减免租金后业绩小幅亏损，看好未来离岛免税消费恢复

公司公告2022半年报：受上半年国内疫情影响，公司归母亏损1179万元，上年同期为盈利3.5亿元。1）业绩表现：22H1营业收入6.2亿元，同比下降30%；归母亏损1179万元，上年同期为盈利3.5亿元。2）收入构成：22H1非航业务、航空业务营业收入分别为4.1、2.1亿元，同比分别为-33%、-25%，营收占比分别为66%、34%。其中，非航业务中特许服务收入营收2.3亿元，同比下降38%，营收占比37%。3）毛利率：H1毛利率17%，同比-39pts，主要由于美兰机场二期扩建项目于2021年12月正式启用，公司运营开支显著提升。4）22H1租金减免：受上半年疫情影响，为缓解小微企业等租户经营压力履行社会责任，公司对符合要求的商户进行租金减免，因减免租金预计减少公司收益约6469万元。 非航业务：持续看好免税业务未来发展潜力。1）受疫情影响海南全岛免税业务呈现下滑。22H1海南岛合计接待国内外游客3469万人次，同比下降19.7%；旅游总收入643亿元，同比下降21.5%；离岛免税零售额、免税购物人数、免税品销售件数分别为211.6亿元、256.8万人次、3050.6万件，同比分别下降21%、下降33%、下降17%。美兰22H1线下免税销售额为13.03亿元，同比为下降40.4%。2）持续推进岛内免税刺激政策。为降低疫情带来的不利影响、促进岛内消费，自2022年4月28日起海南省开展1亿元消费券发放活动，直接拉动社会消费品零售总额12亿元。2022年6-12月，海南岛时间跨度最长的免税购物节开放。3）非航业务受疫情影响营收实现4.1亿元，同比下降33%，其中特许经营、货运、酒店、租金收入分别为23051、3570、4029、3716万元，同比分别为-38%、-37%、-21%、18%。租金收入提升主要由于机场二期投入运营使用，对外出租商铺面积增加所致。 航空业务：疫情反复导致业务下滑，营收同比下降25%。1）运营方面，22H1公司飞机起降架次、旅客吞吐量、货邮吞吐量分别为5.9万架次、656万人次和7.4万吨，同比分别为-22%、-34%、-15%。2）收入方面，22H1旅客服务、地面服务、飞机起降收入分别为9806、6906、4555万元，同比分别为-33%、-19%、-13%。 因机场二期投入运营使用，成本费用提升：22H1公司营业成本、销售费用、管理费用分别为5.2亿元、213万元、3546万元，合计5.6亿元，同比增24.5%，主要由于机场二期扩建项目投入运营使用，相应折旧、人工等支出提升，其中：折旧费用及无形资产摊销增1亿元，人工成本增1256万元，机场及外勤综合服务费增2055万元，财务费用增2791万元。 投资建议：1）盈利预测：基于公司减免部分租金以及22年疫情反复的影响，我们调整公司2022-2024年归母净利预测分别为0.22、4.8、9.4亿元（原预测为2、5、8.7亿元），对应EPS分别为0.05、1及2元，对应PE分别为374、17及9倍。2）投资建议：a）我们预计2022年内公司或迎来传统产能周期投资与非航驱动共振时点，维持估值方式，即参考非航业务占比较高机场，通常20倍PE以上，我们给予2023年20倍PE，即对应96亿人民币市值，预期较现价21%空间，一年期目标价折合港币23港元。b）看2025年：我们假设2025年公司重新签订协议，在120亿免税销售额基准上，免税提点提升5%，意味着4.5亿利润的增厚。因此在免税提点率为15%、20%、30%的假设下，对应免税业务利润分别为13.5、18、27亿元。综上所述，强调“推荐”评级。 风险提示：疫情冲击超出预期。 主要财务指标 图表1美兰机场免税店线下销售额及同比 图表2飞机起降架次 图表3旅客吞吐量