脱敏治疗龙头，成长空间巨大

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 able_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 我武生物(300357.SZ) 2022年09月24日 买入（首次） 所属行业：生物医药 当前价格(元)：41.32 证券分析师 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -8.12 -13.70 -14.93 相对涨幅(%) -0.79 -4.68 -3.70 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 我武生物（300357.SZ）：脱敏治疗龙头，成长空间巨大 投资要点  过敏性鼻炎（AR）发病率高，脱敏治疗渗透率极低，市场空间巨大。近年来，中国过敏性鼻炎患病率有上升趋势，《Allergy》数据显示国内AR患病率为17.6%，患病人数约2.4亿人。脱敏治疗发展时间较短、但临床优势明显，近年来经过市场推广，关注度和渗透率不断提高。  脱敏治疗市场格局好，“南螨北蒿”确立公司领先地位。公司为国内脱敏治疗绝对龙头，已上市粉尘螨滴剂和黄花蒿滴剂两款国内唯一舌下脱敏治疗产品。国内目前有三款尘螨脱敏治疗产品，粉尘螨滴剂为仅有舌下治疗产品，效果、便捷性以及性价比优势突出，市占率连续多年超过70%，未来仍将是公司业绩增长主要驱动力之一。此外，公司上市全球首款针对蒿属过敏的舌下脱敏治疗产品，主要针对北方最常见的黄花蒿属花粉过敏，目前获批成人适应症，如果儿童适应症获批有望进一步打开市场空间。我们经过测算，粉尘螨滴剂针对过敏性鼻炎、过敏性哮喘以及特应性皮炎（临床III期）三种适应症潜在市场规模有望达到266亿元，黄花蒿滴剂针对过敏性鼻炎的市场规模有望达到186亿元。  持续扩大医院终端覆盖，加强学术推广和营销。市场覆盖方面，公司黄花蒿滴剂已经完成超20个省份的挂网工作，针对不同省份公司持续加强区域等级医院的覆盖和不同专科医生覆盖；销售人员方面，截止2021年公司共有销售人员927人，占总员工数量比达62.3%；学术推广方面，2022 上半年度，针对黄花蒿滴剂主办了14场省级区域自主会，同时组织39场省级区域《变应性鼻炎及过敏性哮喘舌下免疫治疗中国指南》与临床规范化诊疗系列巡讲会，公司近几年持续加强市场推广。  短期疫情不改公司长期增长趋势。公司近几年受到疫情持续干扰，尤其在2020年和2022上半年受到影响较大，我们认为随着国内疫情逐步得到控制，公司产品新患增速有望逐步回归到高增长状态。  盈利预测及投资建议。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为9.7/12.7/15.9亿元，同比增长20.4%/30.2%/25.4%，归母净利润4.1/5.3/6.6亿元，对应当前股价PE分别为53X/41X/33X，与可比公司相比我武生物PE估值较高，考虑到公司是国内脱敏治疗独角兽企业，两款产品均为国内唯一上市的舌下脱敏产品，公司未来成长空间巨大，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：产品销售不及预期的风险；在研产品研发进度不及预期的风险；相关产品市场竞争加剧的风险；产品收入依赖单一品种的风险。 -57%-46%-34%-23%-11%0%11%2021-092022-012022-05我武生物沪深300 公司首次覆盖 我武生物（300357.SZ） 2 / 27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 523.58 流通A股(百万股)： 471.29 52周内股价区间(元)： 31.86-59.88 总市值(百万元)： 21,634.49 总资产(百万元)： 1,979.31 每股净资产(元)： 3.46 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 636 808 972 1,266 1,588 (+/-)YOY(%) -0.5% 27.0% 20.4% 30.2% 25.4% 净利润(百万元) 278 338 406 525 656 (+/-)YOY(%) -6.7% 21.4% 20.1% 29.4% 25.0% 全面摊薄EPS(元) 0.53 0.65 0.78 1.00 1.25 毛利率(%) 95.5% 95.7% 95.7% 95.7% 95.7% 净资产收益率(%) 19.1% 19.5% 19.8% 20.2% 20.0% 资料来源：公司公告（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 我武生物（300357.SZ） 3 / 27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 国内舌下脱敏治疗引领者 ............................................................................................ 6 1.1. 公司发展历程见证国内脱敏治疗市场发展 ........................................................... 6 1.2. 股权比例集中，管理层经验丰富 ......................................................................... 6 1.3.业绩持续增长，财务指标表现突出 ....................................................................... 7 1.4.在研产品梯队丰富，未来有望形成产品集群 ......................................................... 8 2.过敏治疗市场快速增长，舌下脱敏治疗优势明显 .......................................................... 9 2.1.脱敏治疗为一线疗法，舌下含服脱敏治疗优势明显 .............................................. 9 2.2.过敏性鼻炎患病率有上升趋势，花粉和尘螨致敏率最高 ..................................... 13 2.3.全球过敏治疗超170亿美元，中国脱敏治疗市场处于高速增长期 ...................... 14 3.国内脱敏治疗龙头，核心产品市场潜力巨大 ............................................................... 15 3.1.唯一舌下含服产品，临床优势明显 ..................................................................... 15 3.2.快速放量，国内市场独占鳌头 ............................................................................. 17 3.3.潜在市场空间超过200亿，目前渗透率极低 ...................................................... 20 4.黄花蒿舌下滴剂有望成为下一个重要增长点 ............................................................... 20 4.1.北方地区蒿属花粉AR阳性率最高 ...................................................................... 21 4.2.治疗效果显著，市场竞争格局好 ......................................................................... 21 4.3.潜在市场空间超过100亿，看好未来放量空间 ................................................... 23 5.盈利预测及估值 ........................................................................................................... 23 5.1.盈利预测 ............................................................................................................. 23 5.2.可比公司相对估值 ............................................................................................... 24 6.风险提示 ...................................................................................................................... 25 公司首次覆盖 我武生物（300357.SZ） 4 / 27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：我武生物发展里程碑 .............................................................................................. 6 图2：我武生物股权结构情况（截至2022H1） ............................................................... 6 图3：2011-2022H1我武生物营业收入及增速................................................................. 7 图4：2011-2022H1我武生物扣非归母净利润................................................................. 7 图5：2011-2021我武生物毛利率与净利率 ...........