期下降1.2个百分点。(3)前3季度经营净现金流-7.3亿(21年同期-6.2亿)，3季度末应收账款70亿元(同比增加25%)。 中材国际前3季度新签下降13%，运维服务新签增90%占比30%。(1)前3季度新签313亿同比下降13%，单3季度新签77亿同比下降36%。 (2)前3季度新签分业务：水泥和矿山工程132亿元同降37%(占42%)，运维服务94亿增90%(占30%)，装备制造43亿增25%(占14%)。(3)前3季度境内新签194亿增6%(占62%)，境外新签119亿同比下降33%(占38%)。 中材国际拟并购合肥院，打造装备业务板块统一平台。(1)8月26日公告拟发行股份及支付现金购买合肥院100%股权，交易总作价36.5亿元，同时拟定增募资30亿。(2)据公告重组完成后，将拥有水泥领域品种最全、规模最大、品质高端的装备业务，实现集成中国水泥工业全部最强的研发设计力量。(3)4月12日公告以5.97元/股授予4655万股股权激励，考核20年为基数22-24年净利复合增速不低于15.5%，ROE不低14.9/15.5/16.2%。 2.3.12月16日《中国交建:限制性股票激励增强动力，一带一路/公路运营弹性大》 维持增持。维持预测2022-24年EPS至1.22/1.33/1.45元增10/9/8%，维持目标价至10.8元，对应22年9倍PE。 中国交建计划授予股票总量1.17亿股（＜总股本1%），授予价格为5.33元/股，总金额6.2亿元。1）授予对象包括公司副总裁、董秘、高管等不超过668人，人均93万元。2）23-25年业绩考核目标（以2021年为基数）为：利润复合增长率不低于8/8.5/9%，加权平均ROE不低于7.7/7.9/8.2%，且不低于对标企业75分位值或同行业平均水平；完成国务院国资委经济增加值（EVA）考核目标。3）首次授予0.99亿股，假设2023年3月1日授予，总费用约3.5亿元，其中2023年约1亿元，在经常性损益中列支。 2023年一带一路第三届峰会，公司境外新签订单占比14%（最高占比31%）。1）国家主席中阿峰会上称要加强发展战略对接，高质量共建一带一路。结合阿方产能/基础设施/能源/绿色金融等领域项目融资需求，向阿方提供信贷和授信支持，支持亚洲基础设施投资银行向阿方提供更多高质量低成本可持续的基础设施投资。2）第三届一带一路峰会叠加疫情宽松2023年国际工程弹性大。中国交建前三季度新签增3%境外增17%(占比14%，最高占31%)，承建的沙特吉赞经济城商业港进入商业运营阶段。 中国交建运营类资产累计投资2287亿，疫情转好/扩大内需有望贡献盈利弹性。1）证监会在首届长三角REITs论坛上表示，将加快打造REITs市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域。2）开展基础设施公募REITs能盘活公司优质存量基础设施资产。华夏中国交建REIT最终募集基金份额10亿份，发售价格为9.399元/份，基金募集资金净额为94亿元为央企首单。3）上半年，公司特许经营权类进入运营期项目33个，累计投资金额2,287亿元。上半年运营收入为34亿，净亏损13亿。疫情转好有望扭亏为盈。4）中国交建22PE7.3倍(最高PE平均14倍/2015年最高20倍)PB0.62倍。 图1：新签合同额占比中基建建设占89% 图2：基建建设业务中城市建设占比47% 表2：中国交建2020-2022Q4新签订单一览 表3：中国交建历史估值表 2.4.11月28日《中国中铁:单3季度房地产签约金额增56%,估值近15年底部》 维持中国中铁增持 。维持预测2022-24年EPS1.26/1.41/1.57元增13%/12%/11%，维持目标价8.4元，对应2022年7倍PE。 中国中铁22全年房地产签约金额增30%，房地产开发竣工面积增8%。 (1)前3季度营业收入8501亿元增10%(22Q1-Q3增13/12/6%，21Q3-Q4增0/6%)，归母净利润230亿元增11%(22Q1-Q3增17/14/5%，21Q3-Q4增15/1%)；(2)中国中铁房地产开发毛利占比7%，房地产开发毛利率14%。 (3)22全年地产签约金额751.9亿同比增长30%，单4季度地产签约金额341亿同比增长141%。单4季度房地产开发竣工面积164万平米降32%。 中国中铁22全年新签增11%同比加速，在手订单保障倍数4.5倍。(1)22全年新签3.03万亿增11%较21全年加速(21全年新签增5%)，两年复合增速21%，三年复合增速22%。(2)Q4新签10492亿元降17%(21年Q1-Q4单季增-2/32/-11/1%，22Q1/Q2/Q3新签增84/-14%/78%)。(3)中国中铁截至上半年在手订单增速23%保障倍数4.5倍。(4)中国中铁前3季度毛利率8.8%(-0.3pct)，归母净利率2.7%同比基本持平。前3季度经营净现金流-288亿同比改善(21年同期-498亿)。 中国中铁PE4.6/PB0.58倍过去15年底部，股权激励夯实业绩确定性。 (1)2022PE4.6倍(历史最高PE平均14倍/2015年最高40倍)PB0.58倍过去15年底部，股息率3.36%。(2)形成业态多元综合服务体系:工程设计/工程建造/房地产/装备制造，资源开发/资产运营/金融服务/新兴业务,针对清洁能源/生态环保/绿色建筑/水利水电等打造第二增长曲线。(3)股权激励要求2022-24年扣非净利CAGR≥12%,扣非加权平均ROE分别不低于10.5%/11%/11.5%。 图3：22年新签合同额基础设施建设占88% 图4：22年基础设施建设业务中铁路建设占比19% 表4：中国中铁2020-2022Q4新签订单一览 表5：中国中铁历史估值表 2.5.11月28日《中国铁建:Q3地产销售增39%，前三季度房建订单增21%》 维持增持。维持预测2022-24年EPS至2.01/2.20/2.40元增速10/10/9%。 维持目标价10.71元，对应2022年5.3倍PE。 中国铁建前三季度房建订单同增21%（占比33%）。1）22全年新签32450亿同增15%，两年复合增速15%。22Q4新签14014亿同增12%，环降41%。2）前三季度房建订单6073亿(+21%)占比33%，房地产开发68