东方金诚固收研究 1 加息放缓确认叠加衰退预期加剧，10 年期美债收益率震荡下行 ———美债专题跟踪（2022.11.28-2022.12.2） 分析师 白雪 李晓峰 1.上周美债收益率走势回顾 2022年11月28日当周，10年期美债收益率在震荡中总体延续大幅下行趋势。具体看，周一、周二，由于美联储多名重要官员发表鹰派讲话，引发了市场对于加息周期延长、利率终值更高的恐慌，10年期美债收益率连续两个交易日累计上行7bp至3.75%；但周三，美联储主席鲍威尔在演讲中表示，最早将在12月放缓加息，市场认为释放了政策边际宽松的鸽派信号，10年期美债收益率下行7bp,抹去周一、周二的升幅；周四，当日公布的美国10月核心PCE物价指数降温，加之PMI数据全面陷入萎缩区间，强化了市场对于经济衰退及政策转向边际宽松的预期，推动10年期美债收益率继续下行7bp至3.53%；周五，尽管当日公布的美国11月非农数据及薪资增速超预期强劲，在一定程度上扭转了此前的边际宽松预期，但却加重了市场对中长期经济的悲观预期，10年期美债收益率进一步下行2bp至3.51%，与前一周五（11月25日）相比大幅下行17bp。 11月28日 •周一，美联储多名官员发表鹰派讲话，其中纽约联储主席威廉姆斯在讲话中表示利率需要进一步上升，并认为2024年才可能降息；圣路易斯联储主席布拉德认为政策利率最高可能提高至7%。这引发市场对加息周期延长、利率终值更高的恐慌，10年期美债收益率较前一周五（11月25日）小幅上行1bp至3.69%。 11月29日 •周二，市场仍在继续消化前一日的鹰派信息，10年期美债收益率上行6bp至3.75%。 11月30日 •周三，美联储主席鲍威尔在智库布鲁金斯学会发表题为《通胀与劳动力市场》的演讲，表示最早12月放缓加息，被市场认为是政策边际转向宽松的鸽派信号，推动10年期美债收益率下行7bp至3.68%。 12月01日 •周四，当日公布的美国10月核心PCE物价指数降温，加之PMI数据全面陷入萎缩区间，强化了市场对于经济衰退及政策转向边际宽松的预期，推动各期限美债收益率普遍两位数大幅下行，10年期美债收益率下行7bp至3.53%。 12月02日 •周五，当日公布的美国11月非农新增就业大幅超预期、失业率维持低位、薪资增速反弹，此前政策边际宽松预期被部分扭转，但也引发了政策持续收紧导致经济下行压力进一步加大的预期，10年期美债收益率继续下行3bp至3.51%。 东方金诚固收研究 2 图1 近一周美国十年期国债收益率（%） 数据来源：CEIC，东方金诚 图2 近30日美国十年期国债收益率（%） 数据来源：CEIC，东方金诚 2.短期走势展望 近几周美债收益率持续走低，一方面反映了市场正在交易“经济下行压力加大+政策边际宽松”这一主线；另一方面也体现出，在当前货币政策调整和过渡阶段，市场处于与政策态度的博弈阶段，相较于实际政策操作，市场情绪对美联储态度的边际变化与转折更加敏感，导致美债收益率波动加大。在这一过程中，市场明显对3.50 3.55 3.60 3.65 3.70 3.75 3.80 3.85 3.90 11/28/2022 11/29/2022 11/30/2022 12/01/2022 12/02/2022 一周美国10年期国债收益率（%） （2022.11.28-2022.12.02） 3.5 3.6 3.7 3.8 3.9 4.0 4.1 4.2 4.3 4.4 30日美国10年期国债收益率 （%） （2022.11.02—2022.12.02） 东方金诚固收研究 3 于政策宽松抱有更大期待，因此更倾向于对于政策进行“鸽派解读”。这也意味着短期内，在无更多重磅增量信息与数据的情况下，在本月中旬加息落地之前，美债收益率可能仍将在3.5%-3.7%的区间波动。但中长期看，由于当前10年期美债收益率已明显低于政策利率，处于定价区间下沿，未来总体上仍将随着政策利率的抬升而波动上行。 3. 10Y-2Y收益率曲线倒挂幅度进一步扩大至77bp 截至12月2日，与前一周五相比，在加息放缓、远期降息预期增强推动下，各期限美债收益率普遍继续两位数大幅下行。其中，1年期、2年期、3年期美债收益率分别下行7bp、14bp、21bp; 7年期、10年期美债收益率均下行17bp；5年期、20年期、30年期美债收益率均下行18bp。由此，当周10Y-2Y美债期限利差倒挂幅度进一步扩大3bp至77bp。 图3 美债10Y-2Y利差倒挂程度继续扩大至77bp（单位：bp） 数据来源：CEIC，东方金诚 4.中美利差倒挂程度大幅收窄至64bp，短期内深度倒挂局面仍将持续 截至12月2日，因10年期美债收益率大幅下行17bp，而同期10年期中债收益率上行4bp，中美10年期国债利差倒挂程度大幅收窄21bp至64bp。短期内，考虑到10年期美债收益率再度下行空间已不大，预计将在3.5%-3.7%区间波动，而中债350 370 390 410 430 450 470 490 1年期 2年期 3年期 5年期 7年期 10年期 20年期 30年期 2022-11-252022-12-2 东方金诚固收研究 4 利率上破3.0%面临较大阻力，因此，中美10年期国债收益率利差仍将维持深度倒挂状态。 图4 中美10年期国债收益率利差倒挂幅度收窄21bp至64bp -155-105-55-545951451950.51.01.52.02.53.03.54.04.52021-10-082021-10-202021-10-292021-11-092021-11-192021-12-012021-12-102021-12-212021-12-312022-01-122022-01-242022-02-092022-02-182022-03-022022-03-112022-03-222022-03-312022-04-132022-04-242022-05-032022-05-112022-05-202022-05-312022-06-092022-06-202022-06-292022-07-082022-07-192022-07-282022-08-082022-08-172022-08-262022-09-072022-09-192022-09-282022-10-172022-10-262022-11-042022-11-162022-11-28中美10年期国债收益率利差（bp,右轴) 中债国债到期收益率:10年（%） 美国:国债收益率:10年（%） 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本声明为本研究报告不可分割的内容，任何使用者使用或引用本报告，应转载本声明。并且，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。