请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1调味品海天味业（603288.SH）增持-A(维持)需求&成本双承压经营逐季改善可期2022年8月29日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2022年8月29日收盘价（元）：78.57年内最高/最低（元）：124.40/71.55流通A股/总股本（亿）：46.34/46.34流通A股市值（亿）：3,640.80总市值（亿）：3,640.80基础数据：2022年6月30日基本每股收益：0.73摊薄每股收益：0.73每股净资产(元)：5.20净资产收益率：14.10分析师：周蓉执业登记编码：S0760522080001陈振志执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com事件描述事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入135.32亿元，同比增长9.73%，归母净利润33.93亿元，同比增长1.21%。其中22Q2实现营业收入63.22亿元，同比增长22.19%，归母净利润15.64亿元，同比增长11.79%。事件点评需求&成本双承压，营收平稳增长。22H1/22Q2公司营收分别为135.32/63.22亿元，同比+9.73%/+22.19%。1）分品类看，酱油/调味酱/蚝油/其他调味品22H1同比分别+6.8%/-3.6%/+3.7%/+39.0%，22Q2同比分别+17.1%/+3.9%/+12.0%/+87.3%。22Q2疫情逐步趋缓，在前期提价及低基数背景下，各品类营收实现正增长，其中食醋料酒等品类实现较快增长，助力半年目标达成。2）分区域看，22H1东部/南部/中部/北部/西部地区营收同比分别+5.7%/+15.8%/+2.5%/+11.4%/+3.5%，22Q2同比分别+5.9%/+27.3%/+20.9%/+28.1%/+19.6%。22Q2南部及北部实现较快增长。2022H1经销商数量为7147家，净减少283家。上半年在疫情反复&消费疲软背景下，行业整体承压。6月餐饮端逐步修复，公司发力追赶全年任务指标，整体来看基本符合预期。同时根据渠道反馈，目前库存水平2.5-3个月左右。伴随疫情趋缓，外出就餐频次增加，餐饮产业需求有望释放，公司是调味品B端龙头，有望率先受益。成本上行背景下，22H1毛利率有所承压。22H1公司毛利率为36.63%，同比-2.68ptc；销售/管理/财务费用率分别为5.08%/1.48%/-2.36%，同比-0.39/-0.00/-0.19ptc；净利率为25.08%，同比-2.11ptc。22Q2公司毛利率为34.87%，同比-2.19ptc；销售/管理/财务费用率分别为4.68%/1.62%/-3.39%，同比-0.48/-0.32/-0.40ptc，净利率为24.74%，同比-2.30ptc。上半年毛利率方面由于原材料成本上行，有所承压。公司在21Q4实施提价，22Q1提价传导基本完成。但当前受外部环境影响，各项成本依然维持高位，建议积极跟踪后续成本变动及拐点出现后的业绩弹性。费用投入方面，预计公司还将通过内部挖潜、新品扩张等手段一定程度上对冲成本上行及同业竞争压力，助力其盈利能力保持稳定。投资建议展望下半年，期待疫情精准防控之后餐饮改善带来的机会，同时叠 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2加之前的提价贡献，公司季度间有望逐季环比改善。长期看，公司拥有强竞争力，龙头地位稳固，在外部环境压力较大下，公司利用其渠道及品牌优势，不断扩大市场份额，实现稳健增长。我们预测公司2022-2024年营业收入分别为280.94/319.30/362.91亿元，同比增长12.4%/13.7%/13.7%。归母净利润73.30/87.11/102.16亿元，同比增长9.9%/18.8%/17.3%。对应EPS1.58/1.88/2.20元，当前股价对应PE分别为49.3/41.5/35.4倍，给予“增持-A”投资评级。风险提示局部地区疫情反复；行业竞争加剧；原材料成本快速上升；新品推广不及预期；食品安全问题等。财务数据与估值：会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)22,79225,00428,09431,93036,291YoY(%)15.19.712.413.713.7净利润(百万元)6,4036,6717,3308,71110,216YoY(%)19.64.29.918.817.3毛利率(%)42.238.737.539.840.9EPS(摊薄/元)1.381.441.581.882.20ROE(%)31.828.426.527.327.1P/E(倍)56.554.249.341.535.4P/B(倍)18.015.513.111.49.6净利率(%)28.126.726.127.328.2数据来源：最闻，山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产2420027579333853747245073营业收入2279225004280943193036291现金1695819814251172921436149营业成本1318115337175731923321461应收票据及应收账款4156547171营业税金及附加211218245279317预付账款1616202125营业费用13661357129217341971存货21002227273126953359管理费用361394379431544其他流动资产50855466546454705469研发费用7127728679861120非流动资产53335759600362636510财务费用-392-584-662-713-874长期投资00000资产减值损失00-6-9-4固定资产39143614394342514503公允价值变动收益139128110137129无形资产385377410449497投资净收益3639393939其他非流动资产10341768165015631510营业利润7644782085551016611924资产总计2953433338393884373551583营业外收入1216161616流动负债90809477109731106413131营业外支出1316131113短期借款93105105105105利润总额7642782185581017011927应付票据及应付账款14152074192324512430所得税12331149122414541706其他流动负债757372998945850810596税后利润640966717334871610221非流动负债287361361361361少数股东损益61455长期借款00000归属母公司净利润640366717330871110216其他非流动负债287361361361361EBITDA771479568372994311640负债合计93689838113341142613492少数股东权益9898102107112主要财务比率股本32404213463446344634会计年度2020A2021A2022E2023E2024E资本公积791142142142142成长能力留存收益1603719046227092715232309营业收入(%)15.19.712.413.713.7归属母公司股东权益2006823402279523220337979营业利润(%)19.82.39.418.817.3负债和股东权益2953433338393884373551583归属于母公司净利润(%)19.64.29.918.817.3获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)42.238.737.539.840.9会计年度2020A2021A2022E2023E2024E净利率(%)28.126.726.127.328.2经营活动现金流695063248019850911267ROE(%)31.828.426.527.327.1净利润640966717334871610221ROIC(%)29.325.824.224.924.7折旧摊销574724482581688偿债能力财务费用-392-584-662-713-874资产负债率(%)31.729.528.826.126.2投资损失-36-39-39-39-39流动比率2.72.93.03.43.4营运资金变动751-25810141021400速动比率2.42.72.83.13.2其他经营现金流-355-190-110-137-129营运能力投资活动现金流-1920-4925-577-664-767总资产周转率0.80.80.80.80.8筹资活动现金流-2949-2911-2140-3747-3566应收账款周转率1037.0512.7512.7512.7512.7应付账款周转率9.78.88.88.88.8每股指标（元）估值比率每股收益(最新摊薄)1.381.441.581.882.20P/E56.554.249.341.535.4每股经营现金流(最新摊薄)1.501.361.731.842.43P/B18.015.513.111.49.6每股净资产(最新摊薄)4.335.055.946.868.11EV/EBITDA44.142.439.632.927.5数据来源：最闻、山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4分析师承诺：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。投资评级的说明：以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）评级体系：——公司评级买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。——行业评级领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。——风险评级A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5免责声明：山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑