高温干旱影响川云两省产能，基本面或支撑电解铝后市价格

事件：据爱择调研，由于8月份云南主力电站来水偏枯接近5成，电力供应紧张局面再起，云南省内部分电解铝企业已经接到通知，或于下周开始压20-30%的负荷，具体情况将持续跟进。8月，受持续高温影响，四川120万吨电解铝产能一度减产84万吨，8月底随着高温天气缓解，限电结束，广元地区已开始复产。 高温限电+降水稀少影响四川、云南电解铝产能：四川和云南作为水力发电大省，电力供给对水力发电依赖严重。据SMM，四川方面，省内电解铝6月底运行产能107万吨，今年进入8月后，受持续高温影响，电解铝厂从限产转成减产，至8月26日累计减产规模已达84万吨。据SMM随着高温天气缓解，四川限电逐渐解除。中孚实业8月29日公告广元林丰、广元中孚停产的电解铝产能已于8月28日开始有序复产。 云南方面，据SMM省内电解铝运行产能520万吨/年，电力若短缺亦会对供给端产生一定影响。 供应缩量+成本曲线抬升：受限电及降水量影响，除了四川、云南电解铝运行产能受到缩量影响外，更重要的是云南电力交易系统价格会受电力紧张影响上调。根据昆明电力交易中心的数据，今年电力交易系统最高价格为枯水期的1月0.268元，较8月0.15高出0.118元。电力成本上涨将会抬升约500多万吨电解铝生产成本，对电解铝价格形成较强支撑。 宏观压制铝价后下游开启采购，低库存支撑下电解铝价格有望获得支撑：2022年3月以来，国内疫情叠加美联储加息压制铝价不断走低，铝盈利水平接近零点，据wind，吨铝利润自高位5228.55元回落至102.97元。据SMM及海关进出口数据，下游（出口＋地产）需求边际好转。 2022年6月，建筑铝型材开工率环比上涨1个百分点至41%。2022年7月，中国电解铝出口量触底回升，实现出口量7589吨，环比增长14.59%。同时四川关停100万吨产能后需求领先供应复苏，市场加大采购，电解铝吨利有望修复。 继续推荐拥有新疆煤电成本优势的神火股份、天山铝业。神火股份：神火新疆80万吨电解铝/年生产及成本优势稳定，年内或持续受益于煤铝双板块的业绩弹性。天山铝业：120万吨电解铝产能/年全部位于新疆，产量稳定并能完全受益于价格弹性，同时公司快速切入电池箔领域，估值有望显著提升。 风险提示：供应释放超预期，需求复苏不及预期，宏观经济大幅波动。 1.事件：云南电解铝企业或因水电紧张减产，高温褪去限电解除四川开始复产 据爱择调研，由于8月份云南主力电站来水偏枯接近5成，电力供应紧张局面再起，云南省内部分电解铝企业已经接到通知，或于下周开始压20-30%的负荷，具体情况将持续跟进。8月，受持续高温影响，四川120万吨电解铝产能一度减产84万吨，8月底随着高温天气缓解，限电结束，广元地区已开始复产。 2.水电大省受高温和干旱冲击，供电紧张致电解铝减产严重 四川和云南作为水力发电大省，电力供给对水力发电依赖严重。2015-2021年四川水力发电量3531.4亿千瓦时，占省内总发电量81.57%；云南水力发电量2716.3亿千瓦时，占省内总发电量79.09%。2021年，四川和云南水力发电装机量分别为8887万千瓦和7820万千瓦，占据全国前2名，远超其它省份。据水利部，自7月份以来，长江流域降雨量较常年同期偏少，为1961年以来同期最少，其中今年夏天四川降水量较常年同期更是偏少51%。降水稀少叠加持续高温天气的综合影响之下，四川省内的电力严重紧缺。 图1：中国发电前十大省水电占比（2015-2021年累计值）图2：2021年全国水电装机量十大省份（万千瓦） 受高温限电影响，四川电解铝产能大部分停产。四川电解铝6月底运行产能107万吨，今年进入8月后，受高温影响，四川水电发电量迅速下降。8月中旬开始，四川主要电解铝企业开始保温和压产，8月17日累计减产规模达46.5万吨。在电力情况短期没有得到缓解的情况下，电解铝厂基本从限产转成减产，至8月26日累计减产规模已达84万吨。据SMM随着高温天气缓解，四川限电逐渐解除。中孚实业8月29日公告广元林丰、广元中孚停产的电解铝产能已于8月28日开始有序复产。 表1：四川电解铝企业减产情况 云南主力电站来水偏枯接近5成，枯水导致发电量下行或于9月份提前到来。位于四川和云南交界的溪洛渡水电站的水位，自今年内年初起持续下降。截止8月初已下降至555米，较年初下降约45米。同时，云南省2022年7月的降水量较往年也大幅度减少，根据省气象部门的数据显示，2022年7月全省平均累计降水131.1毫米，较历年同期偏少90.7毫米，减少40.9%。在水位和降水量均大幅下降的情况下，发电量或提前开始下降。根据SMM，云南省月度发电量一般于每年10或11月份开始下降，但今年由于降水量的大幅降低，电站来水偏枯接近5成，发电量下行或早于往年，于9月份提前到来。 图3：2022年云南省1-6月发电量占比 图4：溪洛渡水库水位（单位：米） 3.电价上涨成本抬高，需求领先供应复苏，铝价或得支撑 电力供应紧张影响下，电力成本上涨+运行产能缩减或支撑电解铝价格。云南省电力交易系统价格通常在每年7月至10月之间处于低位，与月发电量高峰相对应。但由于今年发电量下降或早于往年，电价或提前开始上涨，电解铝生产成本将同步抬升，并进一步支撑电解铝价格。据爱择调研，受电力供应的紧张局面的影响，云南省内部分电解铝企业已经接到通知，或于下周开始压20-30%的负荷。据Wind，目前云南电解铝运行产能520万吨/年，电力若短缺亦会对供给端产生一定影响。 图5：云南省月度发电量（单位：亿千瓦小时） 图6：云南月度电厂平均交易价（单位：元/KWh） 图7：云南电解铝在产产能（单位：万吨） 图8：全国电解铝在产产能（单位：万吨） 海外能源危机致电解铝减产，国内电解铝出口好转。据SMM，由于3月以来俄罗斯天然气出口量减少甚至一度中断，欧洲天然气期货价格飙升，8月17日欧洲天然气期货结算价涨至每兆瓦时241欧元，较往年同期高出约10倍天然气价格上涨致使欧洲电价于8月22日首次飙升至每兆瓦时700欧元以上。由于能源价格高企，过去一年欧洲铝冶炼产能大幅减少。 截至2022年8月29日，欧美地区累计减产144.7万吨，达地区总产能的55.14%。海外供应紧张进一步拉动国内电解铝出口，据海关进出口数据，2022年7月，中国电解铝出口量触底回升，实现出口量7589吨，环比增长14.59%，铝板带箔出口量50.66万吨，环比增长4.91%，预期年内铝出口市场需求将持续复苏。 表2：海外铝厂减产情况 图9：2022年中国电解铝出口情况 图10：2022年中国铝加工品出口情况 下游地产需求或边际好转，低库存支撑下电解铝价格有望获得支撑。2022年3月以来，国内疫情和美联储加息复合影响下，电解铝价格持续下跌，铝盈利水平不断走低。截至2022年9月2日，铝价下跌至18110元/吨，较3月7日高点价格23860元/吨下降24.10%，据wind，吨铝利润自高位5228.55元回落至102.97元。据SMM，下游地产需求边际好转，2022年6月，建筑铝型材开工率环比上涨1个百分点至41%。同时四川关停100万吨产能后需求领先供应复苏，市场采购量增加。据Mysteel，2022年9月2日主要市场电解铝库存继续减少，其中无锡减少0.2至21.1万吨，佛山减少0.3至16.2万吨，巩义减少0.4至8.4万吨。库存缩减叠加铝价急跌背景下，下游逢低采买，交易活跃度提升，需求边际好转，电解铝价格或有支撑，吨利有望修复。 图11：2022年铝价和吨铝盈利水平走势 图12：全球电解铝显性库存（万吨） 4.标的推荐：新疆煤电优势凸显，继续推荐神火股份、天山铝业 神火股份： 云南放量+电解铝成本优势，量利双升助推铝板块利润上升，重组后盈利能力或进一步提升。 ①云南放量：据公告，2022年4月云南神火90万吨产能已全部投产，电解铝产能达到170万吨/年，其中新疆煤电和云南神火产能分别为80万吨/年、90万吨/年。 ②电解铝成本优势明显：公司电解铝产能分别处于具有发电成本优势的新疆和绿色水电优势的云南地区。 ③截2022年公司半年报公布，公司持有云南神火43.4%的股份，母公司集团持股30.2%，河南资产商发神火绿色发展基金（有限合伙）持股9.9%。公司在2022年5月发公告称拟以发行股份及支付现金方式购买神火集团、神火绿色发展基金（有限合伙）持有的云南神火40.10%股权。截止2022年8月13日，此次收购涉及的审阅等工作尚未完成。在此次重组完成后公司或将持有云南神火83.5%权益，电解铝将进一步贡献业绩，公司盈利能力有望进一步提升。 加速铝箔布局，神隆宝鼎认证+新建产能稳步推进。据公司投资者问答，神隆宝鼎已经通过了宁德时代的现场认证，接下来进入试样和批量供货阶段，预计年底实现正常供货关系。 ①神隆宝鼎一期项目从试生产至今满一年，按规定需两次审核，每次间隔一个月。据公司投资者问答，神隆宝鼎的16949行业认证工作目前处在试样阶段，预计2022年三季度末能取得认证结果。 ②公司神隆宝鼎铝箔一期项目产能5.5万吨，已于2021年6月份投产，二期项目拟新建6万吨产能，预期2023年下半年逐步投产，投产后公司铝箔产能达14万吨。 煤价上升推动业绩改善，梁北矿远期仍有放量空间。2022年H1，公司生产煤炭314.97万吨，销售311.23万吨，煤炭产销分别完成年度计划的47.72%、47.16%。据钢联，2022Q2无烟煤/瘦精煤均价分别为0.2/0.217万元/吨，环比-7%/+23%,梁北矿扩产后产能240万吨，产能爬坡逐步贡献产量增量。 投资建议：据已外发报告《神火股份：半年度业绩表现超预期，持续关注云南重组进展》，我们预计公司2022-2024年营业收入为424.89、447.95、463.18亿元，实现净利润74.21、80.13、84.06亿元，对应EPS分别为3.30、3.56、3.73元/股，目前股价对应PE为5.0、4.6、4.4倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价20.2元/股。 风险提示：重组进度不及预期，需求不及预期，产品价格波动，项目进展不及预期。 天山铝业： 公司电解铝产能全国单体第二，上游原料一体化产能布局保障盈利稳定：据公告，公司石河子开发区电解铝生产基地已建成120万吨电解铝产能，配套阿拉尔、南疆各30万吨阳极碳素产能实现阳极碳素100%自给率，并借助新疆能源优势，购买低价煤炭发电实现80%-90%的电力自给率。此外公司在广西百色依靠当地铝土矿资源优势建设了250万吨氧化铝产能，实现氧化铝自给率100%。 技术领先+一体化成本优势助力极转型，业绩成长可期： （1）电解铝上游氧化铝产能持续放量：据公司公告，靖西天桂建有250万吨氧化铝生产线目前已投产公司可完全配套现有电解铝产能，其中一期80万吨于2020年1季度投产，二期85万吨已于2022年5月投产，三期85万吨已于6月底投产，下半年二期三期放量或成为业绩增长点； （2）高纯铝产稳步投放，技术成本优势助力业绩腾飞：据公司公告，公司高纯铝新材料产品基地一期规划已建设完成，建成产能6万吨高纯铝，二期4万吨高纯铝项目正在有序推进，计划2022年及2023年各新增2万吨产能，预计2023年公司高纯铝产能将达到10万吨/年。现有产能占全国产能比重为28.99%，产能建成后公司高纯铝产能占国内市场比重将提高至35.71%，将成为全球技术、规模、成本全面领先的高纯铝生产商。同时公司积极进一步向下游产业链延伸，投入高纯铝合金大板锭生产线，用于向海外客户提供可直接用于下游电子光箔轧制的高纯铝合金大板锭，丰富高纯铝产品品类，提高产品附加值。 （3）电池箔引入专业技术团队，突破工艺技术壁垒+加快认证进度：据公告，公司新建一期年产20万吨电池铝箔，并实施年产2万吨电池铝箔技改项目：包括在新疆石河子建设年产能30万吨电池铝箔坯料生产线；在江苏江阴建设年产能20万吨电池铝箔精轧、涂炭及分切生产线，并