本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 邦基科技（603151.SH）深度报告 精耕高端猪料领域，产能扩张增强业绩弹性 2022年11月29日 ➢ 山东省高端猪料企业，“三高”驱动领跑行业。公司专注猪饲料领域15年，主要产品包括猪配合料、猪浓缩料、猪预混料，三者合计收入占比超90%，其他饲料包括蛋禽预混料、肉类反刍饲料等。2021年，公司猪饲料产量为45.27万吨，其中在山东省的产量为31.20万吨，在山东省市场占比为2.53%，在当地及东北地区已具有较高的品牌知名度。公司正逐步将市场拓展至全国，目前销售区域主要覆盖华东、东北、华北、西南地区。公司三方面优势显著，分别是高业绩增速、高ROE和高盈利能力。2018-2021年，公司营业收入从11.6亿元增长至20.4亿元，CAGR为20.6%；R0E均高于30%。2021年公司饲料单吨净利润超300元。 ➢ 深耕高端猪料领域，新产品彰显研发实力。2020年，公司重磅推出自主研发的特色预混料“邦基9号”，产品以在非瘟疫情反复的环境下提高生猪抵抗力和自愈力为目的，销售均价高达52343.8元/吨，毛利率高达42.9%，剔除“邦基9号”后公司猪预混料销售均价6272.5元/吨，远远高于猪饲料行业均价。目前市场上无类似竞品，表明了公司专注高端猪料研发生产的决心和实力。公司高毛利率饲料占饲料营收比例连续四年超30%，显著高于同行业其他公司。2021年，公司预混料、浓缩料和配合料的毛利率依次为25.4%、16.9%、10.7%；其中，预混料和浓缩料合计占饲料营收比重达32%，高于金新农的13.8%和正邦科技的12.6%。 ➢ 募资扩张打破饲料产能瓶颈，饲料业务有望重新迎来高增长。公司现阶段生产基地主要集中在吉林和山东两省，整体产能利用率已经达到较高水平，2021年公司配合料、浓缩料、预混料产量分别为33.1、10.3、1.88万吨，产能利用率达到78.3%、61.0%、74.3%。建设项目全部完成后，公司将新增90万吨产能（包括浓缩料产能24万吨，配合料产能66万吨），有效支撑公司抢占国内市场份额的战略，进一步提升品牌影响力，做大做强猪饲料业务。 ➢ 投资建议：预计公司2022~2024年实现归母净利润1.30、1.75、2.38亿元，对应EPS分别为0.77、1.04、1.42元，对应PE分别为30、22、16倍。当前猪价持续高位运行，行业盈利能力显著提升，伴随5到9月能繁母猪存栏量连续五个月出现回升，未来一年饲料需求边际将持续好转，公司在底部积极扩张的产能将显著受益，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：原材料价格波动风险，生猪出栏不及预期，产能投放不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,035 1,921 2,373 2,961 增长率（%） 18.0 -5.6 23.5 24.8 归属母公司股东净利润（百万元） 146 130 175 238 增长率（%） 30.2 -10.9 34.7 36.2 每股收益（元） 0.87 0.77 1.04 1.42 PE 27 30 22 16 PB 9.2 3.2 2.8 2.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年11月28日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 23.30元 [Table_Author] 分析师 周泰 执业证书： S0100521110009 邮箱： zhoutai@mszq.com 研究助理 徐菁 执业证书： S0100121110034 邮箱： xujing@mszq.com 研究助理 张心怡 执业证书： S0100122060009 邮箱： zhangxinyi@mszq.com 邦基科技(603151)/农业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 公司概况：从山东迈向全国的高端猪料企业 ............................................................................................................. 3 1.1 公司专注猪饲领域15年 .................................................................................................................................................................. 3 1.2 高ROE、高毛利率，盈利能力领跑行业 ....................................................................................................................................... 4 2 专注高端猪料市场，募资打破产能瓶颈 .................................................................................................................... 7 2.1 深耕高端猪料领域，新产品彰显研发实力 .................................................................................................................................... 7 2.2 客户群体多为家庭农场，经销为主直销为辅 .............................................................................................................................. 11 2.3 募资扩张饲料产能，饲料业务有望重获高增 .............................................................................................................................. 12 2.4 后周期补栏带动饲料需求增长 ....................................................................................................................................................... 13 3 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 15 3.1 盈利预测假设与业务拆分 ............................................................................................................................................................... 15 3.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................................ 16 3.3 投资建议 ............................................................................................................................................................................................ 16 4 风险提示 .............................................................................................................................................................. 17 插图目录 .................................................................................................................................................................. 19 表格目录 .................................................................................................................................................................. 19 邦基科技(603151)/农业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 公司概况：从山东迈向全国的高端猪料企业 1.1 公司专注猪饲领域15年 公司位于山东省淄博市，自 2007 年成立以来一直从事猪饲料的研发、生产和销售业务，主要产品包括猪配合料、猪浓缩料、猪预混料，2021年三者合计的主营业务收入占比达88.7%，其他饲料主要为蛋禽预混料、肉类反刍饲料等。公司在山东及东北地区已具有较高的品牌知名度，并逐步将市场拓展至全国，目前销售区域主要覆盖华东、东北、华北、西南地区。根据山东省饲料行业协会，在山东省内，2021年全省生猪饲料产量10万吨以上的企业/集团数量仅有25家，公司猪饲料产量为45.27万吨，其中在山东省的产量为31.20万吨，在山东省市场占比为2.53%，是山东省内规模相对较大的企业。 图1：饲料按照营养素配合水平不同可分为预混饲料、浓缩饲料、配合饲料 资料来源：wind，招股说明书，民生证券研究院 图2：公司2018-2021营收业务构成 图3：公司2018-2021营收区域构成 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 邦基集团是公司控股股东，王由成为实际控制人。邦基集团持有公司66.67%的股权，为公司控股股东。王由成持有邦基集团53.50%的股权，通过邦基集团控制公司66.67%的股权，同时直接持有公司1.24%的股权，合计控制公司67.91%的股权，是公司实际控制人，现任公司董事长、总经理。王由成的弟弟王由利直接持有公司0.46%的股份，通过邦基集团间接持有公司3.67%的股份，通过淄博邦盈间接持有公司2.05%的股份，为王由成的一致行动人，现任邦基农业市场总监。 0%20%40%60%