三季度主业承压，期待2023差异化产品+光伏反射膜双发力

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 其他石化 2022年10月31日 海利得（002206）2022年三季报点评 推荐 （维持） 三季度主业承压，期待2023差异化产品+光伏反射膜双发力 目标价：7.50元 当前价：5.38元 事项：  公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入42.13亿元，同比增长14.54%；实现归母净利润2.81亿元，同比下降36.97%；实现扣非归母净利润2.55亿元，同比下降39.58%。其中Q3单季度实现营业收入14.30亿元，同比增长9.80%；实现归母净利润0.69亿元，同比下降55.42%；实现扣非归母净利润0.68亿元，同比下降54.61%。 评论：  Q3涤纶工业丝价格暴跌，公司业绩承压。产品价格来看，2022上半年受俄乌冲突影响，聚酯原料大幅飙升，支撑涤纶工业丝价格上涨；华东涤纶工业丝由年初8100元/吨增长至6月底10200元/吨，增幅25.9%。Q3伴随油价回落，涤纶工业丝开启下行通道；截至9月底华东涤纶工业丝价格已跌至9100元/吨，较6月底下跌10.8%。需求端来看，上半年在新冠疫情、汽车芯片短缺、俄乌冲突等事件接连冲击下，下游汽车行业景气度遭受巨大打击，涤纶工业丝需求大幅下行，产品库存飙升。参考百川盈孚，年初涤纶工业丝工厂总库存为10.89万吨，至6月底已增长至21.62万吨，增幅98.5%。尽管Q3全国疫情缓解，政府密集出台政策拉动汽车消费，但行业仍处于缓慢修复阶段，对于工业丝的需求并未出现密集爆发；截至9月30日，全国涤纶工业丝工厂库存21.32万吨，较6月底仅下降2.9%。由于化纤企业通常采用先进先出的原料使用模式，Q3聚酯原料暴跌加剧了公司高库存下的盈利压力，造成一定存货减值。  行业景气度逐渐修复，高附加值项目或在23年贡献利润。Q3受聚酯原料价格回升影响，工业丝价差再次触底，9月中旬最低仅1630元/吨。伴随10月工业丝价格回升，产品现金流价差逐渐改善：截至10月30日，涤纶工业丝价差为2984元/吨，较9月最低点增长83.1%，行业景气度逐渐修复。从公司层面来说，作为国内老牌涤纶工业丝企业，公司产品贯穿全产业链，具备优于同行的成本优势、品牌优势与产品差异化优势。此外，秉承差异化与集中化竞争策略，公司布局越南基地，已投产涤纶工业丝7.9万吨，剩余3.1万吨差异化工业丝项目与1.5万吨帘子布高性能技改项目正在建设中。尽管受疫情影响，近两年海外客户对新建产线的验证进度低于预期，但伴随疫情缓解与高附加值产品验证结果的落地，公司主业或迎来利润修复。  光伏反射膜验证持续推进，市场潜力巨大。公司基于PVC膜核心工艺开发光伏反射膜，聚焦光伏背板发电增益空白市场；目前已取得PVC光伏反射膜发明专利，产品在海外光伏电站项目的首次运行进展顺利。基于国内光伏电站的建设规划，未来5年集中式光伏反射膜市场空间有望达到100-200亿元；公司作为行业领跑者，现已积极开展国内外送样认证。  投资建议：我们看好2023年下游景气度回升与高附加值项目落地后，公司主业的利润修复，光伏反射膜业务也有望带来新业绩亮点。但考虑2022年行业景气度触底，我们下调公司22-24年归母净利润分别至3.42、5.89、7.03亿元（此前预测为5.08、6.22、7.47亿元），对应EPS分别为0.29、0.50、0.60元，当前市值对应PE分别为18.3x、10.7x、8.9x。参考公司近五年平均市盈率，我们给予公司2023年15倍目标 PE，对应目标价7.50元，维持“推荐”评级。  风险提示：新增产能验证进度不及预期、产品认证效果不及预期、原材料价格大幅波动、行业景气度下降。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 5,067 5,490 6,261 6,738 同比增速(%) 44.3% 8.3% 14.0% 7.6% 归母净利润(百万) 575 342 589 703 同比增速(%) 128.5% -40.4% 72.1% 19.3% 每股盈利(元) 0.47 0.29 0.50 0.60 市盈率(倍) 11 18 11 9 市净率(倍) 2.0 1.8 1.5 1.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年10月28日收盘价 证券分析师：杨晖 邮箱：yanghui@hcyjs.com 执业编号：S0360522050001 联系人：王家怡 邮箱：wangjiayi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 116,795.72 已上市流通股(万股) 90,701.99 总市值(亿元) 62.84 流通市值(亿元) 48.80 资产负债率(%) 53.77 每股净资产(元) 2.77 12个月内最高/最低价 11.16/4.37 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《海利得（002206）2022年中报点评：利润率有望迎来修复，看好光伏反射膜打造新成长曲线》 2022-09-01 《海利得（002206）跟踪分析报告：购置税减征拉动汽车产业链复苏，车用丝龙头有望受益》 2022-06-05 《海利得（002206）深度研究报告：车用工业丝龙头，海外布局助力再次腾飞》 2021-05-30 -45%-16%12%41%21/1122/0122/0322/0622/0822/102021-11-01~2022-10-28海利得沪深300华创证券研究所 海利得（002206）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 899 1,707 2,298 3,125 营业收入 5,067 5,490 6,261 6,738 应收票据 212 137 169 198 营业成本 3,983 4,542 4,969 5,304 应收账款 741 763 857 945 税金及附加 19 28 31 31 预付账款 94 98 113 125 销售费用 46 125 132 119 存货 1,114 1,069 1,155 1,300 管理费用 161 186 214 225 合同资产 0 0 0 0 研发费用 186 216 247 259 其他流动资产 97 75 94 110 财务费用 31 17 14 18 流动资产合计 3,157 3,849 4,686 5,803 信用减值损失 -14 -14 -14 -14 其他长期投资 36 36 36 36 资产减值损失 -14 -14 -14 -14 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 2,760 3,121 3,339 3,370 投资收益 15 15 15 15 在建工程 682 782 907 1,007 其他收益 16 19 17 18 无形资产 258 232 209 188 营业利润 643 384 660 787 其他非流动资产 39 40 40 39 营业外收入 3 1 2 2 非流动资产合计 3,775 4,211 4,531 4,640 营业外支出 2 2 2 2 资产合计 6,932 8,060 9,217 10,443 利润总额 644 383 660 787 短期借款 1,642 2,061 2,481 2,900 所得税 64 38 66 78 应付票据 529 757 793 817 净利润 580 345 594 709 应付账款 295 448 495 534 少数股东损益 5 3 5 6 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 575 342 589 703 合同负债 33 36 41 44 NOPLAT 607 360 606 725 其他应付款 107 107 107 107 EPS(摊薄)（元） 0.47 0.29 0.50 0.60 一年内到期的非流动负债 192 192 192 192 其他流动负债 154 140 182 201 主要财务比率 流动负债合计 2,952 3,741 4,291 4,795 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 663 677 690 703 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 44.3% 8.3% 14.0% 7.6% 其他非流动负债 62 61 62 62 EBIT增长率 108.7% -40.6% 68.3% 19.6% 非流动负债合计 725 738 752 765 归母净利润增长率 128.5% -40.4% 72.1% 19.3% 负债合计 3,677 4,479 5,043 5,560 获利能力 归属母公司所有者权益 3,251 3,574 4,163 4,866 毛利率 21.4% 17.3% 20.6% 21.3% 少数股东权益 4 7 11 17 净利率 11.4% 6.3% 9.5% 10.5% 所有者权益合计 3,255 3,581 4,174 4,883 ROE 17.7% 9.6% 14.1% 14.4% 负债和股东权益 6,932 8,060 9,217 10,443 ROIC 11.2% 5.9% 8.6% 9.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 53.0% 55.6% 54.7% 53.2% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 78.6% 83.6% 82.0% 79.0% 经营活动现金流 183 1,210 840 920 流动比率 1.1 1.0 1.1 1.2 现金收益 932 726 1,013 1,157 速动比率 0.7 0.7 0.8 0.9 存货影响 -465 46 -87 -145 营运能力 经营性应收影响 -388 63 -125 -116 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.6 经营性应付影响 60 380 82 64 应收账款周转天数 44 49 47 48 其他影响 45 -5 -44 -40 应付账款周转天数 30 29 34 35 投资活动现金流 -449 -800 -725 -540 存货周转天数 80 87 81 83 资本支出 -463 -800 -725 -540 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.47 0.29 0.50 0.60 其他长期资产变化 14 0 0 0 每股经营现金流 0.16 1.04 0.72 0.79 融资活动现金流 377 398 476 447 每股净资产 2.78 3.06 3.56 4.17 借款增加 606 433 433 433 估值比率 股利及利息支付 -282 -29 -32 -38 P/E 11 18 11 9 股东融资 0 0 0 0 P/B 2 2 2 1 其他影响 53 -6 75 52 EV/EBITDA 16 21 15 13 资料来源：公司公告，华创证券预测 海利得（002206）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 能源化工团队介绍 组长、首席分析师：杨晖 清华大学化工学士，日本京都大学经营管理硕士。4年化工实业工作经验，6年化工行业研究经验。曾任职于方正证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2