敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年11月29日 行业研究 拨云见日复苏可期，本土品牌提质增长 ——纺织服装行业2023年年度投资策略 纺织和服装 行情与估值回顾：2022年1月1日~11月28日A股纺织服装行业累计下跌17.67%，排名申万一级行业中的第17名、位居全行业中游，子行业中纺织制造和服装家纺分别-15.98%、-18.42%。行业估值方面，截至2022年11月28日A股纺织服装行业、子行业纺织制造、服装家纺PE（ttm）为22倍、21倍、22倍，估值分位数分别为19.94%、15.48%、28.91%。港股代表纺织服装公司行情表现方面，2022年1月1日~11月28日港股纺织服装行业市值超千亿的龙头公司安踏体育、李宁跌幅分别为27.99%、35.48%、均跑输同期恒生指数，制造龙头申洲国际跌幅为53.56%。估值方面，代表公司中除特步国际外，其余公司安踏体育、李宁、申洲国际、波司登、滔搏11月28日估值均处于历史35%以下的分位数水平。 行业业绩回顾：品牌服饰：前三季度行业合计收入、归母净利润同比-6.48%、-50.28%，Q3分别-3.03%、-27.54%，三季度收入和利润降幅均现收窄和改善。子行业中运动服饰持续景气，户外、箱包22Q3收入端延续较快增长，高端服饰、内衣收入增速环比Q2均已转正。纺织制造：前三季度行业合计收入、归母净利润同比+9.95%、+1.46%，Q3分别+8.05%、-13.89%，三季度收入增长放缓、利润端出现下滑。前三季度各子行业收入同比均实现增长，其中丝麻织品、毛纺、产业用纺织品、服装制造增速领先。 年度策略：拨云见日复苏可期，本土品牌提质增长。疫情逐步受控下消费温和复苏，我们建议关注几大消费趋势和可能的机会：1）继续看好政策助力下运动服饰行业持续景气，随着体育消费升级，我国运动项目正在走向多元化、细分化，新兴项目存发展潜力。当前国际龙头大中华区销售仍呈疲态，国内龙头在科技加持下加速品牌革新升级、锐意提升市场份额。2）随着经济发展和民族文化自信增强，年轻一代消费者更加偏好购买国产品牌，国潮崛起趋势依旧，国产运动龙头把握机遇，对渠道议价能力上升、购物中心布局增加。3）从疫情影响的当期、期后来看，复盘2020年疫情后品牌服饰各子行业的业绩表现，运动服饰、高端服饰、户外复苏较早、韧性较强。展望明年，随着疫情受控、线下消费日渐复苏，线下以及购物中心占比高的公司将展现出更强的业绩复苏弹性；同时消费支持政策有望提振消费信心，利好大众消费市场。4）纺织制造行业短期在内需不振、外需走弱的背景下或面临订单压力，但全球化布局的龙头长期竞争优势不改、期待度过波折继续稳健增长。5）高股息率的股票具有一定防御属性、吸引力上升。 投资建议：下游品牌服饰：下游品牌服饰方面，10月社零数据走弱，近期各地疫情形势仍较严峻、阻挡了线下客流和消费意愿的恢复进度，正值四季度冬装销售旺季，结合刚落幕的“双11”电商大促情况，预计近期零售端仍较为疲软，期待在疫情防控逐步显效的背景下行业销售进一步修复、盈利能力和库存亦得到改善，2023年我们认为服装作为典型可选品类将迎来需求反弹、同时在2022年低基数的背景下业绩端亦有望迎来较大幅度的修复。我们继续建议从长期赛道和品牌力的角度，推荐运动服饰龙头，包括安踏体育、李宁、特步国际，同时在其他服装家纺领域我们推荐高端运动时尚代表比音勒芬、羽绒服龙头波司登、家纺龙头罗莱生活等。 上游纺织制造：短期受国内疫情反复影响内需压力仍存，外需方面出口数据10月走弱，海外经济和消费需求的不确定性仍存，但我们认为全球化布局的纺织制造细分行业龙头长期逻辑不会受到短期波动的干扰，长期推荐华利集团、申洲国际、伟星股份。再者从股息回报的角度建议关注纺服高股息率、低估值的稳健型标的（见附表）。 风险分析：宏观经济增速下行，疫情反复或者极端天气致终端消费疲软，影响服装产品的消费需求；行业竞争加剧，国外龙头品牌进行价格战，会对国内对标品牌造成不利影响；电商平台流量增速放缓，或者流量成本上升，影响品牌商的盈利能力；劳动力成本、能源成本持续上升影响纺织制造企业利润等。 增持（维持） 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 -30%0%30%60%纺织服装沪深300 资料来源：Wind 相关研报 三季度初现复苏，期待优质龙头蓄势而发——纺织服装及化妆品行业2022年三季报总结（2022-11-06） 疫情影响下业绩表现分化，头部企业彰显经营韧性——纺织服装及化妆品行业2022年中报总结（2022-09-11） 疫情扰动下关注复苏弹性，期待优质龙头扬帆远航——纺织服装行业2022年中期投资策略（2022-05-29） 疫情扰动下销售短期承压，立足行业关注优质龙头长期竞争力——纺织服装行业2021年报及2022年一季报总结（2022-05-08） 需求扰动拖累三季度销售，优质公司不改长期竞争力——纺织服装&化妆品&医美行业2021年三季报总结（2021-11-09） 国潮趋于常态化，赛道为基、能力为梁——纺织服装&化妆品&医美行业2022年年度投资策略（2021-10-25） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 纺织服装行业 纺织服装行业重点推荐公司盈利预测与估值表 证券名称 证券代码 股价（元人民币） 市值（亿元人民币） EPS（元） PE 21~24年3年CAGR PEG 投资评级 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 本次 变动 安踏体育 2020.HK 74.37 2018.10 2.86 3.03 3.86 4.85 26 25 19 15 19% 1.28 买入 维持 李宁 2331.HK 50.13 1315.13 1.53 1.74 2.17 2.61 33 29 23 19 19% 1.49 买入 维持 特步国际 1368.HK 7.29 192.10 0.34 0.41 0.49 0.64 21 18 15 11 23% 0.78 买入 维持 比音勒芬 002832.SZ 24.05 137.26 1.09 1.41 1.77 2.12 22 17 14 11 25% 0.69 买入 维持 罗莱生活 002293.SZ 9.83 82.56 0.85 0.76 0.94 1.09 12 13 10 9 9% 1.50 买入 维持 波司登 3998.HK 3.04 331.25 0.19 0.22 0.26 0.3 16 14 12 10 16% 0.84 买入 维持 华利集团 300979.SZ 46.20 539.15 2.37 2.84 3.31 3.9 19 16 14 12 18% 0.90 买入 维持 申洲国际 2313.HK 57.64 866.52 2.24 3.19 3.83 4.75 26 18 15 12 28% 0.63 买入 维持 伟星股份 002003.SZ 9.93 102.99 0.43 0.54 0.64 0.75 23 18 16 13 20% 0.90 买入 维持 注：上表中波司登EPS和PE对应的为2023~2025财年的盈利预测数据； 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-11-28；汇率按1HKD=0.9164RMB换算 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 纺织服装行业 目 录 1、 行情与估值回顾 ............................................................................................................... 7 2、 行业业绩回顾 ................................................................................................................... 9 2.1、 品牌服饰行业 ......................................................................................................................................... 9 2.1.1、 行业总览：前三季度收入、归母净利润同比-6%、-50% ................................................................... 9 2.1.2、 子行业分析：运动服饰景气持续，高端服饰、内衣22Q3收入增速转正 .......................................... 9 2.2、 纺织制造行业 ....................................................................................................................................... 11 3、 品牌服饰行业：国货崛起趋势不改，疫后复苏弹性可期 .................................................... 12 3.1、 运动服饰行业长期景气，继续看好国货品牌加速崛起 ......................................................................... 13 3.1.1、 运动服饰行业前景广阔，政策助推行业持续景气 ........................................................................... 13 3.1.2、 运动项目走向多元化、细分化，新兴项目存发展潜力 .................................................................... 16 3.1.3、 国际龙头销售表现疲弱，国内龙头锐意提升市场份额 .................................................................... 19 3.2、 国潮崛起趋势延续，国货品牌把握机遇、焕新升级 ............................................................................. 22 3.3、 后疫情时代存结构性机会，期待后续复苏弹性 .................................................................................... 25 3.3.1、 20年疫情后业绩复盘：运动服饰、高端服饰、户外韧性强 ............................................................ 25 3.3.2、 线下、购物中心占比高的品牌复苏弹性可期..............................................................................