2022年12月国债市场展望：经济修复缓慢，债市震荡为主

国债期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 华安期货 投资咨询业务资格 证监许可[2011]1776 曹晓军 首席分析师 从业/投资咨询证号： F3008012/Z0010934 刘德勇 助理分析师 从业资格证号： F03094242 电话：0551-62839752 Email:tzzx@haqh.com 网址：www.haqh.com 华安期货温馨提示： “期”待诚信 “货”真价实 经济修复缓慢，债市震荡为主 ——2022年12月国债市场展望 2022年11月30日 要点提示： 1、债市方面：上月经历“过山车”，当前空头情绪缓慢释放，未来债市将企稳。 2、金融数据：实体融资需求偏弱，中长期信贷需求不足，未来经济复苏缺乏内生动力 3、投资领域：基建和投资将持续支撑四季度经济增长 4、通胀价格：货币政策强调重视潜在通胀压力增加，但当前物价并未构成制约政策因素 5、当前东盟逐渐取代欧盟和美国逐渐成为我国的主要的出口增长地区，海外需求疲软，进出口同时跌入负增长 市场展望与投资策略： 债市经历一波上行后，十一月中旬突然经历一波大幅下跌的行情，价格跌到去年11月同期水平。本月央行推出适时降准的利好消息，央行降准25bp释放5000亿元流动性，同时维持1年期和5年期报价保持不变，释放宽松的货币政策的信号，但是债市并未企稳回升。展望未来债市，最新经济数据显示当前我国通胀压力较温和，经济面临主要问题是消费、投资等有效需求不足，未来四季度的货币政策或将延续宽松，保持合理的资金环境，但是资金价格会逐渐向政策利率回归，前期宽松的环境不会再来。维持未来债市将震荡为主的判断。 投资策略建议： 推荐做平曲线策略，做凸收益率曲线 2022/12月报 国债期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 一、 行情回顾 .................................................................. 1 1.1债市大跌尚未企稳，流动性边际收窄 .......................................... 1 1.2 本月基差整体震荡下行 ...................................................... 2 二、 利率债供给与需求 .......................................................... 3 三、 债市影响因素分析 .......................................................... 4 3.1 经济数据不及预期，弱修复进程中断 .......................................... 4 3.2 制造业与非制造业分化，国内与国外分化 ...................................... 7 3.3 社融偏弱、流动性淤积，“宽信用”缓慢 ...................................... 8 3.4 资金利率大幅抬升 ......................................................... 10 3.5 货币政策重提通胀隐忧，短期不改货币走向 ................................... 11 3.6全球增长放缓，进出口数据进一步衰退 ....................................... 12 3.7 影响因素综述 ............................................................. 14 四 市场展望与投资策略 ............................................................ 14 免责声明 ......................................................................... 14 图表目录 图表 1国债期货价格高位震荡上行 .............................................. 1 图表 2国债关键期限利差逐渐变平 ............................................... 1 图表 3 做陡收益率曲线变平 ................................................. 1 图表 4做凹收益率曲线下跌 ..................................................... 1 图表 5 TF国债期货可交割券基差震荡下降 ..................................... 2 图表 6 T国债期货可交割券基差震荡下降 ....................................... 3 图表 7 债券市场总发行规模（每月/亿元） ........................................ 3 图表 8 政策性银行债发行规模（每周/亿元） ...................................... 4 图表 9 国债总发行规模与净融资额（每周/亿元） .................................. 4 图表 10 地方债总发行规模与净融资额（每周/亿元） ............................... 4 图表11工业复苏态势减弱 ....................................................... 4 图表12服务业复苏持续走低 ..................................................... 5 图表13产业链结构恶化 ......................................................... 5 图表 14 基建和制造业支撑投资增长 ........................................... 6 图表 15消费需求再次缩小 ...................................................... 6 图表 16消费和零售总额仍然低迷 ................................................ 6 图表 17房地产价格指数 ........................................................ 6 图表 18 房地产高频数据 ........................................................ 7 图表 19 综合制造业景气度下跌 .................................................. 7 图表 20 PMI指数 .............................................................. 7 图表 21 M2与社融规模存量增速 ................................................. 8 图表 22 M2与M1剪刀差下降（单位%） ........................................... 8 图表 23 社会融资规模增量当月值（亿元） ........................................ 8 图表 24 居民和企业中长期贷款 .................................................. 8 国债期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表 25 存款类机构质押式回购利率变动（%） ..................................... 9 图表 26 银行间质押式回购成交量、隔夜和7天成交量 .............................. 9 图表 27 央行公开市场操作（亿元） ............................................. 10 图表 28 CPI同比增长持平 .................................................... 10 图表 29 PPI继续小幅下降 ..................................................... 10 图表 30 产业链价格多数下跌 ................................................... 11 图表 31 居民消费价格多数上涨 ................................................. 11 图表 32 中国进出口额增速：当月同比 ......................................... 12 图表 33 八大城市集装箱吞吐量和出口总值 ....................................... 12 图表 34 中国出口的国别划分 ............................................... 12 图表 35 美国制造业PMI指标 .................................................... 1 国债期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 一、 行情回顾 1.1债市大跌尚未企稳，流动性边际收窄 债市经历一波上行后，十一月中旬突然经历一波大幅下跌的行情，近期国债债市出现大幅回调，价格跌到去年11月同期水平。基本面预期的改变和资金成本的上升，是导致债市出现大幅下跌的主要原因。首先是11月11日前后国家推出防疫20条和楼市托举16条政策，引发市场对于未来经济基本面向好的预期，冲击债市预期。另一方面，10月末以来资金利率中枢的抬升，造成金融机构杠杆成本上涨，冲击短端资产估值。同时由于前期股市和大宗商品市场的表现较差，市场资金多流入到债市和同业存单市场避险，导致大机构的基金中短期资产仓位较重。而近期随着权益市场的改善，和债市的大幅下跌，导致投资者出现赎回基金潮，加剧债市下跌，负反馈循环，从而引起当前债市的快速下跌。本月央行推出适时降准的利好消息，央行降准25bp释放5000亿元流动性，同时维持1年期和5年期报价保持不变，释放宽松的货币政策的信号，但是债市并未企稳回升。降准之后的继续大跌表明，当前市场空头情绪浓厚，降准成为重仓机构及时减仓的机会。 展望未来债市，最新经济数据显示当前我国通胀压力较温和，经济面临的主要问题是消费、投资等有效需求不足，未来四季度的货币政策或将延续宽松，保持合理的资金环境，但是资金价格会逐渐向政策利率回归，前期宽松的环境不会再有。此