原料价格上涨毛利短期承压，看好产能释放后业绩弹性

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 和顺科技(301237.SZ) 2022年08月31日 增持（维持） 所属行业：化工/塑料 当前价格(元)：39.41 证券分析师 倪正洋 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn 联系人 郭雪 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 卢璇 邮箱：luxuan＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -11.08 -1.52 16.60 相对涨幅(%) -8.82 6.29 15.44 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《和顺科技（301237.SZ）：有色光电基膜龙头，布局光学基膜打造高竞争壁垒》，2022.7.18 和顺科技（301237.SZ）：原料价格上涨毛利短期承压，看好产能释放后业绩弹性 投资要点  事件：公司发布2022年中报，2022H1实现营业收入3.11亿元，同比增长1.51%，实现归母净利润5058.78万元，同比下降29.83%。实现每股收益0.72元，同比下降39.85%，经营性现金流量金额为-2534.58万元，同比下降154.74%。  原材料价格上涨，毛利率承压。2022H1，公司业务整体毛利率为23.68%，同比下降14.02pct，分业务看，有色光电基膜/透明膜/其他功能膜分别实现毛利率31.58%、11.90%、14.41%，分别同比下降10.90%、18.14%、17.45%。我们认为毛利率承压的主要原因系原材料价格上涨，公司产品的主要原材料为聚酯切片，价格受到原油价格影响，2022H1，美国西德克萨斯中级轻质原油(WTI)现货价较年初上涨39.01%，聚酯切片CCFEI价格指数较年初上涨21.88%。公司自产产品主营业务成本中原材料成本所占比重超过50%，原料价格大幅上涨使公司业绩短期承压，7月以后原料价格回落，有望减轻公司成本端压力，配合公司库存调整、精细化生产等成本管控措施，且公司主要产品有色光电基膜具备较高的市场不可替代性，我们认为公司下半年业绩有望得到修复。  新建产能进行中，投产后产能增幅达174%。公司目前现有产能4.2万吨，在建产能7.3万吨，其中公司使用自有资金新建产能3.5万吨，利用IPO募投资金规划产能3.8万吨，具体为年产功能性聚酯薄膜（包括有色光电基膜、透明膜及其他功能膜）1.8 万吨，年产光学膜基膜 2 万吨。自建项目预计于2023年投产，募投项目预计2022年可部分投产，2024年可全部投产，届时公司的聚酯薄膜产能将由4.2万吨/年增长至11.5万吨/年，增幅达174%，产能高增有望带动公司业绩释放。  功能膜业务范围不断拓展，布局光学膜基膜打造长期竞争壁垒。公司功能膜产品拓展至太阳能背板用膜、阻燃膜和电芯膜的等领域，太阳能背板基膜是太阳能电池背板的核心部分，以优异的性能对硅电池片起保护和支撑作用，阻燃膜已实现初步推广。此外，公司拟用募投资金建设年产2万吨光学膜基膜产线及研发中心，计划生产包括光学级偏光片用离型基膜、光学级触摸屏（ITO）保护膜基膜、背光模组用增亮基膜等光学级基膜。目前已利用现有产线进行小规模试产并送至意向客户处测试。光学膜基膜是聚酯薄膜领域技术门槛最高的产品之一，公司有望通过不断夯实高技术产品研发打造长期护城河。  投资建议与估值：公司作为国内有色光电基膜行业龙头，产品具备一定市场独特性，短期看业绩随原料价格上涨一定程度承压，长期看，我们认为随着公司在建产能在未来三年逐渐放量，加之更高技术壁垒产品有望顺利投产，具备业绩弹性。我们预计公司2022-2024年分别实现销售收入为6.65亿元、9.00亿元、11.97亿元，增速分别为3.98%、35.28%、32.98%。归母净利润分别为1.37亿元、1.97亿元、2.61亿元，增速分别为10.6%、44.09%、32.18%。对应PE分别为23.05X、16.00X、12.10X。维持增持投资评级。  风险提示： 上游原材料波动风险、市场竞争加剧、新增产能消化风险、产品研发不及预期、新冠疫情反复风险。 -46%-34%-23%-11%0%11%2021-082021-122022-04和顺科技沪深300 公司点评 和顺科技（301237.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 80.00 流通A股(百万股)： 18.97 52周内股价区间(元)： 30.88-52.47 总市值(百万元)： 3,152.80 总资产(百万元)： 1,607.39 每股净资产(元)： 18.56 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 377 640 665 900 1,197 (+/-)YOY(%) 59.2% 69.7% 4.0% 35.3% 33.0% 净利润(百万元) 74 124 137 197 261 (+/-)YOY(%) 106.9% 66.8% 10.6% 44.1% 32.2% 全面摊薄EPS(元) 1.24 2.06 1.71 2.46 3.26 毛利率(%) 34.0% 32.0% 31.6% 33.2% 33.0% 净资产收益率(%) 21.3% 26.2% 21.7% 23.9% 24.0% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 和顺科技（301237.SZ） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元) 营业总收入 640 665 900 1,197 每股收益 2.06 1.71 2.46 3.26 营业成本 435 455 601 801 每股净资产 5.90 7.86 10.33 13.58 毛利率% 32.0% 31.6% 33.2% 33.0% 每股经营现金流 1.05 2.21 2.82 4.15 营业税金及附加 4 3 4 6 每股股利 0.70 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 价值评估(倍) 营业费用 5 7 9 12 P/E 0.00 23.05 16.00 12.10 营业费用率% 0.8% 1.0% 1.0% 1.0% P/B 0.00 5.01 3.82 2.90 管理费用 25 20 27 36 P/S 3.70 4.74 3.50 2.63 管理费用率% 3.9% 3.0% 3.0% 3.0% EV/EBITDA 0.31 13.56 9.64 7.06 研发费用 23 23 31 42 股息率% — 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 3.7% 3.5% 3.5% 3.5% 盈利能力指标(%) EBIT 149 157 227 299 毛利率 32.0% 31.6% 33.2% 33.0% 财务费用 5 0 0 0 净利润率 19.3% 20.6% 21.9% 21.8% 财务费用率% 0.7% 0.0% 0.0% 0.0% 净资产收益率 26.2% 21.7% 23.9% 24.0% 资产减值损失 -2 0 0 0 资产回报率 18.7% 18.8% 20.7% 21.1% 投资收益 -0 0 0 0 投资回报率 22.6% 21.7% 23.9% 24.0% 营业利润 142 157 227 299 盈利增长(%) 营业外收支 0 0 0 0 营业收入增长率 69.7% 4.0% 35.3% 33.0% 利润总额 142 157 227 299 EBIT增长率 65.3% 5.7% 44.1% 32.2% EBITDA 149 230 313 410 净利润增长率 66.8% 10.6% 44.1% 32.2% 所得税 18 20 29 39 偿债能力指标 有效所得税率% 12.8% 13.0% 13.0% 13.0% 资产负债率 28.6% 13.6% 13.4% 11.9% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 1.7 3.9 4.5 5.3 归属母公司所有者净利润 124 137 197 261 速动比率 1.1 2.2 3.0 3.8 现金比率 0.3 0.5 1.2 2.0 资产负债表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 54 38 132 261 应收帐款周转天数 34.3 40.1 37.9 34.3 应收账款及应收票据 60 73 93 112 存货周转天数 75.8 98.0 89.7 75.8 存货 90 122 148 166 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 1.0 其它流动资产 78 76 116 137 固定资产周转率 2.7 2.9 4.0 4.5 流动资产合计 282 309 490 677 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 238 228 224 268 在建工程 41 91 141 191 现金流量表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 58 57 56 55 净利润 124 137 197 261 非流动资产合计 380 419 464 557 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 662 728 954 1,234 非现金支出 33 72 87 110 短期借款 101 0 0 0 非经营收益 2 0 0 0 应付票据及应付账款 39 48 63 72 营运资金变动 -76 -33 -58 -39 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 84 177 226 332 其它流动负债 30 31 45 55 资产 -65 -112 -132 -203 流动负债合计 170 79 108 127 投资 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他 13 0 0 0 其它长期负债 20 20 20 20 投资活动现金流 -51 -112 -132 -203 非流动负债合计 20 20 20 20 债权募资 -18 -101 0 0 负债总计 190 99 128 147 股权募资 0 20 0 0 实收资本 60 80 80 80 其他 -5 0 0 0 普通股股东权益 472 629 826 1,087 融资活动现金流 -23 -81 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 9 -16 94 129 负债和所有者权益合计 662 728 954 1,234 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为8月30