硅料量利齐增，一体化扬帆起航

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：新能源行业|公司报告 2022年8月23日 公司投资评级 通威股份（600438.SH）： 推荐|首次覆盖 硅料量利齐增，一体化扬帆起航 相对指数表现 ⚫ 事件描述 通威股份公布2022半年报：报告期内公司实现营业收入603.4亿元，同比+127%；归母净利润122.2亿元，同比+312%。归母净利润落入此前业绩预告120-125亿元区间。归母净利润落入此前业绩预告120-125亿元区间。 ⚫ 事件点评 硅料业务：光伏行业高景气，硅料龙头量价齐升。公司是全球硅料龙头，光伏行业高景气，上游硅料供需瓶颈仍在，2022上半年中国光伏新增装机量30.9GW，同比+137%，全国多晶硅产量36.5万吨，同比+53.4%，公司多晶硅产量10.7万吨，同比+112%，国内份额约30%。供需偏紧运行下，据PVInfoLink数据，单晶致密料均价上半年最高达到27.2万元/吨，至今仍维持高位。公司受益于光伏行业高景气，硅料业务上半年量价齐升。目前公司多晶硅产能23万吨，按照现有产能规划和进度，如能顺利投产，预计2023年底多晶硅产能达到35万吨，2024年底多晶硅产能达到75万吨。 电池片业务：多点开花，重点推进。公司上半年电池片业务表现优异，实现销量21.8GW，同比+55%。电池技术路线多样，公司技术积累深厚，在各个路线均有丰富的技术储备，在市场主流的PERC技术上公司精益求精，上半年非硅成本同比下降20%；在TOPCon技术上公司平均转换效率超过24.7%，规划新增8.5GW产线，预计将于2022年底量产；在HJT上，公司实验室效率已达25.67%（ISFH认证），此外，公司在全背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等领域的研发也走在行业前列。公司目前电池片产能54GW，大尺寸出货比例已超过75%，随着在建电池项目的投产，预计公司2022年底产能规模将超过70GW，大尺寸产能将超过90%。 组件业务：拟从上至下一体化，具有高度的战略意义。此前公司很少涉及组件业务，在8月17日公司入围华润电力光伏组件采集，并通过公开渠道表示“组件业务上做进一步论证规划”。我们认为，公司从上游到下游进行一体化战略布局，是不得已而为之，也是顺势而为，未来机遇与挑战并存。 从行业变动最大期待点看，电池技术方向在多点开花，在未来一 资料来源：Wind资讯，中邮证券研究所 基本数据（2022.8.22） 收盘价（元/股） 61.18 52周内高（元/股） 67.86 52周内低（元/股） 35.15 总市值(百万元) 275404.72 流通市值(百万元) 275404.72 总股本(百万股) 4501.55 A股(百万股) 4501.55 研究所 分析师：赵勇臻 SAC 登记编号：S1340522080004 Email：zhaoyongzhen@cnpsec.com -30%-20%-10%0%10%20%30%40%上证综指通威股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 段时间内，尚未看到颠覆性的快速技术变革，在政策扶持托底与全球需求稳增的大环境下，成本竞争成为未来一个阶段核心的主题。公司本身具备优异的技术储备、精益的生产能力、优秀的成本控制能力，选择自上而下切入组件领域，从集中式需求入手，实现量上扩充与盈利转移，对于公司未来发展具有高度的战略意义。 考察行业内现有的组件龙头，在行业内深耕多年，在技术、成本、服务、品牌、渠道等方面具备综合性优势，核心壁垒仍然很高。光伏行业是中国制造业优秀的代表，经历了多年风风雨雨才取得了今日全球性的优势，组件领域的原有龙头，以及拟进入的通威，将以竞争的形式合作，在行业增量下携手前行，共同提高中国光伏产品质量和服务品质，未来行业龙头的竞争力和确定性将进一步提升，看好包括通威在内的光伏龙头公司未来的发展。 农业板块：外部压力下公司锐意进取，农业板块收入高增。公司农业板块产品主要是饲料。由于全球通胀、俄乌冲突、新冠疫情等原因，上游农产品成本上涨，由于经济疲软、物流不畅等原因，下游需求整体走弱，据中国饲料工业协会，上半年全国工业饲料总产量1.37亿吨，同比下降4.3%。在外部压力下，公司锐意进取，坚持高产品质量，提升管理效率和运营水平，农业板块上半年实现收入143.8亿元，同比增长61%，实现饲料销量323万吨，同比增长49%。 ⚫ 投资建议 我们预计公司2022-2024年营业收入为1106亿元、1210亿元、1339亿元，归母净利润为242亿元、206亿元、210亿元，按最新收盘价对应PE分别为11倍、13倍、13倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 ⚫ 风险提示 需求不及预期风险；供给释放过快风险；公司经营管理风险等。 盈利预测 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 63491.07 110607.07 121007.07 133907.07 增长率(%) 43.64% 74.21% 9.40% 10.66% EBITDA（百万元） 14839.06 38051.91 36418.23 40864.97 归属母公司净利润（百万元） 8207.92 24248.75 20555.37 21002.37 增长率(%) 127.50% 195.43% -15.23% 2.17% EPS(元/股) 1.82 5.39 4.57 4.67 市盈率（P/E） 24.66 11.36 13.40 13.11 市净率（P/B） 5.40 4.78 3.52 2.78 EV/EBITDA 14.66 7.52 7.80 6.84 数据来源：Wind资讯，中邮证券研究所整理（估值数据采用2022年8月22日收盘价） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 事件描述 ................................................................................................................................................................ 4 2 事件点评 ................................................................................................................................................................ 4 3 投资建议 ................................................................................................................................................................ 7 4 风险提示 ................................................................................................................................................................ 7 图表目录 图表1：公司本报告期主要财务指标 ......................................................... 4 图表2：公司2022Q2营收同比+124%，环比+44% ............................................... 6 图表3：公司2022Q2归母净利润同比+232%，环比+35% ......................................... 6 图表4：公司2022Q2毛利率同比+9pct，环比+2pct ............................................ 6 图表5：公司2022Q2净利率同比+6pct，环比-1pct ............................................ 6 图表6：公司2022Q2费用率同比-3pct，环比+0pct ............................................ 6 图表7：公司单季度销售、管理、研发、财务费用率 ........................................... 6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 1 事件描述 通威股份公布2022半年报： ➢ 报告期内公司实现营业收入603.4亿元，同比+127%；营业利润172.6亿元，同比+356%；利润总额168.0亿元，同比+350%。 ➢ 报告期内公司实现归母净利润122.2亿元，同比+312%；扣非归母净利润124.9亿元，同比+317%。 ➢ 归母净利润落入此前业绩预告120-125亿元区间，扣非归母净利润落入此前业绩预告120-125亿元区间。 图表1：公司本报告期主要财务指标 本报告期末 2021年末 增减变动 总资产（百万元） 107,845 88,250 22% 归属上市公司股东的所有者权益（百万元） 47,230 37,503 26% 归属上市公司股东的每股净资产（元/股） 10.05 8.33 21% 本报告期 2021上半年 增减变动 营业总收入（百万元） 60,339 26,562 127% 毛利率（%） 35.1 24.2 10.8 营业利润（百万元） 17,260 3,785 356% 利润总额（百万元） 16,801 3,733 350% 归属于上市公司股东的净利润（百万元） 12,224 2,966 312% 基本每股收益（元/股） 2.72 0.66 312% 经营活动产生的现金流量净额（百万元） 13,436 3,080 336% 每股经营活动产生的现金流量净额（元/股） 2.98 0.68 336% 资料来源：公司公告，中邮证券研究所整理 2 事件点评 业绩高速增长，基本符合预期。通威股份公布2022半年报：报告期内公司营收603.4亿元，同比+127%，归母净利润122.2亿元，同比+312%，扣非归母净利润124.9亿元，同比+317%。毛利率35%，同比+11pct，净利率20%，同比+9pct。单季度来看，公司Q2营收356.5亿元，同比+124%，环比+44%，Q2归母净利润70.3亿元，同比+232%，环比+35%，Q2毛利率36%，同比+9pct，环比+2pct，Q2净利率20%，同比+6pct，环比-1pct。 硅料业务：光伏行业高景气，硅料龙头量价齐升。公司是全球硅料龙头，光伏行业高景气，上游硅料供需瓶颈仍在，2022上半年中国光伏新增装机量30.9GW，同比+137%，全国多晶硅产量36.5万吨，同比+53%，公司多晶硅产量10.7万吨，同比+112%，国内份额约30%。供需偏紧运行下，据PVInfoLink数据，单晶致密料均价上半年最高达到27.2万元/吨，至今仍维持 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 高位。公司受益于光伏行业高景气，硅料业务上半年量价齐升。目前多晶硅产能23万吨，按照现有产能规划和进度，如能顺利投产，预计2023年底多晶硅产能达到35万吨，2024年底多晶硅产能达到75万吨。 电池片