敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 分析师反应不足和动量策略 ——“学海拾珠”系列之一百一十一 [Table_RptDate] 报告日期：2022-10-12 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 分析师：吴正宇 执业证书号：S0010522090001 邮箱：wuzy@hazq.com 相关报告 1. 《无形资产对因子表现的影响——“学海拾珠”系列之一百零一》 2. 《“聪明钱”、“糊涂钱”与资本市场异象——“学海拾珠”系列之一百零二》 3. 《如何预测动量因子的表现？——“学海拾珠”系列之一百零三》 4. 《基金交易分歧与业绩影响——“学海拾珠”系列之一百零四》 5. 《隐藏在日历异象背后的市值效应——“学海拾珠”系列之一百零五》 6. 《基金公司内部的竞争与合作——“学海拾珠”系列之一百零六》 7.《不同的回撤指标之间存在差异性吗？——“学海拾珠”系列之一百零七》 8.《低频交易的主动基金业绩表现如何？——“学海拾珠”系列之一百零八》 9.《被动投资对共同基金管理能力和市场效率的影响——“学海拾珠”系列之一百零九》 10.《共同资金流Beta与因子定价——“学海拾珠”系列之一百一十》 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第一百一十一篇，作者研究了分析师的反应不足和动量策略。研究发现，动量效应源自于错误定价，而这种错误定价是由基本面投资者反应不足所导致的，作者提出了分析师反应不足指标APU，并证实了APU能有效预测股票横截面收益，进一步揭示了收益动量和反转的原因。回到A股市场，APU本质是通过回归由历史分析师预测误差推导至对未来预测偏差的估计，可从分析师个体维度和一致预期维度进行构建，尝试测试其选股效果。 ⚫ APU能有效预测股票横截面收益 APU与盈利动量和收益动量存在正交信息。APU与事后反应不足不存在正交信息，这更证明了APU是一个有效的反应不足的代理变量。 ⚫ APU能更好的捕捉基本面投资者的反应不足 APU包含了所有已有的反应不足变量的信息，与基于历史收益、锚定偏差和盈利动量的变量相比，APU似乎在捕捉基本面投资者反应不足方面做得更好。 ⚫ 基本面投资者的反应不足归结为动量交易者的交易行为 APU引起了投资者反应不足，从而导致了多次反转。这些收益反转发生的原因是，随着信息在投资者中逐渐扩散(反应不足)，动量交易者倾向于利用这种反应不足，因而股票价格往往更偏离其均衡价格(反应过度)。然后，当信息观察者通过交易来纠正这种误差定价时，就会出现反转。 ⚫ 风险提示 文献结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 19 证券研究报告 正文目录 1 引言 ....................................................................................................................................................................................................... 4 2 数据和方法 .......................................................................................................................................................................................... 5 2.1样本的选择 ........................................................................................................................................................................................................ 5 2.2分析师反应不足构建方法............................................................................................................................................................................. 5 3 分析师反应不足、修正和预测误差 ................................................................................................................................................. 7 4 分析师反应不足和股票横截面收益 ................................................................................................................................................. 8 4.1 分析师反应不足和投资组合分组测试 ................................................................................................................................................... 8 4.2 APU是对异象的重新包装吗？ ............................................................................................................................................................... 9 4.3 APU和其他动量相关预测因子的张成检验 ..................................................................................................................................... 11 4.4 对分析师反应不足和股票收益的替代估计 ...................................................................................................................................... 11 4.5 对分析师反应过度和股票收益 .............................................................................................................................................................. 13 4.6 分析师反应不足、动量和盈利公告日 ................................................................................................................................................ 14 4.7 反应不足、动量和长期收益反转 ......................................................................................................................................................... 14 5 反应不足因子 .................................................................................................................................................................................... 15 5.1 张成测试........................................................................................................................................................................................................ 16 5.2 模型表现........................................................................................................................................................................................................ 17 6 总结 ..................................................................................................................................................................................................... 17 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 18 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 19