公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 老凤祥（600612） 证券研究报告 2022年09月03日 投资评级 行业 纺织服饰/饰品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 37.9元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 317.11 流通A股股本(百万股) 317.11 A股总市值(百万元) 12,018.45 流通A股市值(百万元) 12,018.45 每股净资产(元) 17.81 资产负债率(%) 53.66 一年内最高/最低(元) 50.68/35.59 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《老凤祥-年报点评报告:22Q1实现扣非净利4.66亿同增7.47%，优化产品结构拓展IP合作，营销网络拓宽打造业绩稳定根基》 2022-04-30 2 《老凤祥-公司点评:发布业绩快报，21年实现归母净利18.76亿元同增18%，行 业 龙 头 持 续 拓 店 精 耕 市 场 》 2022-03-07 3 《老凤祥-季报点评:21Q3营业收入同比增长4.7%，品牌优势进一步强化，融资 渠 道 拓 展 助 力 长 期 发 展 》 2021-11-03 股价走势 2022H1扣非归母净利润8.95亿元同增10%，Q2业绩超预期，IP产品持续开发营销网络进一步深化 事件：公司发布2022年半年度报告。2022H1实现营收337.40亿元，同增6.80%；实现归母净利润8.90亿元，同减14.53%；扣非归母净利润为8.95亿元，同增10.07%。其中，2022Q2实现营收152.98亿元，同增6.29%；实现归母净利润4.84亿元，同增23.00%。 收入端：公司2022H1实现营收337.40亿元，同增6.80%。①分季度看，22年Q1/Q2分别实现营收184.42/152.98亿元，分别同增7.23%/6.29%；②分商品类型看，笔类/珠宝首饰/黄金交易/工艺品销售/商贸流通分别实现营收 0.53/292.37/42.58/0.50/0.44亿元，分别同比变动-48.13%/+9.15%/-4.28%/-39.19%/-18.71%。 毛利率端：公司2022H1毛利率7.69%，同减0.13pct。分季度看，22Q1/Q2实现毛利率7.87%/7.47%，分别同比变动+0.23/-0.57pct。 期间费用端：公司2022H1期间费用率为2.29%，同减0.41pct。其中，①销售费用率为1.29%，同减0.18pct；②管理费用率为0.60%，同减0.14pct；③研发费用率为0.04%，同比没有变动；④财务费用率为0.36%，同减0.09pct。 利润端：公司2022H1实现归母净利润8.90亿元，达到董事会预定目标17.28 亿元的51.50%，同减14.53%。分季度看，2022Q1/Q2分别实现归母净利润4.07/4.84亿元，分别变动-37.30%/+23.00%。 现金流量端：①2022H1公司经营活动产生的现金流量净额为63.89亿元，同增134.51%；②投资活动产生的现金流量净额为0.65亿元，同增23.19%；③筹资活动产生的现金流量净额为-16.80亿元，同减66.49%。 推进产业结构升级，丰富产品系列。公司成立了上海中铅新零售科技有限公司，结合中铅丰富品牌故事开发具有品牌文化的IP产品，以城市为足迹打造中华全国快闪店，拓展市场。公司设计开发出贵金属原创系列产品30款，通过“联动、带动、互动”的战略丰富产品体系，不断提升市场覆盖面和占有率。未来公司把满足国内需求作为发展的出发点和落脚点，促进和提升老凤祥黄金珠宝产品自主研发能力。 持续推进渠道下沉，整合资源打通海内外市场。截至2022年上半年，老凤祥共计拥有全国营销网点达到5055家(含海外银楼15家)，较去年末净增加110家，其中自营银楼、网点为188家，连锁加盟店4867家，净增加108家。公司拥有完整的产业链、规模化生产制造能力、全国性的营销网络布局，始终把渠道拓展放在重要的位置，走“品牌联动”“立体式经营”的新路，坚持自营银楼、 合资公司、总经销、经销商、专卖店“五位一体”的立体营销模式。 投资建议：公司作为黄金行业龙头，品牌历史悠久构建高壁垒，渠道铺设快速卓有成效，有望抓住后疫情时代发展机遇，进一步提升市占率。我们预计公司22-24年归母净利润分别为20/24/26亿元，分别对应9x/8x/7xPE，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险、原材料价格波动风险、公司经营风险等 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 51,721.50 58,690.77 66,907.48 75,939.99 85,812.19 增长率(%) 4.22 13.47 14.00 13.50 13.00 EBITDA(百万元) 2,997.88 3,174.12 3,919.85 4,517.35 5,040.63 归属母公司净利润(百万元) 1,586.02 1,876.31 2,040.69 2,354.59 2,622.36 增长率(%) 12.64 18.30 8.76 15.38 11.37 EPS(元/股) 3.03 3.59 3.90 4.50 5.01 市盈率(P/E) 12.15 10.27 9.45 8.19 7.35 市净率(P/B) 2.42 2.10 1.80 1.52 1.32 市销率(P/S) 0.37 0.33 0.29 0.25 0.22 EV/EBITDA 9.02 8.39 6.25 4.71 5.09 资料来源：wind，天风证券研究所 -24%-20%-16%-12%-8%-4%0%4%2021-092022-012022-05老凤祥沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布2022年半年度报告。2022H1实现营收337.40亿元，同增6.80%；实现归母净利润8.90亿元，同减14.53%；扣非归母净利润为8.95亿元，同增10.07%。其中，2022Q2实现营收152.98亿元，同增6.29%；实现归母净利润4.84亿元，同增23%。 图1：公司历年营业收入及同比增速 图2：公司历年归母净利润及同比增速 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2. 收入端 公司2022H1实现营收337.40亿元，达到董事会全年预定目标630.99亿元的53.47%，同增6.80%，主要系黄金珠宝首饰销售增加所致。①分季度看，22年Q1/Q2分别实现营收184.42/152.98亿元，分别同增7.23%/6.29%；②商品类型看，笔类/珠宝首饰/黄金交易/工艺品销售/商贸流通分别实现营收 0.53/292.37/42.58/0.50/0.44亿元，分别同比变动-48.13%/+9.15%/-4.28%/-39.19%/-18.71%。 图3：公司分季度营业收入及同比增速 图4：公司2022H1营业收入分产品结构 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 3. 毛利率 公司2022H1毛利率7.69%，同减0.13pct。分季度看，22Q1/Q2实现毛利率7.87%/7.47%，分别同比变动+0.23/-0.57pct。 398.1437.84496.29517.22586.91337.4013.86%9.98%13.35%4.22%13.47%6.80%0%5%10%15%0100200300400500600700201720182019202020212022H1营业收入（单位：亿元）yoy11.3612.0514.0815.8618.768.907.44%6.02%16.89%12.64%18.30%-14.53%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05101520201720182019202020212022H1归母净利润（单位：亿元）yoy171.98143.92181.9689.04184.42152.9818.70%19.95%4.70%13.36%7.23%6.29%0%5%10%15%20%25%05010015020021Q121Q221Q321Q422Q122Q2营业收入（单位：亿元）yoy292.3742.580.530.500.449.15%-4.28%-48.13%-39.19%-18.71%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0501001502002503003502022H1（亿元）yoy 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图5：公司分季度毛利率 资料来源：wind，天风证券研究所 4. 期间费用端 公司2022H1期间费用率为2.29%，同减0.41pct。其中，①销售费用率为1.29%，同减0.18pct，主要系本公司下属子公司广告费、工资社保及福利费减少所致；②管理费用率为0.60%，同减0.14pct，主要系本公司及其下属子公司工资社保及福利费减少所致；③研发费用率为0.04%，同比没有变动，研发费用比去年同期数增加1,346,908.72元，同增10.57%，主要系本公司下属子公司委托外部研发费增加所致；④财务费用率为0.36%，同减0.09pct，主要系本公司下属子公司上海老凤祥有限公司利息收入增加所致。 图6：公司分季度期间费用率 资料来源：wind，天风证券研究所 5. 利润端 公司2022H1实现归母净利润8.90亿元，达到董事会预定目标17.28 亿元的51.50%，同减14.53%。分季度看，2022Q1/Q2分别实现归母净利润4.07/4.84亿元，分别变动7.64%8.04%6.49%10.19%7.87%7.47%0%2%4%6%8%10%12%21Q121Q221Q321Q422Q122Q2毛利率2.77%2.59%1.85%3.47%2.61%1.90%0%1%1%2%2%3%3%4%4%21Q121Q221Q321Q422Q122Q2期间费用率 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 -37.30%/+23.00%。 图7：公司分季度归母净利润及同比增速 资料来源：wind，天风证券研究所 6. 现金流量端 ①2022H1公司经营活动产生的现金流量净额为63.89亿元，同增134.51%，主要系2022H1销售商品、提供劳务收到的现金比上年同期增加，以及购买商品、接受劳务支付的现金比上年同期减少所致；②投资活动产生的现金流量净额为0.65亿元，同增23.19%，主要系投资所支付的现金下降幅度略大于收回投资所收到的现金下降幅度所致；③筹资活动产生的现金流量净额为-16.80亿元，同减66.49%，主要系取得借款收到的现金比上年同期减少所致。 图8：公司半年度现金流（亿元）及同比增速 资料来源：wind，天风证券研究所 7. 经营情况 6.483.934.563.784.074.8474.46%6.56%-7.20%6.99%-37.30%23.00%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0123456721Q121Q221Q321Q422Q122Q2归母净利润（单位：亿元）yoy63.890.65-16.8027.240.52-10.09134.51%23.19%-66.49%-100%-50%0%50%100%150%-30-20-10010203040506