2022半年报点评：渠道多元进展迅速，海外销售短期承压

投资建议：公司长期双轮驱动基本盘坚实，但短期业绩略低于预期，我们下调盈利预测，预计2022-2024年EPS为3.87/4.91/6.30元（2022-2024年原值为4.56/5.74/7.18元 ， 下调幅度为-15%/-14%/-12%），同比+10%/+27%/+28%，参考可比公司，给予公司22年30xPE，下调目标价至116元，维持“增持”评级。 营收及业绩表现略低于预期：公司2022H1营收68.22亿元，同比+27.31%，归母净利润8.77亿元，同比+3.15%；其中2022Q2营业收入36.21亿元，同比+15.54%，归母净利润4.53亿元，同比-12.34%。 国内优于海外，积极布局线下：2022H1科沃斯品牌量减价增，其22H1海外/国内增速分别+17%/+41%。2022H1添可品牌量价齐升，其22H1海外/国内增速分别+16%/+60%，预计欧美市场有所拖累，日本和亚太市场增长显著。科沃斯/添可22H1线下增长迅速，分别同比+93%/+123%，营收占比均超20%。预计后续多元化渠道将继续赋能公司拓展，线下线上将形成联动，进一步培养消费者的品牌认知。 费用投放影响净利，长期业绩支撑坚实：2022Q2毛利率为52.28%，环比+2.8pcts，产品结构升级及成本下行均有驱动。2022H1汇兑收益5834万元；计提股份支付用1.72亿元，增厚约1.6pcts费用率；市场营销及广告费用12.18亿元，约增厚5pcts费用率。短期费用投放力度和股份支付情况不改公司长期发展趋势，长期业绩支撑坚实。 风险提示:原材料价格波动风险，海外消费疲弱对扫地机出口的影响。 1.事件 Q2营收及业绩表现略低于预期。公司2022年上半年实现营业收入68.22亿元，同比+27.31%，归母净利润8.77亿元，同比+3.15%，扣非归母净利润8.42亿元，同比+3.26%；其中2022Q2实现营业收入36.21亿元，同比+15.54%，归母净利润4.53亿元，同比-12.34%，扣非归母净利润4.61亿元，同比-7.50%。2022Q2的营收及业绩表现略低于预期，主要由海外营收低于预期及销售费用投放较多所致。 2.收入端：国内优于海外，积极布局线下 从品类来看：扫地机+洗地机双轮驱动持续，其他机器人产品布局逐渐丰富。 1）扫地机量减价增，产品结构持续优化：公司服务机器人（扫地机为主）2022H1营收35.27亿元，同比+32.62%；销量约142.13万台，同比-5.6%；均价2460元，同比+41.9%，呈现量减价增的趋势。扫地机产品持续迭代升级，2022H1自清洁类产品收入占科沃斯品牌扫地机器人中国市场收入的63.8%，同比+43.5pcts；出货量55万台，同比+254.5%。8月以来，公司X1、T10等机型降价趋势明显，期待后续销量进一步提升。 2）洗地机量价齐升，主要受量增驱动：公司智能生活电器2022H1营收32.23亿元，同比+24.9%；智能生活电器中添可自主品牌营收29.53亿元，同比+45%；添可销量约152万台，同比+33.4%；添可均价约1941元，同比+8.6%。添可芙万洗地机销量109万台，同比+48.6%。芙万3.0营收占比持续提升，618期间贡献国内洗地机成交额的30%。 3）ODM及OEM大幅减少：服务机器人营收3038万元，同比-36.27%； 清洁类电器ODM//OEM营收2.7亿元，同比-50.33%。 4）丰富其他机器人产品矩阵：2022H1公司重点以食万料理机为核心加速布局智慧厨房生态体系，建立了食万3.0料理机、食万净菜、添可生活APP三大核心板块。此外，公司持续投入新一代商用清洁机器人的研发和商业布局，打造更全面的清洁解决方案。 从线上线下渠道来看，公司积极布局线下，多元化渠道效果明显。2022年6月底，科沃斯品牌国内线下售点数近1300家，22H1线下销售收入达5.69亿元，同比+93.47%，占同期国内销售收入的22.33%。添可已完成超过600家线下售点的布局，营收6.67亿元，同比+ 122.54%，占同期国内销售收入的31.25%。线下渠道已成为公司重要营收来源，在线下渠道成为培养消费者认知和进一步提升清洁电器转化率的大背景下，公司已形成较为明显的先发优势。 从海内外销售情况来看，国内表现优于海外，欧美拖累较为明显。公司科沃斯品牌22H1海外收入同比+17.2%，基于Q1同比约+50%，我们推测科沃斯品牌Q2海外同比下滑；添可22H1海外收入同比+15.9%，基于Q1同比+40%，我们预计Q2近似同比持平。海外分区域来看，预计欧美市场拖累明显，日本和亚太市场增长显著。 图1：科沃斯自有品牌占比进一步提升 3.利润端：毛利率环比改善，费用投放影响净利 毛利端：Q2毛利率环比改善，产品结构升级及成本下行均有驱动。2022年上半年公司毛利率为50.99%，同比+0.71pct，净利率为12.87%，同比-3.03pct；其中2022Q2毛利率为52.28%，同比-0.49pct，环比+2.8pcts，净利率为12.53%，同比-4.01pct，环比-0.7pct。Q1电池电芯及大宗价格的提升对Q1毛利率有所压制，预计此现象在Q2有所缓解；Q2大促期间X1、T10、芙万3.0等高端产品在公司营收占比进一步提升，预计对毛利率有所拉动。 费用率：股份支付和销售费用增厚公司费用率。公司2022上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为27.22%、4.74%、5.16%、-0.8%，同比+4.5、+0.35、+1.39、-1.51pct；其中22Q2季度销售、管理、研发、财务费用率分别为29.42%、4.62%、5.23%、-1.98%，同比+5.03、+0、+1.69、-3.12pct。公司2022H1末账上有1.36亿美元（换算成人民币9.14亿元），受汇率波动影响，公司2022H1公司汇兑收益5834万元。公司2022H1计提股份支付用1.72亿元，我们推算增厚约1.6pcts费用率，剔除股份支付费用影响后，归属于上市公司股东的净利润10.22亿元人民币，较上年同期增长14.72%。受宏观因素影响，市场营销投入产出效率有所下降，22H1销售费用中的市场营销及广告费用12.18亿元，同比+75.5%，约增厚5pcts费用率。 4.资产及现金流：资金占款能力增强，现金流表现良 好 资产情况：公司2022年上半年期末现金+交易性金融资产为42.69亿元，同比+93.1%，环比2021年末-1.47亿元；存货为29.54亿元，同比+29.51%，应收票据和账款合计为15.65亿元，同比+21.58%。 周转情况：公司2022年上半年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为144.56、44.19和138.05天，同比+24.13、+0.93和+0.38天，存货周转有所放缓，预计Q2国内疫情和欧美需求疲弱对产品周转有所影响。 现金流情况：公司2022年上半年经营活动产生的现金流量净额为5.19亿元，同比+47.19%，其中销售商品及提供劳务现金流入72.44亿元，同比+26.67%，购买商品、接受劳务支付的现金36.53亿元，同比+2.61%，支付其他与经营活动有关的现金17.44亿元，同比+70.44%，支付给职工以及为职工支付的现金9.78亿元，同比+31.11%；其中2022Q2经营活动产生的现金流量净额为3.06亿元，同比+48.31%，其中销售商品及提供劳务现金流入32.06亿元，同比+0.45%，购买商品、接受劳务支付的现金12.22亿元，同比-39.28%。公司Q2末应收票据及应收账款环比2021年底-2.19亿元，应付票据及应付款项环比2021年底+2.15亿元，公司资金占款能力增强，对现金流的优化存在促进作用。 公司2022年上半年投资活动产生的现金流量净额为0.19亿元，同比+3.06亿元，主要系本期赎回银行理财产品收到的现金增加所致；2022Q2投资活动产生的现金流量净额为0.58亿元，同比+3.17亿元。公司2022年上半年筹资活动产生的现金流量净额为-5.32亿元，同比-5.31亿元，主要系本期收到限制性股票股权激励款项减少及本期发放现金股利增加所致；2022Q2筹资活动产生的现金流量净额为-6.01亿元，同比-2.56亿元。 5.投资建议 目标价116元，维持“增持”评级。公司长期双轮驱动基本盘坚实，但短期业绩略低于预期，我们下调盈利预测，预计2022-2024年EPS为3.87/4.91/6.30元（2022-2024年原值为4.56/5.74/7.18元，下调幅度为-15%/-14%/-12%），同比+10%/+27%/+28%，参考可比公司，给予公司22年30xPE，下调目标价至116元，维持“增持”评级。 6.风险提示 汇率波动对出口的影响、海外消费疲弱对扫地机出口的影响。