半年报点评：中报大超预期，盈利能力卓越，尽显龙头风范

隆基股份（601012）半年报点评 证券研究报告·公司研究·电源设备 1 / 10 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 中报大超预期，盈利能力卓越，尽显龙头风范 买入（维持） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 32,897 54,315 84,141 100,609 同比（%） 49.6% 65.1% 54.9% 19.6% 归母净利润（百万元） 5280 8567 12031 15307 同比（%） 106.4% 62.3% 40.4% 27.2% 每股收益（元/股） 1.40 2.27 3.19 4.06 P/E（倍） 43.30 26.68 19.00 14.93 投资要点  公司20H归母净利润41.16亿元，同增104.83%，大超预期： 公司发布2020年半年报，报告期内实现营业收入201.41亿元，同比增长42.73%；实现归母净利润41.16亿元，同比增长104.83%，Q2实现营业收入115.42亿元，同比增长37.38%，环比上升34.22%；实现归母净利润22.52亿元，同比增长61.08%，环比上升20.84%，大超预期。  结构改善+新产能释放，硅片盈利韧性强劲：20年上半年公司单晶硅片产量为 44.00 亿片，同比增长 54.14%，硅片外销24.69亿片，同比增长15%，(其中Q1外销13.5亿片，Q2外销11.09亿片，主要原因在于Q2组件自用环比大幅提升)，自用14.89亿片，同增87%。结构方面，公司上半年166硅片占比达到37%，从盈利能力来看，虽然Q2硅片价格连续下跌，但受益于：1）硅料价格下降；2）公司新产能释放非硅成本进一步下降；3）公司硅片结构改善，公司上半年整体毛利率仍较高。  组件销量超预期，结构表现亮眼：公司上半年组件外销6.578GW，同比增长106.04%，收入实现115亿元，同比增长77.4%。其中Q2外销4.71GW，同比增长149.2%，环比增长151.9%，Q2组件销量超出市场预期，20H1公司组件市占率快速提升至10%以上（19年市占率7%）。公司组件结构表现亮眼：1）北美市场占比高：从组件事业部看，公司海外销售收入占比57.8%，其中高价高盈利的美洲地区销售收入占比29.8%，出货占比15%左右；2）大尺寸占比持续提高：公司上半年M6组件占比63%，超出行业平均水平，预计Q3的M6占比可达90%，全年占比70%+；从在手订单和下游反馈来看，预计明年组件2/3为166尺寸，1/3为182尺寸，大尺寸占比迅速提升预计进一步增强公司盈利能力。3）双玻占比高：公司上半年双玻组件占比46%，双玻组件相对普通组件有溢价2-3分/W，盈利能力更强。  行业集中度迅速提升，公司扩产加速强者更强：今年受疫情影响，下游需求萎缩，产业链价格超跌，下半年上游硅料供需失衡，全产业链涨价，价格剧烈波动下，小厂经营困难，龙头加速扩产，全产业链集中度进一步提升，多晶硅料、电池片、组件环节市场集中度提升明显。公司今年扩产规划预计超预期完成，预计到年底公司硅棒、硅片、电池、组件产能分别为82.3、77.8、33.3、40.3GW，预计公司2020-2021单晶硅片市占率提升至53%、59%、组件市占率提升至14.5%、21.4%。龙头强者恒强！  三费控制优秀，费用率大幅改善：公司2020H费用同比下降14.69%至10.43亿元，期间费用率下降0.89个百分点至5.18%。其中，销售、管理、研发、财务费用分别同比下降39.58%、上升46.76%、上升59.20%、下降137.26%至3.3亿元、5.86亿元、1.86亿元、-0.6亿元；费用率分别下降2.23、上升0.08、上升0.1、下降1.43个百分点至1.64%、2.91%、0.92%、-0.30%。  盈利预测与投资评级：们预计公司 20-22年业绩为：85.67、120.31、153.07亿元，同比+62.3%、+40.4%，+27.2%，对应EPS为2.27/3.19/4.06。目标价79.75元，对应21年25倍 PE，维持“买入”评级。  风险提示：政策不达预期，竞争加剧等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 60.60 一年最低/最高价 20.97/60.85 市净率(倍) 7.37 流通A股市值(百万元) 228313.52 基础数据 每股净资产(元) 8.22 资产负债率(%) 53.21 总股本(百万股) 3772.02 流通A股(百万股) 3767.55 [Table_Report] 相关研究 1、《隆基股份（601012）：业绩与现金流均表现亮眼，单晶龙头尽显优势》2020-04-23 2、《隆基股份（601012）：Q1大超预期，盈利能力卓越》2020-04-17 3、《隆基股份（601012）：单晶替代收官之年，组件龙头呼之欲出》2020-01-17 [Table_Author] 2020年08月28日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn -51%-26%0%26%51%77%103%129%2019-082019-122020-04隆基股份沪深300 2 / 10 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 公司20H归母净利润41.16亿元，同增104.83%，大超预期： 公司发布2020年半年报，报告期内实现营业收入201.41亿元，同比增长42.73%；实现归母净利润41.16亿元，同比增长104.83%，Q2实现营业收入115.42亿元，同比增长37.38%，环比上升34.22%；实现归母净利润22.52亿元，同比增长61.08%，环比上升20.84%，大超预期。 表1：2020H收入201.41亿元，同比增长42.73%；盈利41.16亿元，同比增长104.83% 隆基股份 2020H1 2019H1 同比 2020Q2 2019Q2 同比 2020Q1 环比 营业收入 201.41 141.11 42.7% 115.42 84.01 37.4% 85.99 34.2% 毛利率 29.2% 26.2% 3.0pct 27.3% 28.0% -0.8pct 31.9% -4.6pct 营业利润 48.77 24.45 99.4% 26.09 17.05 53.0% 22.69 15.0% 利润总额 48.46 24.12 100.9% 25.86 16.70 54.9% 22.60 14.4% 归属母公司净利润 41.16 20.10 104.8% 22.52 13.98 61.1% 18.64 20.8% 扣非归母净利润 38.94 19.96 95.1% 21.33 14.00 52.4% 17.61 21.1% 归母净利率 20.4% 14.2% 6.2pct 19.5% 16.6% 2.9pct 21.7% -2.2pct 股本 37.72 36.24 - 37.72 36.24 - 37.72 - EPS 1.09 0.55 96.8% 0.60 0.39 54.8% 0.49 20.8% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图1：2020H收入201.41亿元，同比+42.73% 图2：2020H归母净利润41.16亿元，同比+104.83% 数据来源：WIND，东吴证券研究所 数据来源：WIND，东吴证券研究所 图3：Q2收入115.42亿元，同比+37.38% 图4：Q2归母净利润22.52亿元，同比+61.08% 22.80 36.80 59.47 115.31 163.62 219.88 328.97 201.41 33.49%61.38%61.60%93.89%41.90%34.38%49.62%42.73%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05010015020025030035020132014201520162017201820192020H1营业收入同比0.71 2.94 5.20 15.47 35.65 25.58 52.80 41.16 -229.74%313.85%77.25%197.36%130.38%-28.24%106.40%104.83%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%0.010.020.030.040.050.060.020132014201520162017201820192020H1归属母公司净利润同比 3 / 10 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 数据来源：WIND，东吴证券研究所 数据来源：WIND，东吴证券研究所 图5：2020H毛利率、净利率同比+3.01、+6.2pct 图6：Q2毛利率、净利率同比-0.78、+2.87pct 数据来源：WIND，东吴证券研究所 数据来源：WIND，东吴证券研究所 结构改善+新产能释放，硅片盈利韧性强劲：20年上半年公司单晶硅片产量为 44.00 亿片，同比增长 54.14%，硅片外销24.69亿片，同比增长15%，(其中Q1外销13.5亿片，Q2外销11.09亿片，主要原因在于Q2组件自用环比大幅提升)，自用14.89亿片，同增87%。结构方面，公司上半年166硅片占比达到37%，从盈利能力来看，虽然Q2硅片价格连续下跌，但受益于：1）硅料价格下降；2）公司新产能释放非硅成本进一步下降；3）公司硅片结构改善，公司上半年整体毛利率仍较高。 组件销量超预期，结构表现亮眼：公司上半年组件外销6.578GW，同比增长106.04%，收入实现115亿元，同比增长77.4%。其中Q2外销4.71GW，同比增长149.2%，环比增长151.9%，Q2组件销量超出市场预期，20H1公司组件市占率快速提升至10%以上（19年市占率7%）。公司组件结构表现亮眼：1）北美市场占比高：从组件事业部来看，公司海外销售收入占比57.8%，其中高价高盈利的美洲地区销售收入占比29.8%，出货34.70 65.32 46.69 73.16 57.10 84.01 85.82 102.04 85.99 115.42 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0204060801001201402018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2单季收入同比环比5.43 7.64 3.84 8.67 6.11 13.98 14.75 17.95 18.64 22.52 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0.05.010.015.020.025.02018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2归属母公司净利润同比环比13.07%12.26%17.01%20.37%27.48%32.27%22.25%28.90%29.23%-3.20%3.11%7.98%8.75%13.42%21.79%11.63%16.05%20.44%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%201220132014201520162017201820192020H1年度毛利率年度归母净利率21.91%23.00%21.32%22.33%23.54%28.05%29.93%31.74%31.8