2022年三季报预告点评：Q3同比扭亏并大幅增长，民族涂料品牌零售发力

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 三棵树（603737.SZ）2022年三季报预告点评 Q3同比扭亏并大幅增长，民族涂料品牌零售发力 2022年10月17日 ➢ 公司发布2022年前三季度业绩预告：取业绩预告中值，22Q1-Q3实现归母净利2.85亿元，去年同期0.64亿元，扣非归母净利1.95亿元，去年同期-0.61亿元。其中22Q3归母净利1.89亿元，去年同期-0.49亿元，扣非归母净利1.88亿元，去年同期-0.73亿元。 ➢ 毛利率同比上升，主因零售占比提升+原材料压力缓解： 报告期内公司持续优化渠道结构，聚焦优质赛道，高端产品销售占比和零售渠道占比稳步提升，同时原材料价格下降，实现毛利率同比上升。 ①22H1营收增长主因零售业务支持，22H1家装墙面漆营收10.86亿元，同比+41.86%，销量16.98万吨，同比+42.21%。但工程业务持续承压，22H1工程墙面漆营收17.64亿元，同比-8.04%，销量39.16万吨，同比-11.36%。预计趋势上，Q3延续零售增长、工程承压。 ②成本下降明显，比防水、管道、五金等其他消费建材的降本更快：Q3丙烯酸市场均价7983元/吨，同比-42.54%，环比-37.39%，当前价7500元/吨；Q3钛白粉市场均价17927元/吨，同比-15.29%，环比-13.88%，当前价16017元/吨（数据来源：wind、iFind）。 ➢ 零售升级、渠道赋能： 家装内墙涂料业务方面，公司精耕渠道，持续推进全渠道营销网络建设，推行高端零售战略，22H1公司新进驻153家家居零售卖场，开设艺术漆体验店81家，小区服务店115家，家装渠道体验店950家，基本达成立体化渠道布局；新建百余家美丽乡村门店，美丽乡村门店数已达千余家；搭建线上全渠道覆盖体系，开拓新零售业务。工程外墙涂料业务方面，公司重视与优质地产合作，逐步发力旧改、城市更新、公建等小B端应用场景，截至6月30日，公司小B渠道客户数量约20043家，其中22H1新增客户7168家。服务方面，截至6月30日，公司共有“马上住”服务授权网点681家，新增授权网点102家。 ➢ 投资建议：公司作为民族涂料龙头企业，零售渠道占比提升+原材料压力缓解，带动盈利能力修复。我们下调盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润5.05、9.21、13.12亿元，现价对应动态PE分别为70X、38X和27X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；地产需求不及预期的风险；工程回款不及预期的风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11429 12537 14418 18022 增长率（%） 39.4 9.7 15.0 25.0 归属母公司股东净利润（百万元） -417 505 921 1312 增长率（%） -183.1 221.1 82.5 42.5 每股收益（元） -1.11 1.34 2.45 3.49 PE / 70 38 27 PB 18.2 15.4 11.6 8.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年10月14日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 94.05元 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 邮箱： liyang_yj@mszq.com 相关研究 1.【民生建材】大国重材系列（七）：图说建材成本，重估盈利能力-2022/07/13 三棵树(603737)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 11429 12537 14418 18022 成长能力（%） 营业成本 8452 9102 10266 12832 营业收入增长率 39.37 9.70 15.00 25.00 营业税金及附加 58 63 65 76 EBIT增长率 -172.75 287.42 46.06 30.69 销售费用 1877 1818 2019 2451 净利润增长率 -183.08 221.07 82.48 42.47 管理费用 555 589 649 793 盈利能力（%） 研发费用 271 282 317 396 毛利率 26.05 27.40 28.80 28.80 EBIT -485 909 1327 1734 净利润率 -3.65 4.03 6.39 7.28 财务费用 55 108 96 61 总资产收益率ROA -3.37 3.89 6.53 8.15 资产减值损失 -26 -26 -28 -30 净资产收益率ROE -21.46 21.97 30.07 31.13 投资收益 -3 0 0 0 偿债能力 营业利润 -566 575 1043 1483 流动比率 0.80 0.84 0.93 1.00 营业外收支 -7 -9 -9 -10 速动比率 0.63 0.67 0.74 0.81 利润总额 -574 566 1034 1473 现金比率 0.08 0.09 0.10 0.10 所得税 -177 57 103 147 资产负债率（%） 82.53 80.57 76.60 72.29 净利润 -396 510 930 1325 经营效率 归属于母公司净利润 -417 505 921 1312 应收账款周转天数 122.48 120.00 120.00 120.00 EBITDA -265 1191 1640 2073 存货周转天数 24.13 25.00 25.00 25.00 总资产周转率 1.06 0.99 1.06 1.19 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 679 744 877 1074 每股收益 -1.11 1.34 2.45 3.49 应收账款及票据 4287 4706 5447 6829 每股净资产 5.16 6.10 8.14 11.20 预付款项 97 104 117 147 每股经营现金流 1.29 1.83 3.33 4.76 存货 567 606 685 861 每股股利 0.41 0.40 0.41 0.43 其他流动资产 1059 1072 1189 1414 估值分析 流动资产合计 6688 7232 8315 10325 PE / 70 38 27 长期股权投资 0 0 0 0 PB 18.2 15.4 11.6 8.4 固定资产 2374 3008 3372 3567 EV/EBITDA -144.13 31.99 22.83 17.48 无形资产 504 514 524 534 股息收益率（%） 0.43 0.42 0.44 0.45 非流动资产合计 5691 5751 5780 5783 资产合计 12379 12983 14095 16108 短期借款 1541 1541 1041 541 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 5188 5335 6017 7521 净利润 -396 510 930 1325 其他流动负债 1632 1729 1884 2227 折旧和摊销 220 282 313 339 流动负债合计 8360 8605 8942 10289 营运资金变动 -65 -361 -221 -76 长期借款 1369 1369 1369 869 经营活动现金流 485 690 1255 1792 其他长期负债 486 486 486 486 资本开支 -2257 -339 -339 -340 非流动负债合计 1855 1855 1855 1355 投资 -229 0 0 0 负债合计 10216 10460 10797 11644 投资活动现金流 -2486 -351 -351 -352 股本 376 376 376 376 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 220 226 235 248 债务募资 1510 0 -500 -1000 股东权益合计 2163 2523 3298 4464 筹资活动现金流 1318 -275 -770 -1243 负债和股东权益合计 12379 12983 14095 16108 现金净流量 -684 65 133 197 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 三棵树(603737)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用