2022年中报点评：Q2顺价能力良好，彰显龙头风范

2022H1公司实现归母净利润10.57亿元，同增17.0%，符合我们的预期。 公司发布2022年半年报，2022H1实现营收90.15亿元，同增57.73%；实现归母净利润10.57亿元，同增16.98%。其中2022Q2实现营收51.31亿元，同增76.85%，环增32.09%；实现归母净利润7.18亿元，同增75.72%，环增111.76%。2022H1毛利率为20.02%，同降5.19pct，2022Q2毛利率22.79%，同增1.21pct，环增6.42pct；2022H1归母净利率为11.72%，同降4.08pct，2022Q2归母净利率13.99%，同降0.09pct，环增5.26pct。 顺利传导上涨成本，Q2胶膜量利双升。2022H1由于光伏行业景气度的波动，导致EVA粒子和胶膜价格大幅调整。光伏级EVA粒子自2022年2月底连续上涨，6月突破30000元/大关，目前回落至22000-23000元/吨。公司顺利传导上涨成本，2022Q2单平均价超过14元/平米，环比Q1涨价2.5元/平米+，单平净利约1.9元/平米（坏账冲回后约2.4元/平米），环比Q1增加0.8元，盈利能力修复。2022H1胶膜出货6.15亿平，同增33%，其中2022Q2胶膜出货3.3亿平，同增17%，环增38%，胶膜业务Q2量利双升。 2022年下半年海外分布式需求旺盛，看好下半年胶膜出货量环比继续增长。 光伏背板发展势头强劲，感光干膜结构优化。基于海内外分布式发电系统需求的大幅上涨，公司传统的背板业务呈现出强劲的发展势头。2022H1背板出货5650万平，同增80%，其中Q2出货3150万平，同增92%，环增26%。下半年仍将快速增长，年底产能达2200万平/月，我们预计全年出货超1亿平以上。感光干膜2022H1出货5406万平，同增19%，其中Q2出货2706万平，同增15%，环比持平。我们预计全年出货1.3-1.5亿平，同增30%-50%。江门基地4亿平感光干膜和6.145万吨合成树脂扩产逐步推进，规模效应+核心原材料自供也将推动毛利率将进一步提升。 越南扩产优化产业布局，新材料研发销售稳步推进。公司开展越南年产2.5亿平方米高效电池封装胶膜项目，折算光伏装机约25GW，用以满足东南亚当地组件企业光伏材料需求，降低经营成本。2022H1公司完成FCCL进口压机的到货和安装调试，铝塑复合膜开展量产产品验证，水处理膜支撑材料形成小规模销售，未来将持续为公司贡献业绩增量。 盈利预测与投资评级：基于公司顺价能力良好，叠加光伏级EVA粒子价格回落，我们维持公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为27.4/35.6/42.3亿元，同增25%/30%/19%。我们给予公司2023年35倍PE，对应目标价93.8元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等 2022H1公司实现归母净利润10.57亿元，同增17.0%，符合我们的预期。公司发布2022年半年报，2022H1实现营收90.15亿元，同增57.73%；实现归母净利润10.57亿元，同增16.98%。其中2022Q2实现营收51.31亿元，同增76.85%，环增32.09%； 实现归母净利润7.18亿元，同增75.72%，环增111.76%。2022H1毛利率为20.02%，同降5.19pct，2022Q2毛利率22.79%，同增1.21pct，环增6.42pct；2022H1归母净利率为11.72%，同降4.08pct，2022Q2归母净利率13.99%，同降0.09pct，环增5.26pct。 表1：2022H1收入90.15亿元，同比增长57.73%；盈利10.57亿元，同比增长16.98%（单位：亿元） 图1：2022H1收入90.15亿元，同比+57.73%（亿元，%） 图2：2022H1归母净利润10.57亿元，同比+16.98%（亿元，%） 图3：2022Q2收入51.31亿元，同比+76.85%（亿元，%） 图4：2022Q2归母净利润7.18亿元，同比+75.72%（亿元，%） 图5：2022H1毛利率、净利率同比-5.19、-4.08pct（%） 图6：2022Q2毛利率、净利率同比+1.21、-0.09pct（%） 顺利传导上涨成本，Q2胶膜量利双升。2022H1由于光伏行业景气度的波动，导致EVA粒子和胶膜价格存在大幅调整的情况。光伏级EVA粒子自2022年2月底连续上涨，6月突破30000元/大关，目前回落至22000-23000元/吨。公司顺利传导上涨成本，2022Q2单平均价超过14元/平米，环比Q1涨价2.5元/平米+，单平净利约1.9元/平米（坏账冲回后约2.4元/平米），环比Q1增加0.8元，盈利能力修复。2022H1胶膜出货6.15亿平，同增33%，其中2022Q2胶膜出货3.3亿平，同增17%，环增38%，胶膜业务Q2量利双升。2022年下半年海外分布式需求旺盛，看好下半年胶膜出货量环比继续增长。 图7：福斯特EVA胶膜季度销量（亿平） 光伏背板发展势头强劲，感光干膜结构优化。基于海内外分布式发电系统需求的大幅上涨，公司传统的背板业务呈现出强劲的发展势头。2022H1背板出货5650万平，同增80%，其中Q2出货3150万平，同增92%，环增26%。下半年仍将快速增长，年底产能达2200万平/月，我们预计全年出货超1亿平以上。感光干膜2022H1出货5406万平，同增19%，其中Q2出货2706万平，同增15%，环比持平。我们预计全年出货1.3-1.5亿平，同增30%-50%。江门基地4亿平感光干膜和6.145万吨合成树脂扩产逐步推进，规模效应+核心原材料自供也将推动毛利率将进一步提升。 图8：福斯特背板和感光干膜季度销量（万平） 越南扩产优化产业布局，新材料研发销售稳步推进。公司开展越南年产2.5亿平方米高效电池封装胶膜项目，折算光伏装机约25GW，用以满足东南亚当地组件企业就近供应光伏材料的需求，有利于优化产业布局、降低经营成本。2022H1公司完成FCCL进口压机的到货和安装调试，铝塑复合膜开展量产产品验证，水处理膜支撑材料形成小规模销售，未来将持续为公司贡献业绩增量。 费用控制能力强，期间费用率维持较低水平。公司2022H1期间费用同比增长14.49%至3.63亿元，期间费用率下降0.02个百分点至4.02%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比下降67.88%、上升57.53%、上升72.38%、下降295.47%至0.24亿元、4.11亿元、3.21亿元、-0.73亿元；费用率分别下降0.01、下降0、下降0.3、上升0.48个百分点至0.26%、4.56%、3.56%、-0.81%。公司2022Q2费用同比增长3.16%至1.79亿元，期间费用率下降2.5pct至3.49%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升73.70%、上升82.91%、上升101.00%、下降6817.07%至0.12亿元、2.34亿元、1.82亿元、-0.67亿元；费用率分别下降1.37、上升0.15、上升0.43、下降1.27个百分点至0.24%、4.56%、3.55%、-1.31%。 图9：2022Q2期间费用1.79亿元，同比+3.16%(亿元，%) 图10：2022Q2期间费用率3.49%，同比-2.5pct（%） 现金流大幅减少，合同负债有所下降。2022H1经营活动现金流量净流出12.56亿元，同比下降98.92%。销售商品取得现金61.52亿元，同比增长65.37%。期末合同负债0.4亿元，比年初下降26.29%。期末应收账款43.84亿元，较期初增长11.3亿元，应收账款周转天数下降2.65天至76.26天。期末存货29.92亿元，较期初上升5.42亿元；存货周转天数上升3.97天至67.92天。2022Q2经营活动现金净流出11.05亿元,同比降低895.58%。2022Q2销售商品取得现金33.90亿元,同比增长55.10%。2022Q2期末存货29.92亿元,同比增长14.88亿元。其中，2022H1现金流大幅减少主要系销售规模扩大，应收账款和销售商品收到的尚未到期解付银行承兑汇票增加、期末结存存货和预付货款增加所致。 图11： 图12：2022Q2期末合同负债0.4亿元，同比-31.65%（亿元） 盈利预测与投资评级：基于公司顺价能力良好，叠加光伏级EVA粒子价格回落，我们维持公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为27.4/35.6/42.3亿元，同增25%/30%/19%。我们给予公司2023年35倍PE，对应目标价93.8元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。