上半年经营业绩承压，股权激励彰显中长期增长信心

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年08月28日买入传音控股（688036.SH）上半年经营业绩承压，股权激励彰显中长期增长信心核心观点公司研究·财报点评电子·消费电子证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002联系人：周靖翔联系人：李梓澎021-603754020755-81981181zhoujingxiang@guosen.com.cnlizipeng@guosen.com.cn联系人：詹浏洋010-88005307zhanliuyang@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价71.36元总市值/流通市值57373/28259百万元52周最高价/最低价184.00/66.31元近3个月日均成交额456.61百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《传音控股（688036.SH）-全球化视野、本地化执行的新兴市场智能终端龙头》——2022-06-13《传音控股（688036.SH）-1Q22经营业绩稳健，毛利率环比回升》——2022-04-29《传音控股（688036.SH）——2021年业绩快报点评-21年业绩高增长，新兴市场拓展成效显著》——2022-03-01《传音控股-688036-财报点评：2021迎来新的机遇与挑战》——2021-04-27《传音控股-688036-财报点评：业绩超预期，新兴市场多点开花》——2021-02-01上半年营收同比增长1.1%，归母净利润同比下滑4.5%。公司1H22营收231.09亿元(YoY+1.1%)，归母净利润16.54亿元(YoY-4.5%)，扣非后归母净利润14.36亿元(YoY-7.3%)；其中2Q22营收120.53亿元(QoQ+9.0%,YoY+3.9%)，归母净利润8.58亿元(QoQ+7.8%,YoY-7.8%)，扣非后归母净利润7.25亿元(QoQ+2.0%,YoY-7.0%)。公司1H22毛利率22.18%(YoY-0.27pct)，2Q22毛利率22.87%(QoQ+1.45pct,YoY+1.39pct)。1H22及2Q22公司营收同比小幅增长，但在海外疫情持续、部分新兴市场国家通胀压力较大、美国加息导致汇率波动等负面因素的影响下，归母净利润出现同比下滑。全球智能手机需求承压，公司在新兴市场保持相对较好的市场份额。根据IDC数据，1H22全球智能手机出货量6.0亿部(YoY-8.8%)，市场需求承压。公司1H22手机业务营收212.55亿元(YoY-1.9%)，其中智能机营收185.13亿元(YoY+0.8%)，功能机营收27.41亿元(YoY-17.3%)。公司在非洲、南亚智能手机市场的份额仍保持在较好水平，根据IDC数据，1H22公司在全球手机市场的占有率为11.4%，排名第三；其中智能手机市场占有率为6.1%，排名第六。在非洲市场，公司智能手机市占率超过40%，排名第一。在南亚市场，公司巴基斯坦智能手机市占率36.8%，排名第一；孟加拉国智能手机市占率19.7%，排名第一；印度智能手机市占率6.9%，排名第六。公司发布股权激励计划，彰显长期增长信心。8月20日公司发布2022年限制性股票激励计划，拟向董事、高级管理人员、中层管理人员、技术骨干、业务骨干等932名激励对象(占员工总数的5.79%)授予1722.85万股限制性股票(占总股本的2.14%)，授予价格为50元/股。公司层面业绩考核要求的目标值为2023、2024年营收/扣非后归母净利润较2021年增长20%、44%，门槛值为2023、2024年营收/扣非后归母净利润较2021年增长15%、32.25%。本次股权激励计划彰显了在23、24年新冠疫情、全球通胀等负面因素影响预期将逐步减弱的背景下，公司业绩恢复稳定增长的信心和决心。投资建议：维持“买入”评级。中长期我们看好：1)非洲智能手机渗透率持续提升；2)公司积极开拓非洲以外的新兴市场；3)家电及配件等扩品类业务成为公司第二增长曲线。但考虑到短期疫情、通胀等负面因素的影响，我们将22-24年公司归母净利润预期下调至33.82/43.36/52.14亿元(前值：47.52/58.76/71.25亿元)，同比增速分别为-13.5%/28.2%/20.2%，对应PE分别为17.0/13.2/11.0倍，维持“买入”评级。风险提示：手机需求不及预期，新市场开拓不及预期，原材料供应短缺。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)37,79249,41246,73859,49672,069(+/-%)49.1%30.7%-5.4%27.3%21.1%净利润(百万元)26863909338243365214(+/-%)49.8%45.5%-13.5%28.2%20.2%每股收益（元）3.364.884.215.396.49EBITMargin9.3%8.9%8.2%8.2%8.1%净资产收益率（ROE）25.6%27.9%20.2%21.4%21.4%市盈率（PE）21.314.617.013.211.0EV/EBITDA19.916.618.515.213.0市净率（PB）5.444.083.422.842.36资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及同比增速图2：公司单季度营业收入及同比增速资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及同比增速图4：公司单季度归母净利润及同比增速资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图5：公司分产品营收结构图6：公司分产品毛利率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司综合毛利率、归母净利率、期间费用率图8：公司单季度综合毛利率、归母净利率、期间费用率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图9：公司销售、管理、研发、财务费用率图10：公司单季度销售、管理、研发、财务费用率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物132019855127751507518196营业收入3779249412467385949672069应收款项19642411230529763559营业成本2806438889367334668756433存货净额555275796889902010821营业税金及附加7197108122152其他流动资产875457751961996销售费用38603245310040264974流动资产合计2300526838291393503441068管理费用11221294123115621888固定资产11861826190521982546研发费用11581511171522272751无形资产及其他483474455436417财务费用425110(234)(297)(361)投资性房地产10591962196219621962投资收益(50)(119)(109)(92)(107)长期股权投资257359465574679资产减值及公允价值变动(137)331143563资产总计2599131459339264020446673其他收入281349160205211短期借款及交易性金融负债11971100108011791262营业利润31884827415053176400应付款项1057111288100541149012348营业外净收支13(49)(16)(17)(27)其他流动负债17611919217826213108利润总额32014778413353006373流动负债合计1352914308133111529016717所得税费用5238667499611155长期借款及应付债券00000少数股东损益(8)2233其他长期负债19523091379746525553归属于母公司净利润26863909338243365214长期负债合计19523091379746525553现金流量表（百万元）202020212022E2023E2024E负债合计1548117399171081994222269净利润26783912338443395217少数股东权益1738404244资产减值准备432027294102股东权益1049214023167782022024359折旧摊销126126165228268负债和股东权益总计2599131459339264020446673公允价值变动损失137(331)(14)(35)(63)财务费用425110(234)(297)(361)关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动703(926)504(182)(72)每股收益3.364.884.215.396.49其它1971128(39)202258每股红利0.691.110.781.111.34经营活动现金流43084039403843495349每股净资产13.1217.4920.8725.1530.30资本开支(319)(740)(483)(561)(637)ROIC52%53%55%63%72%其它投资现金流1136(5100)12(692)(599)ROE26%28%20%21%21%投资活动现金流818(5840)(472)(1253)(1235)毛利率26%21%21%22%22%权益性融资(585)175000EBITMargin9%9%8%8%8%负债净变化(94)0000EBITDAMargin10%9%9%9%9%支付股利、利息(555)(887)(626)(895)(1075)收入增长49%31%-5%27%21%其它融资现金流1810(268)(20)9883净利润增长率50%46%-13%28%20%融资活动现金流576(981)(646)(796)(992)资产负债率60%55%51%50%48%现金净变动5116(2992)292022993122息率1.0%1.6%1.1%1.6%1.9%货币资金的期初余额72551237293801230014599P/E21.314.617.013.211.0货币资金的期末余额123729380123001459917721P/B5.44.13.42.82.4企业自由现金流02043333734744366EV/EBITDA19.916.618.515.213.0权益自由现金流01774350938154744资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级类别级别说明股票投资评级买入股价表现优于市场指数20%以上增持股价表现优于市场指数10%-20%之间中性股价表现介于市场指数±10%之间卖出股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场指数1