百润股份（002568）公司动态点评 2022年09月02日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：增持（维持） 报告日期：2022年09月02日 目前股价 23.10 总市值（亿元） 242.59 流通市值（亿元） 165.69 总股本（万股） 105,016 流通股本（万股） 71,728 12个月最高/最低 74.49/22.56 分析师：刘鹏 S1070520030002 ☎ 021-31829686  liupeng@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<强研发+推新品+拓渠道，看好预调酒龙头长期空间>> 2022-06-07 短期业绩承压，期待疫后修复释放弹性 ——百润股份（002568）公司动态点评 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,926.64 2,594.36 2,796.72 3,505.13 4,314.81 (+/-%) 31.20% 34.66% 7.80% 25.33% 23.10% 归母净利润（百万元） 535.51 666.06 679.99 866.55 1,078.60 (+/-%) 78.31% 24.38% 2.09% 27.44% 24.47% 摊薄EPS（元/股） 0.53 0.64 0.65 0.83 1.03 PE 43.93 36.34 35.66 27.98 22.48 资料来源：长城证券产业金融研究院  事件：公司发布2022年半年度报告，2022H1公司实现营业收入10.37亿元，同比降低14.41%；实现归母净利润2.21亿元，同比降低40.10%。  疫情短期扰动致业绩承压，经销商数量稳健增长。2022Q2公司实现营收4.98亿元，同比下降28.23%，实现归母净利润1.29亿元，同比下降45.70%。1）分产品来看，2022H1公司预调酒/食用香精分别实现营收8.66亿元/1.38亿元，同比分别下降17.99%/0.13%，预调酒业务业绩下滑主要系二季度疫情防控等原因，公司原物料供给、生产、物流、销售推广受限明显，食用香精业务在公司的大客户战略下营收基本保持稳健；2）分销售区域来看，2022H1公司在华北/华东/华南/华西/其他区域分别实现营收1.17亿元/5.03亿元/2.46亿元/1.38亿元/0.33亿元，同比增速分别为-14.00%/-15.96%/-12.49%/-22.66%/90.06%；3）从经销商数量来看，截至2022年6月底，公司经销商数量为1963个，相比年初净增75个，渠道下沉工作稳步推进。  毛利率下降&费用率提升，影响整体盈利水平。 2022Q2公司整体毛利率水平为61.15%，同比下降5.50pct。2022Q2销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为17.91%/7.68%/3.93%/-0.39%，同比分别增加0.75pct/3.14pct/1.73pct/0.53pct，2022Q2公司销售费用有所收缩，但是收入下降使得费用率提升，管理费用增长主要系公司新增股权激励费用等因素所致，此外公司持续加大研发投入致研发费用率提升。毛利率下降及费用率提高的综合影响下，2022Q2公司实现净利率水平为25.81%，同比下降8.38pct。  上半年持续推进产品创新，烈酒业务反响良好。今年上半年微醺系列包装完成焕新，长线新品“酸梅汤朗姆风味”上市反响良好，强爽系列口味升级，疫情影响下公司持续做好产品创新、升级工作，夯实产品力基础。未来，公司将继续推进 “358”（3 度、5 度、8 度酒精含量）品类矩阵建设，并全面启动新代言人传播计划。烈酒业务方面，崃州蒸馏厂顺利灌桶包括雪莉桶、葡萄酒桶、波本桶、朗姆桶等各种风味的麦芽威士忌及谷物威士忌，首次私人定制单桶抢购活动也圆满完成。下半年预期疫情影响减弱，核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 食品饮料 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 公司的品宣及产品推广活动也接连发力，预调酒销售有望迎来反弹，我们仍然看好公司作为预调酒龙头，在此轮行业复苏过程中的长期发展潜力及空间。  投资建议：公司所处预调酒赛道竞争格局良好，凭借强研发和对消费者需求的精准把握，不断推出新品拓宽消费人群。经历上一轮预调酒泡沫后，公司积极调整，开启新一轮渠道下沉。未来，公司在品牌、研发、产品等方面的综合实力有望巩固行业龙头地位，品类拓展及渠道开发将进一步打开长期成长空间。预计公司2022-2024年EPS为0.65、0.83、1.03元，对应PE分别为36倍、28倍、22倍，维持“增持”评级。  风险提示：宏观经济波动风险、疫后需求恢复不及预期、行业竞争加剧、原材料价格风险、新品推广不及预期、渠道下沉不及预期、食品安全风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,926.64 2,594.36 2,796.72 3,505.13 4,314.81 成长性 营业成本 664.62 896.98 978.85 1,209.27 1,462.72 营业收入增长 31.20% 34.66% 7.80% 25.33% 23.10% 销售费用 428.11 566.90 615.28 781.64 964.36 营业成本增长 42.63% 34.96% 9.13% 23.54% 20.96% 管理费用 100.85 136.49 145.43 178.76 215.74 营业利润增长 71.70% 24.71% 3.74% 25.61% 24.43% 研发费用 63.83 73.11 83.90 105.15 129.44 利润总额增长 77.12% 24.85% 3.27% 25.89% 24.41% 财务费用 -7.88 -20.44 -13.98 -17.53 -21.57 归母净利润增长 78.31% 24.38% 2.09% 27.44% 24.47% 其他收益 95.52 43.83 35.00 35.00 30.00 盈利能力 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 毛利率 65.50% 65.43% 65.00% 65.50% 66.10% 营业利润 672.06 838.12 869.42 1,092.04 1,358.80 销售净利率 34.88% 32.31% 31.09% 31.16% 31.49% 营业外收支 2.74 4.35 0.62 3.24 3.85 ROE 6.91% 7.95% 15.90% 18.41% 20.56% 利润总额 674.80 842.47 870.04 1,095.28 1,362.65 ROIC 34.75% 43.03% 30.95% 37.98% 44.44% 所得税 139.32 177.99 191.41 230.01 286.16 营运效率 少数股东损益 -0.02 -1.59 -1.36 -1.28 -2.11 销售费用/营业收入 22.22% 21.85% 22.00% 22.30% 22.35% 归母净利润 535.51 666.06 679.99 866.55 1,078.60 管理费用/营业收入 5.23% 5.26% 5.20% 5.10% 5.00% 资产负债表 （百万）万） 研发费用/营业收入 3.31% 2.82% 3.00% 3.00% 3.00% 流动资产 1,826.79 2,813.50 3,087.43 3,617.15 4,084.84 财务费用/营业收入 -0.41% -0.79% -0.50% -0.50% -0.50% 货币资金 1,502.99 2,335.43 2,781.40 3,062.54 3,484.84 投资收益/营业利润 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 应收票据应收账款合计 110.28 164.80 71.37 224.62 235.77 所得税/利润总额 20.65% 21.13% 22.00% 21.00% 21.00% 其他应收款 20.31 22.27 60.00 60.00 60.00 应收账款周转率 17.08 19.08 24.00 24.00 18.95 存货 105.24 184.10 98.68 170.05 236.26 存货周转率 19.77 17.93 19.78 26.09 21.24 非流动资产 2,060.07 2,826.82 3,051.66 3,290.00 3,480.16 流动资产周转率 1.46 1.12 0.95 1.05 1.12 固定资产 1,125.40 2,119.66 2,288.77 2,454.63 2,608.30 总资产周转率 0.60 0.54 0.47 0.54 0.60 资产总计 3,886.87 5,640.32 6,139.09 6,907.14 7,565.00 偿债能力 流动负债 650.52 867.53 895.28 1,228.75 1,350.70 资产负债率 17.20% 32.78% 30.49% 31.96% 30.78% 短期借款 0.00 0.00 30.00 30.00 30.00 流动比率 2.81 3.24 3.45 2.94 3.02 应付款项 401.88 570.78 529.47 890.16 1,013.06 速动比率 2.65 3.03 3.34 2.81 2.85 非流动负债 17.99 981.55 976.39 978.97 977.68 每股指标（元） 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS 0.53 0.64 0.65 0.83 1.03 负债合计 668.51 1,849.09 1,871.67 2,207.73 2,328.38 每股净资产 3.06 4.82 4.07 4.48 4.99 股东权益 3,218.35 3,791.23 4,267.42 4,699.42 5,236.61 每股经营现金流 0.69 1.16 0.89 0.98 1.19 股本 535.85 749.79 1,049.70 1,049.70 1,049.70 每股经营现金/EPS 1.31 1.82 1.37 1.18 1.16 留存收益 2,693.36 2,878.08 3,218.07 3,651.35 4,190.65 少数股东权益 2.05 0.46 -0.35 -1.63 -3.73 估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债和权益总计 3,886.87 5,640.32 6,139.09 6,907.14 7,565.00 PE 43.93 36.34 35.66 27.98 22.48 现金流量表 （百万）万） PEG 2.53 2