“固收加”基金2022年四季报解读：杠杆与权益仓位提升，增配TMT与非银金融

四季度权益市场震荡下跌后经历回暖，债券市场长短端利率均有所上行。股市与债市先后震荡，前期疫情散点多发，权益市场一波三折叠加理财产品赎回潮，“固收+”基金权益与固收端先后遭遇冲击，业绩表现不佳，规模“缩水”。复苏预期强化，高权益仓位“固收+”基金数量规模上明显增加。 “固收+”基金市场格局稳定，延续“一超多强”。头部“固收+”基金公司管理规模均不同程度减少，规模上易方达仍处于领先位置，但四季度下滑较多。广发、招商、富国、鹏华、南方基金等继续位居第二梯队 四季度，各类型“固收+”基金均主动增加杠杆。强预期弱现实，赎回潮后债市企稳，资金面宽松。防疫优化，权益市场有所回暖，“固收+”基金增加权益类资产仓位（股票+可转债）。 减配利率债，择机增配信用债。理财赎回潮中，信用债表现弱于利率债，利率上行幅度较大。年末债市恐慌情绪有所缓解，安全边际提升。 信用债信用利差处于历史高位，配置价值提升 板块配置上，四季度“固收+“基金增配增配科技与金融板块。行业配置上，增配TMT与非银金融，减配银行地产。二十大提出推进国家安全体系和能力现代化，信息安全与软硬件自主化是重中之重，以信创为核心的科技板块四季度得到“固收+”类产品增配。 风格暴露：重仓股继续增加价值因子上的暴露，降低盈利及成长因子的暴露。同时规模、动量因子暴露降低，流动性及波动性因子上的暴露增加。权益市场波动较大，四季度“固收+”产品重仓股以稳为主，更多选择流动性较好、波动较低的价值型股票进行配置。 风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 1.股债先后震荡，“固收+”基金规模下滑 1.1.四季度权益市场有所回暖，债券市场长短端利率上行 2022年四季度，美国通胀预期见顶，国内防疫优化、支持地产“三支箭”政策落地，经济复苏预期增强，权益市场震荡下跌后经历回暖，债券市场利率中枢则迅速抬升，长短端利率均有所上行。 图1：2022年四季度权益市场震荡下跌后回暖 图2：2022年四季度长短端利率上行 1.2.“固收+”基金规模下降，权益仓位较高产品表现较优 我们考虑狭义范围内的“固收+”基金，将最近4个季度配置股票资产、平均股票仓位不超过30%，最高不超过40%的一级债基、二级债基、偏债混合型、灵活配置型基金以及可转债基金归为“固收+”基金。 截至2022年四季度末，市场“固收+”基金数量达1495只左右，规模约为1.85万亿。与三季度相比，“固收+”基金整体数量变化不大，规模则减少14.47%。四季度股市与债市先后震荡，前期疫情散点多发，权益市场一波三折叠加理财产品赎回潮，“固收+”基金权益与固收端先后遭遇冲击，业绩表现不佳，规模“缩水”。 图3：2022四季度“固收+”基金整体录得负收益 图4：“固收+”基金数量规模 分类型来看，“固收+”基金中，二级债基、偏债混合型基金规模下降较多。规模大于50亿的明星“固收+”主要集中于二级债基，偏债混合型与灵活配置型产品中规模在5亿以下的产品较多。 图5：各类型“固收+”基金数量 图6：各类型“固收+”基金规模（亿元） 图7：2022四季度各类“固收+”基金规模分布 为进一步区分风险收益特征，我们将其中股票及可转债配置比例之和低于20%、大于20%低于30%、高于30%的产品划分为低风险、中风险、高风险“固收+”产品。 图8：“固收+”基金依据持仓占比分组 与三季度相比，2022年四季度，随着权益市场回暖，高风险“固收+”基金数量规模上明显增加，低风险产品则有所减少。四季度高风险产品收益整体优于中低风险产品，回撤则相对较大。 表1：2022年以来各风险等级“固收+”基金数量、规模变化 图9：各风险等级“固收+”基金季度表收益（%） 图10：各风险等级“固收+”基金季度最大回撤（%） 1.3.“固收+”市场：格局稳定，头部管理人规模降幅较大 从管理人角度看，2022年四季度头部“固收+”基金公司管理规模均不同程度减少，格局上仍保持“一超多强”：易方达基金管理规模达2552亿元，处于领先位置，但四季度规模下滑612亿元，降幅较大。广发、招商、富国、鹏华、南方基金等管理规模下滑幅度在100-250亿不等，继续位居第二梯队。 图11：2022年四季度“固收+”基金公募管理规模前20（单位：亿元） 表2：2022年四季度各类型业绩排名靠前“固收+” 2.大类资产配置：杠杆与权益类资产仓位提升，减配 利率债 2.1.杠杆及权益类资产仓位提升 年末经济动能趋弱，叠加为维护赎回潮后债市稳定，央行增加公开市场操作与逆回购投放，资金面宽松。2022年四季度，各类型“固收+”基金均主动增加杠杆。一级债基、二级债基、偏债混合型、灵活配置型“固收+”产品杠杆率中位数分别为119.26%、115.48%、107.19%、102.09%，较上季度末分别上升9.01%、4.44%、0.37%、0.05%。 图12：各类“固收+”基金杠杆率变化 具体持仓占比来看，2022年四季度防疫优化，复苏预期增强，权益市场有所回暖，各类型“固收+”基金增加权益类资产仓位（股票+可转债）。 二级债基、偏债混合型、灵活配置型“固收+”四季度股票占净资产比重中位数分别为16.40%、19.01%、18.83%，较上季度末分别上升1.46%、2.50%、1.78%。一级债基则显著增加了与正股上涨关联程度高，进攻性强的可转债仓位，四季度末占净资产比例达15.03%，较上季度增加3.13%。 图13：各类“固收+”基金股票占净资产比重（%） 图14：各类“固收+”基金可转债占净资产比重（%） 2.2.减配利率债，择机增配信用债 “固收+”基金减配利率债，普遍增配信用债。截止2022年四季度，一级债基、二级债基、偏债混合型、灵活配置型“固收+”产品利率债占净资产中位数分别为7.81%、13.00%、10.41%、12.21%，较上季度末分别下降5.12%、4.69%、4.50%、2.76%；信用债占净资产中位数分别为83.94%、63.99%、59.30%、44.61%，较上季度末+10.44%、+5.48%、-0.04%、-10.44%。 理财赎回潮中，信用债表现弱于利率债，利率上行幅度较大。年末债市恐慌情绪有所缓解，安全边际提升。信用债信用利差处于历史高位，配置价值提升。 图15：各类“固收+”基金利率债占净资产比重（%）图16：各类“固收+”基金信用债占净资产比重（%） 图17：赎回潮后信用债信用利差走阔至历史高位（%） 3.股票配置 ：增配TMT与非银金融，减配银行地 产 3.1.板块配置：增配科技与金融板块 我们根据中信产业板块的划分，对中信一级行业进行合并 表3：中信产业板块划分与对应 1142434 与上季度相比，2022年四季度，“固收+”基金大幅增配了科技、金融板块，减配制造、消费板块。二十大提出推进国家安全体系和能力现代化，信息安全与软硬件自主化是重中之重，以信创为核心的科技板块四季度行情较好。与中证全指相比，“固收+”基金超配周期、基础设施与地产、消费，低配制造、医疗健康板块、科技板块。 表4：“固收+”基金板块配置变化（依据重仓股计算） 表5：2022年四季度“固收+”基金相对中证全指板块超配（依据重仓股计算） 3.2.行业配置：增配非银、TMT、有色金属 “固收+”基金2022年四季度行业配置占比前5位的行业分别为：食品饮料（11.04%）、银行（8.18%）、电力设备及新能源（7.91%），电子（6.82%），医药（6.14%）。 从行业上看，与中证全指相比，“固收+”基金超配食品饮料、煤炭、银行、房地产、石油石化，低配医药、机械、电力设备与新能源、非银金融、电子等行业。 表6：2022年四季度“固收+”基金相对中证全指行业超配（依据重仓股计算） 在剔除涨跌幅影响后，四季度“固收+”基金主要增配非银金融（+1.92%）、计算机（+1.27%）、有色金属（+0.89%）、电子（+0.82%）、传媒（+0.60%），减配银行（-1.44%）、房地产（-1.31%）、食品饮料（-1.19%）、电力设备及新能源（-0.90%）、医药（-0.61%）。 表7：“固收+”基金行业配置变化（依据重仓股计算） 3.3.风格暴露：以稳为主，增配流动性较好、波动较低的价值型股票 我们根据“固收+”基金重仓股，计算重仓股风格暴露。2022年四季度，“固收+”基金重仓股继续增加价值因子上的暴露，降低盈利及成长因子的暴露。同时规模、动量因子暴露降低，流动性及波动性因子上的暴露增加。权益市场波动较大，四季度“固收+”产品重仓股以稳为主，更多选择流动性较好、波动较低的价值型股票进行配置。 图18：“固收+”基金风险暴露（依据重仓股计算） 4.风险提示 本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。