证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 行业研究 家居 2022年11月08日 轻工纺服行业2022年三季报总结 推荐 （维持） 分化持续，看好必选消费疫后复苏  家居板块：龙头业绩韧性凸显，零售为竞争热点。当前家居行业格局仍相对分散，多品类+全渠道零售将成为索菲亚、欧派家居和顾家家居等头部公司抢占市场份额的重要抓手，整装发力下亦能占据前置流量窗口，从获客角度提升市占率。预计大宗业务主动控制风险，以及零售板块持续发力下，全年盈利有望边际向好。整体看，重点推荐龙头优选标的【欧派家居】、【顾家家居】；尚处于渠道爬坡期的高弹性标的【喜临门】；关注毛利率持续向好标的【志邦家居】、【索菲亚】、【金牌厨柜】、【敏华控股】。  个护&其他轻工：需求承压，加速集中。【晨光文具】：22Q3学汛季带动及疫情缓解下传统主业逐步恢复，科力普延续高增，预计随疫情缓解传统业务将加速恢复；【公牛集团】：22Q3传统业务增长稳健，LED照明虽处地产后周期但仍靓丽增长，新业务无主灯及新能源充电拓展顺利；个护：个护产品作为必选消费品疫情下韧性凸显。推荐自主品牌精耕细作、渠道升级的【百亚股份】、健康消费品培育标的【稳健医疗】及制造优势突出的【豪悦护理】。  造纸：浆价高企盈利承压，静待需求修复。1）木浆：海外纸浆供应扰动多发，且海外需求边际改善，5月以来外盘浆持续提涨。展望后续，随Arauco、UPM新增产能陆续投放，供需错配有望逐步缓解，预计浆价年内高位震荡后有所下行。2）木浆系纸种：文化纸方面，受消费低迷及淡季影响，提价落地受限，中小纸厂利润承压，行业吨毛利持续下行。白卡纸方面，出口订单需求景气度下行，导致价格不断下跌。特种纸方面，受益于行业集中度低且供需平衡，需求稳健推动价格传递，对应纸企盈利表现优于大宗纸纸企。3）废纸系纸种：疫情对物流与展会形成冲击，下游需求疲软。推荐溶解浆布局优势显著的木浆系龙头【太阳纸业】，关注卡位食品白卡纸优质赛道、产能储备充裕的【五洲特纸】。  电子烟：税收落地，格局演绎方向逐步明朗。电子烟征税落地，近期品牌方集中发布提价公告，批发及零售价格普遍上调50%-70%，若调价格落地，预计消费者是征税的最终承担方。另一方面，当下渠道仍以消化水果味囤货为主，消费者对新国标口味的接受度，以及下游需求对价格的弹性，仍需要时间评估。于行业长远发展而言，行业正式纳入国家税收体系，有利于市场的健康稳定发展。非集合店形式以及烟草风味的约束下，行业竞争回归产品本源，对口味还原、抽吸体验提出更高要求，预计下游品牌端开始逐步整合，反向推动中游制造的集中度提升，预计行业的龙头效应进一步扩大，推荐【思摩尔国际】。  轻工出口：细分品类分化显著，Q4汇率贡献有望延续。Q3板块营收增速较上半年有所放缓，这与海外需求走弱的大背景基本一致。部分先前高景气的赛道（如保温器皿）同样在8-9月增速承压，而部分标的凭借更优质的订单结构与产品选型，业绩明显跑赢行业。利润端，在毛利率及汇兑的双重影响下，净利润整体表现可观。展望Q4，若汇率仍维持当前水平，对毛利率的正向贡献幅度有望超过Q3，这将对冲订单下滑的负面影响，而对于Q3接单理想的标的，Q4业绩弹性值得期待，建议关注【嘉益股份】【依依股份】。  运动服饰：本土龙头业绩韧性凸显，高质量运营驱动边际改善。22Q3疫情扰动下，开店节奏及流水增长受扰，但头部本土品牌业绩韧性凸显，李宁、安踏体育22Q3库存及折扣处健康区间，头部本土品牌持续优化渠道并进行DTC改革，整体看经营步伐稳健；预计各公司进行费用管控并持续推新，盈利能力有望持续改善；预计零售环境边际好转下，各公司将积极通过清货渠道、加深折扣等措施进行库存清理，库存压力有望边际减弱；长期看，本土品牌优势高筑，持续优化渠道布局大店，提升供应链效率，有望持续抢占市场份额，承接国潮红利，推荐【李宁】和【安踏体育】，关注【特步国际】。  纺织制造：Q3总体经营稳健，订单压力或于Q4释放。板块Q3总体业绩表现稳健，由于内棉价格疲弱、外棉价格受需求压制而回落，中游表现再次优于上游。户外制造受益内销高景气，营收增速仍维持较高水平。但部分标的接单 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 49 0.01 总市值(亿元) 2,822.28 0.32 流通市值(亿元) 2,167.43 0.33 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -8.0% -6.6% -20.1% 相对表现 -7.2% -3.2% 2.0% 相关研究报告 《轻工行业2022年中报总结：分化持续，部分细分龙头投资价值凸显》 2022-09-07 《家居产业链7月数据分析专题：家具零售降幅收窄，地产尚处筑底阶段》 2022-08-15 《家居产业链6月数据分析专题：住宅竣工环比改善，家居零售延续回暖态势》 2022-07-17 -28%-11%5%21%21/1122/0122/0422/0622/0822/112021-11-08~2022-11-07家居沪深300华创证券研究所 轻工纺服行业2022年三季报总结 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 边际压力已经浮现，预计Q4业绩承压。目前市场担忧聚焦于海外需求及库存，我们认为，运动品类需求韧性强，制造龙头地位稳固、份额提升趋势明确、客户挖掘仍有空间，有望持续受益行业整合。市场以自上而下逻辑，交易谨慎预期固然合理，但也需看到龙头竞争力迭代、份额提高下的业绩增量，随23H1下游库存去化完毕，业绩有望迎接复苏，推荐【申洲国际】【华利集团】。  风险提示：地产复苏不及预期，原材料大幅上涨，行业竞争加剧等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） PB（倍） 简称 股价（元） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 评级 晨光股份 46.50 1.55 2.07 2.44 30.00 22.46 19.06 6.09 强推 欧派家居 90.80 4.58 5.29 6.54 19.83 17.16 13.88 3.44 强推 公牛集团 131.06 5.35 6.25 7.33 24.50 20.97 17.88 6.29 强推 顾家家居 33.05 2.25 2.60 3.11 14.69 12.71 10.63 2.79 强推 喜临门 26.25 1.60 1.95 2.40 16.41 13.46 10.94 2.73 推荐 志邦家居 22.25 1.76 2.04 2.36 12.64 10.91 9.43 2.35 强推 百亚股份 12.24 0.45 0.58 0.71 27.20 21.10 17.24 4.47 推荐 华利集团 46.61 2.76 3.32 4.07 16.89 14.04 11.45 4.36 强推 太阳纸业 10.42 1.04 1.14 1.25 10.02 9.14 8.34 1.30 强推 依依股份 26.23 1.24 1.20 1.61 21.15 21.86 16.29 1.98 强推 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2022年11月7日收盘价 轻工纺服行业2022年三季报总结 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、持仓情况 ............................................................................................................................. 7 二、轻工板块三季报回顾 ......................................................................................................... 8 （一）家居行业：分化加剧，利润承压 ......................................................................... 8 （二）个护：龙头营收显韧性，原材料价格上行盈利承压 ....................................... 14 1、行业：疫情扰动下营收韧性凸显，原材料价格上行盈利承压 ......................... 14 2、线上数据：个护必选销售稳健，龙头优势持续凸显 ......................................... 14 3、重点公司分析：原材料致盈利表现分化 ............................................................. 16 （三）其他轻工：文化办公整体表现稳健，公牛业绩稳健 ....................................... 19 1、重点公司：学汛季带动晨光主业逐步恢复，地产下行不减公牛韧性 .............. 19 （四）造纸板块：营收同比增长，盈利承压显著 ....................................................... 21 1、纸浆：扰动事件频发，造纸企业Q3吨盈利或下滑........................................... 21 2、木浆系：文化纸提价落地有限，出版订单支撑价格提升 ................................. 21 3、废纸系：疫情冲击影响明显，包装纸行业下游需求疲软 ................................. 22 4、个股分析：大宗纸表现欠佳，特种纸增速靓丽 ................................................. 23 （五）电子烟：税收落地，格局演绎方向逐步明朗 ................................................... 24 （六）轻工出口：细分品类分化显著，汇率增厚整体业绩 ....................................... 25 三、纺服板块三季报回顾 ....................................................................................................... 30 （一）运动板块：流水承压，增速放缓 ....................................................................... 30 （二）纺织制造：Q3总体经营稳健，订单压力或于Q4释放 ................................... 32 四、风险提示 ........................................................................................................................... 36 轻工纺服行业2022年三季报总结 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 22Q3基金持股重仓前十轻工制造公司 ...