前端业务持续高增，创新药CDMO表现亮眼

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年08月29日 证 券研究报告•2022年 中报点评 当前价： 151.82元 皓元医药（688131） 医 药生物 目标价： ——元（6个月） 前端业务持续高增，创新药CDMO表现亮眼 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.04 流通A股(亿股) 0.60 52周内股价区间(元) 112.00-414.57 总市值(亿元) 158.01 总资产(亿元) 26.25 每股净资产(元) 18.40 相关研究 [Table_Report] 1. 皓元医药（688131）：前后端业务共同发力，产能扩张驱动高速成长 (2022-04-25) 2. 皓元医药（688131）：业绩符合预期，新扩产能驱动高速成长 (2021-10-27) 3. 皓元医药（688131）：加快产能升级，联动前后端业务 (2021-08-26) 4. 皓元医药（688131）：小分子研发&产业一体化服务商，高速成长可期 (2021-06-11) [Table_Summary]  事件：公司发布2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入6.2亿元，同比增长36.5%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长22.5%；实现归母扣非净利润1.1亿元，同比增长17.4%。  克服疫情不利影响，业绩高增持续。2022H1公司毛利率为56.3%(+2.1pp)，净利率为18.5%(-2.3pp)，毛利率增长主要得益于高毛利前端业务占比提升，净利率下降主要由费 用 提升所致；销售费率为7.2%(+0.9pp)，管理费率为11.2%(+1.1pp)，研发费率为13.3%(+3.8pp)，财务费率为-0.1%(-1.6pp)，销售费用增长明显主要由职工薪酬提升所致，管理费用大幅提升主要由于场地租赁费用和股权激励分期确认股份支付增加，研发费用提升主要由于研发投入和研发人员薪酬提升，财务费用明显下降主要系储蓄性存款形成较多利息收入。分季度看，2022Q2公司实现收入3.2亿元(+40%)，归母净利润5404.4万元(+32.4%)，归母扣非净利润5111.1万元(+27.3%)，疫情下业绩仍实现高速增长。  前端分子砌块和工具化合物业务持续发展，品类和订单稳定增长。2022H1公司分子砌块和工具化合物业务实现收入3.8亿元(+59.9%)，其中分子砌块业务收入1.1亿元(+78.3%，占前端业务收入29.4%)，工具化合物业务收入2.7亿元(+53.3%，占前端业务收入70.6%)。目前已完成约1.6万种产品自主研发、合成，累计储备约5.2万种分子砌块、约1.9万种工具化合物，构建130多种集成化化合物库，2022H1累计完成超17万个订单。此外，公司2022年开始布局生物版块相关业务，目前累计形成重组蛋白、抗体等各类生物大分子超2800种，持续为全球药企和生命科学研究机构提供高质量产品和高水平服务。  后端原料药及中间体业务管线丰富，结构持续优化。2022H1公司原料药及中间体业务实现收入2.3亿元(+10.4%)，目前后端业务在手订单超2.5亿元。1）仿制药：2022H1实现收入9396.7万元(占后端业务收入40.3%)，累计承接项目201个(+36.7%)，其中商业化项目52个，小试项目122个；2）创新药：2022H1实现收入1.4亿元(+66.7%，占后端业务收入59.7%)，累计承接项目234个(+81.4%)，其中198个处于临床前及临床I期，27个处于临床II/III期，9个处于商业化阶段)；海外项目共73个(+25.9%)，公司加速拓展海外市场，有力助推全球创新药研发产业进程；3）ADC：2022H1销售收入同比增长69.5%，项目共55个，合作客户超380家(+61.9%)，上半年协助客户完成7项IND/NDA申报，已获得DMF备案5个，14个CMC项目在研。  加速产能升级，提升全产业链承接能力。高活ADC产能持续扩容，目前马鞍山产业化基地I期1个生产车间已处于试生产准备阶段，安徽皓元新建两条ADC产线计划9月初投入运营。此外，公司拟通过发行股份及支付现金购买药源药物100%股权，快速补充后端制剂CDMO能力。新建产能有望助力公司原料药和中间体业务快速发展，并进一步加速向制剂产业链延伸。  盈利预测：我们预计2022-2024年EPS分别为2.48元、3.67元、5.20元，对应PE分别为61、41、29倍。  风险提示：订单不及预期；在研产品进度不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 969.23 1402.36 2010.17 2853.73 增长率 52.61% 44.69% 43.34% 41.96% 归属母公司净利润（百万元） 190.98 258.23 382.19 540.94 增长率 48.70% 35.21% 48.00% 41.54% 每股收益EPS（元） 1.83 2.48 3.67 5.20 净资产收益率ROE 10.38% 12.57% 16.03% 18.99% PE 83 61 41 29 PB 8.67 7.75 6.67 5.57 数据来源：Wind，西南证券 -67%-57%-48%-38%-29%-19%-10%0%10%19%29%38%21/821/1021/1222/222/422/6皓元医药 沪深300 皓 元医药（688131）2022年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 969.23 1402.36 2010.17 2853.73 净利润 190.57 258.23 382.19 540.94 营业成本 444.70 671.09 939.94 1323.33 折旧与摊销 28.86 23.06 33.50 47.56 营业税金及附加 2.73 4.21 6.03 8.56 财务费用 6.24 8.41 12.06 17.12 销售费用 69.60 112.19 160.81 228.30 资产减值损失 -29.09 0.00 0.00 0.00 管理费用 114.07 315.53 462.34 670.63 经营营运资本变动 -220.96 -200.98 -223.51 -319.80 财务费用 6.24 8.41 12.06 17.12 其他 82.21 -27.70 9.23 -3.08 资产减值损失 -29.09 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 57.83 61.03 213.48 282.75 投资收益 -0.12 0.00 0.00 0.00 资本支出 -297.36 -550.00 -560.00 -570.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -8.48 -100.00 -100.00 -100.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -305.84 -650.00 -660.00 -670.00 营业利润 209.75 290.93 428.98 605.79 短期借款 -70.90 294.00 100.00 478.23 其他非经营损益 -0.23 -0.11 -0.13 -0.15 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 209.52 290.82 428.85 605.64 股权融资 1107.44 0.00 0.00 0.00 所得税 18.95 32.59 46.66 64.70 支付股利 0.00 -38.20 -51.65 -76.44 净利润 190.57 258.23 382.19 540.94 其他 -29.24 -25.82 -2.06 -7.12 少数股东损益 -0.41 0.00 0.00 0.00 筹 资活动现金流净额 1007.29 229.98 46.29 394.67 归属母公司股东净利润 190.98 258.23 382.19 540.94 现金流量净额 752.05 -358.99 -400.23 7.42 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1037.17 678.18 277.95 285.37 成长能力 应收和预付款项 166.21 235.84 340.07 481.31 销售收入增长率 52.61% 44.69% 43.34% 41.96% 存货 352.07 601.30 855.15 1233.39 营业利润增长率 41.07% 38.70% 47.45% 41.21% 其他流动资产 35.03 44.01 63.08 89.55 净利润增长率 48.38% 35.50% 48.00% 41.54% 长期股权投资 69.97 69.97 69.97 69.97 EBITDA 增长率 45.16% 31.67% 47.19% 41.29% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 345.88 829.52 1302.72 1761.87 毛利率 54.12% 52.15% 53.24% 53.63% 无形资产和开发支出 55.17 101.07 156.97 222.87 三费率 19.59% 31.10% 31.60% 32.10% 其他非流动资产 323.05 420.44 517.83 615.23 净利率 19.66% 18.41% 19.01% 18.96% 资产总计 2384.55 2980.33 3583.75 4759.55 ROE 10.38% 12.57% 16.03% 18.99% 短期借款 6.00 300.00 400.00 878.23 ROA 7.99% 8.66% 10.66% 11.37% 应付和预收款项 264.84 386.10 547.52 768.52 ROIC 46.57% 27.80% 22.47% 21.34% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 25.26% 22.99% 23.61% 23.49% 其他负债 277.27 240.00 251.45 263.53 营运能力 负债合计 548.11 926.10 1198.98 1910.28 总资产周转率 0.60 0.52 0.61 0.68 股本 74.34 104.08 104.08 104.08 固定资产周转率 7.02 4.46