豆类2023年度投资策略：步入临界，静待花开

敬请阅读末页的重要说明 期货研究报告 | 商品研究 策略报告 步入临界，静待花开 2022年12月15日 豆类2023年度投资策略 美豆指数走势 资料来源：文华财经，招商期货 豆粕指数走势 资料来源：文华财经，招商期货 王真军 0755-83519212 wangzhenjun@cmschina.com.cn F0282372 Z0010289 2022年南美历史大减产，奠定了国内豆粕牛市的大基调，叠加人民币汇率贬值双击推升豆粕成本端上行。粕为王者，独领风骚。站在2023年视角来看，市场预期供需双增，库存重建。不过当下市场面临了阿根廷干旱天气的挑战，播种偏慢，且NOAA最新预期拉尼娜将持续到明年一季度，南美产量扰动在加大。定价步入临界，静待花开。 ❑ 供应端：22/23年度北半球产量已尘埃落定，且已被市场所交易，变量在于南美的产量，目前市场预期南美增产3580万吨左右，其中巴西增产2500万吨，而阿根廷增产600万吨。接下来市场交易的就是南美产量预期差，决定着明年上半年阶段性行情方向，核心取决于外生变量天气，这决定我们该向何去。不过当下面临的挑战是阿根廷天气偏干，影响播种，后期需持续跟踪，暂难定论。 ❑ 需求端：USDA预期22/23年度全球大豆需求增量为1700万吨。其中中国的需求依旧是核心交易点，中国大豆需求增量为940万吨，去年同期为-550万吨；除中国以外其他国家需求增量为760万吨，去年同期为490万吨。站在中国产业链的视角，基于生猪养殖周期从而带来豆粕消费的边际增量，以及低库存下库存重建，年度增加是大概率事件，后期高频持续验证；而其他国家基于疫情的改善，需求增加。但不管怎样，在无重大外生变量下，需求对油料蛋白来说是个慢变量，对于现阶段来说不决定方向。 ❑ 投资策略：站在22/23年视角来看，全球油料大豆仍在扩产能周期中，当下高价刺激了全球扩种的积极性，而需求维度依旧保持刚性增长，但增速放缓。在正常天气下，我们认为油料蛋白将库存重建，供需趋宽松，大周期向下。不过当下市场的焦点是阿根廷干旱天气的演变，对产量的影响需要持续跟踪修正。因此我们认为当下最合适的表达是步入临界，静待花开。 ❑ 关注点：南美天气 商品研究 2 正文目录 一、2022年行情回顾：粕为王者，独领风骚 ............................................................................................................ 5 （一） 上半年南美历史最大减产，偏紧是主基调 .................................................................................................. 5 （二） 下半年美豆小幅减产，全年偏紧不变 .......................................................................................................... 6 （三） 国内豆粕驱动力在成本端，牛市格局 .......................................................................................................... 7 （四） 油脂先扬后抑，印尼出口政策变化是分水岭 ............................................................................................... 8 二、油料蛋白供需：供需双增,库存预期上升 ............................................................................................................ 8 （一） 供给展望：预期大增，但存扰动 ............................................................................................................... 10 （二） 需求展望：刚性增长，增速放缓 ............................................................................................................... 13 （三） 供需展望：暂动态偏紧，但核心在南美产量 ............................................................................................. 18 三、油料蛋白定价思考：观今宜鉴古，无古不成今 ................................................................................................ 18 商品研究 3 图表目录 图1： 2022年美豆先扬后抑，但整体在高位 ................................................................................................... 5 图2：2022年巴西大豆大减产（千吨）............................................................................................................ 6 图3：2022年阿根廷大豆持续减产（千吨） .................................................................................................... 6 图4：2022年是南美历史最大的一次减产（千吨） ......................................................................................... 6 图5：南美成为全球最主要的大豆供应来源 ...................................................................................................... 6 图6：2022年美豆小幅减产年（千吨）............................................................................................................ 7 图7：2022年单产略减（千英亩，蒲氏耳/英亩） ............................................................................................ 7 图8：2022年国内豆粕先扬后抑，但整体在高位 ............................................................................................. 8 图9：2022年棕榈油先扬后抑 .......................................................................................................................... 8 图10：当下供给核心在南美 ........................................................................................................................... 10 图11：巴西是推动全球大豆产量持续上升的主力军（千吨） ......................................................................... 11 图12：2022年巴西继续扩种(千公顷，吨/公顷) ............................................................................................. 11 图13：巴西主要农作物面积持续增加（千公顷） ........................................................................................... 11 图14：2022年阿根廷面积回升（千公顷，吨/公顷） .................................................................................... 11 图15：阿根廷主要农作物耕地面积平平（千公顷） ....................................................................................... 11 图16：巴西对全球贡献度持续上升（千吨） .................................................................................................. 12 图17：巴西接近80%的大豆用于出口 ............................................................................................................ 12 图18：阿根廷对全球贡献度进入相持阶段（千吨） ....................................................................................... 12 图19：阿根廷接近90%的大豆用于出口 ........................................................................................................ 12 图20：巴西播种进度 ...................................................................................................................................... 12 图21：阿根廷播种进度 ................................................................................................................................... 12 图22：IRI Pacific Niño 3.4 SST Model Outlook ......................................