德意志银行亚洲中国汽车及零部件行业dbAccess中国日期2016年1月21日行业动态汽车之旅外卖Ha Vincent Ha，CFA研究分析师（+852）2203 6247孙飞CFA研究助理（+852）2203 6130我们在北京和保定所看到的与我们的行业观点相呼应在上周的Access China大会上，我们花了两天时间北京汽车（1958.HK），港币5.63购买我们的客户在北京和保定参观了工厂和经销商。在我们的访问中我们在生产线上看到最多的是北汽和长城汽车，它们都是最近发布的车型。这符合我们的观点，即SUV将继续推动中国汽车销售，但竞争将更加激烈。同时，在我们拜访经销商之后，我们坚持认为正通汽车服务（1728.HK），港币2.79购买他们的前景将随着稳定的新车利润率和增加的售后收入而改善。在我们拜访的公司中，有北京汽车和正通的股票。长城汽车工厂/经销商访问和北汽汽车工厂访问第1天，我们去了GWM最新的徐水工厂，观看了生产并试乘了3Q15推出的哈弗H6 Coupe，这是我们认为的高质量产品。据该公司称，新车型的销量大幅增长，最新月度销量约为6,000辆。在第2天，我们首先参观了北汽的奔驰合资工厂，并看到了2015年第4季度推出的GLC SUV的繁忙生产，我们认为这将成为受欢迎的产品。我们还参观了北汽的Senova工厂，该公司已开始生产该工厂。长城汽车（2333.HK），持有HK $ 6.62 2014A 2015E 2016E P / E（x）30.9 5.75.0EV / EBITDA（x）23.0 4.4 3.6单价（x）9.6 1.3 1.1北京汽车（1958.HK），港币5.63购买 2014A 2015E 2016E P / E（x）10.1 7.65.9EV / EBITDA（x）12.7 4.4 3.2单价（x）1.6 1.0 0.9推出X55紧凑型SUV，这是北汽为数不多的主要本地品牌SUV之一正通汽车服务购买今年推出以改善产品组合。宝信，正通与和谐（3836.HK，未评级）实体店参观在这两天中，我们都停靠了由宝新和正通运营的4S商店以及一家和谐非品牌服务中心。在宝马商店，由于该品牌谨慎的销售目标，经理们预计今年的新车销售压力将减少。除了新车销售外，我们拜访的经销商还越来越重视售后业务，例如加强二手车销售，促进正通的自有公司汽车融资计划，并扩大非品牌汽车维修业务，而非传统汽车的4S业务。对北汽和正通保持乐观在汽车制造业，我们在旅途中看到的东西支持我们的观点，即SUV细分市场将继续超越其他细分市场，并在2016年推动中国汽车销售。话虽这么说，但随着新车型的不断推出，该细分市场的竞争将加剧，现有的市场领导者将面临销售和利润率方面的压力。对于北汽汽车，我们认为新的SUV产品（例如GLC，X55和北京现代图森）将增强其2016年的销售组合。我们认为，这将使Benz合资公司再次录得强劲的盈利增长，现代合资公司的收入在FY15E下跌后将保持稳定，本地品牌的亏损将收窄。同时，尽管最近股价有所调整且产品质量良好，但鉴于更多的新SUV车型将为可行的本土品牌竞争对手提供，我们仍对GWM-H保持乐观。此外，鉴于即将推出的新产能和隐含的固定成本增长，我们认为共识收益存在下行风险。对于经销商集团，我们首选正通的差异化汽车融资产品，与同业相比，该产品应能提供额外的售后收入。（1728.HK），港币2.79 2014A 2015E 2016E P / E（x）9.4 6.45.4EV / EBITDA（x）6.4 4.9 4.3单价（x）0.7 0.6 0.5宝信汽车集团（1293.HK），港币4.57持有 2014A 2015E 2016E P / E（x）17.3 12.110.2EV / EBITDA（x）9.1 7.1 6.2单价（x）1.8 1.7 1.5长城汽车-A（601633.SS），CNY9.63出售 2014A 2015E 2016E P / E（x）11.9 9.98.6EV / EBITDA（x）8.9 7.3 6.2单价（x）3.7 2.2 1.9资料来源：德意志银行关键行业上行风险：刺激政策强于预期。主要的下行风险：抑制刺激作用和持续的价格疲软。德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。热门精选市场研究资料来源：德意志银行精选公司 2016年1月21日汽车及零部件dbAccess中国页面PAGE2德意志银行/香港长城汽车（2333.HK，持有/601633.SS，出售）hui水工厂和经销商来访产能：长城汽车s水工厂一期的年产能为250,000辆。 GWM预计第二阶段的初始产能约为50,000辆，当即将推出的新型Haval H7 SUV的产量增加时，可能会增加至100,000辆。自动化率：徐水工厂是所有长城汽车生产工厂中自动化率最高的工厂。整体自动化率已超过80％，主要焊接线的自动化率已超过90％。 GWM希望在未来进一步提高其自动化速度，以提高生产效率。徐水的产品线：该工厂目前生产哈弗H8，哈弗H9和哈弗H6 Coupe。哈弗H7的生产将在今年增加，届时将有红色徽章版本和蓝色徽章版本。经销商：我们拜访的独立GWM经销商集团在保定地区拥有5家4S商店。每个商店现在都出售蓝色徽章和红色徽章的Haval模型。据GWM称，一旦引入更多蓝色徽章模型，它将在今年晚些时候将红色徽章和蓝色徽章网络隔离开。我们拜访的商店的平均销量可以达到每月约200个单位。哈弗H6和H2是商店中最畅销的产品。所有型号的销售折扣平均在中位数至高个位数水平，而哈弗H8的折扣则相对较深（十位数）。我们拜访的经销商当前的库存水平约为1.3个月。北京汽车（1958.HK，买入）北京奔驰和当地品牌工厂参观生产能力：北京奔驰工厂（包括所有三个阶段）的总设计年产能为整车42万辆，发动机50万辆。同时，我们参观的北京顺义区的Senova工厂的年产能为100,000台。北京的产品线：目前，北京奔驰工厂生产北京奔驰C级，E级，GLA级和新推出的GLC级（代替GLK级）。我们这次参观了MRA II工厂，这是GLC级SUV生产的指定工厂。 MRA II工厂的自动化率已达到约85％。同时，Senova工厂生产Senova系列轿车（例如D50）和SUV（例如X55）。Senova技术：北京汽车是北汽集团的本地品牌实体，已基于收购的萨博技术成功开发了自己的M-trix平台。 Senova D70是第一个基于M-trix平台构建的产品。 Senova工厂的自动化率已达到约80％，其中包括焊接车身生产线的近100％自动化。 Senova已将自己定位为中高端本地品牌。此外，北京政府自2015年起已开始购买Senova D50作为城市出租车。 2016年1月21日汽车及零部件dbAccess中国德意志银行/香港页面PAGE3中国正通（1728.HK，买入）经销商访问和管理会议新车销售利润率：尽管大多数汽车OEM厂商已为今年设定了谨慎的销售目标，但正通管理层预计2016财年新车销售利润率将保持稳定。这是因为今年的额外激励措施可能会减少，因为与去年相比，经销商一级的定价和库存压力有所缓解。扩张：正通计划与往年相比仅缓慢扩展其销售网络。管理层预计在2016财年开设少于10家4S商店（相比2015财年开设10家新商店）。区位至关重要，正通正在寻找具有较高汽车普及率的一线和二线城市，因为这可能带来更多的售后业务，以抵消新车销售业务的薄弱盈利能力。汽车融资：根据管理层的说法，正通汽车融资交易总额中约有50％是通过东正汽车金融公司（正通的子公司DZAFC）完成的，正通旨在进一步提高这一比例。正通提供的差异化汽车融资产品比汽车OEM提供的产品具有更低的首付和更长的投资回收期。正通管理层评论说，即使获得了汽车OEM的利息补贴，他们仍可以通过更独特的汽车融资产品获得更多收益。净息差可能达到约9％，高于行业平均水平。目前，财务费用约为5-6％。此外，目前DZAFC的不良贷款率低于行业标准约0.4-0.5％。二手车销售：正通在2016财年的另一个重点领域是二手车销售业务，这也可以从DZAFC提供的广泛的汽车融资计划中受益。二手车销售业务的毛利率约为6％，包括保险和其他扩展产品在内，毛利率可达到9％左右，而新车销售毛利率约为3-4％。人民币贬值的影响：管理层认为人民币贬值对正通的影响是有限的，因为它主要影响平行进口（车辆成本与外汇挂钩，但以人民币销售），该公司并不热衷。宝信（1293.HK，持有）宝马经销店访问新车销售：我们在北京拜访的宝信宝马4S店2015年售出了约3,100辆新车，而2014年为3500辆。销量下降主要是因为1）其他宝马新店在北京开业，使部分新车分流销售； 2）商店努力通过不过度竞争价格来维持合理的新车利润率。二手车销售：去年售出的约3,100辆新车中，约38％与二手车折价相关。2016年新车销售前景：由于宝马（BMWG.DE，Hold，EUR78.86）为今年设定了谨慎的销售目标，商店经理预计今年新车销售的压力将减少。据商店经理说，额外的折扣很可能会在2016年第一季度继续。另一方面，他预计折价水平将在今年稳定下来。 页面PAGE4德意志银行/香港2016年1月21日汽车及零部件dbAccess中国售后业务：该店看到售后业务的毛利率小幅下降，主要是由于汽车零部件的平均售价较低。去年，它每月记录约300次售后服务访问。它认为非品牌维修中心不会构成威胁，因为它认为客户仍然偏爱4S店进行售后维护和修理，尤其是变速箱等核心零件，因为它采购的所有汽车零件都是OEM授权的零件，并且具有质量保证。和谐（3836.HK，未评级）非品牌服务店访问商店背景：我们参观的商店是一家非品牌售后维护和维修中心，主要针对豪华和超豪华品牌汽车。它于2014年7月开业，位于经济技术开发区，拥有高质量客户群的北京南部的亦庄区。该商店还被特斯拉（TSLA.OQ，Hold，USD204.72）任命为北京授权的售后服务中心。目前，该店的总维护工作中约有50％用于特斯拉汽车，30％用于主流高级品牌汽车，10％来自高端豪华品牌汽车，其余10％来自大众市场品牌汽车。容量：商店当前的服务率约为每月600辆车。以最大容量运行时，它每月可服务多达1,800辆汽车。毛利率：非品牌服务店的毛利率与4S商店的毛利率相似，尽管它向客户收取的费用比4S商店低约30％。经理归结为：1）通过从各种渠道（例如直接从零件分销商或通过汽车OEM采购）采购零件，与4S商店相比，材料成本降低了约30％。 2）降低开设门店的初始投资。我们参观的这家商店的初始资本支出约为660万元人民币（不包括租金），而一家典型的4S商店的初始资本支出为1000万至2000万人民币。净利润率：该商店在2015年12月的净利润率约为5％。商店经理评论说，对于已经开业三年以上的成熟商店，随着服务量的增加，净利润率可能会达到10-15％。 德意志银行/香港页面PAGE52016年1月21日汽车及零部件dbAccess中国附录1重要披露可根据要求提供其他信息披露清单公司股票代号最近价格*揭露北汽汽车1958.HK5.63（HKD）16年1月20日7正通汽车服务1728.HK2.78（HKD）16年1月20日不适用宝信汽车集团1293.HK4.57（HKD）16年1月20日不适用长城汽车-A601633.SS9.63（CNY）2016年1月20日不适用长城汽车2333.HK6.61（HKD）16年1月20日6,9*除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商的价格从本地交易所获取。其他信息来自德意志银行，标的公司和其他来源。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的