Q2收入增长稳健，业绩短期承压

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 29.92 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 5.07 已上市流通A股(亿股) 5.07 总市值(亿元) 151.77 年内股价最高最低(元) 43.12/24.86 沪深300指数 4151 上证指数 3258 相关报告 1.《需求恢复Q1开门红，费用投放蓄势长期-金徽酒22年一季报点评》，2022.4.26 2.《疫情拖累短期业绩，静待来年需求改善-金徽酒21年年报点评》，2022.3.16 刘宸倩 分析师 SAC执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 李本媛 联系人 libenyuan＠gjzq.com.cn Q2收入增长稳健，业绩短期承压 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,731 1,788 2,290 2,850 3,430 营业收入增长率 5.89% 3.34% 28% 24% 20% 归母净利润（百万元） 331 325 397 510 631 归母净利润增长率 22.4% -2.0% 22% 29% 24% 摊薄每股盈利（元） 0.65 0.64 0.78 1.01 1.24 每股经营性现金流净额 0.66 0.54 0.63 0.91 1.38 净资产收益率 11.93% 10.90% 12.18% 14.02% 15.25% 市盈率（倍） 61.99 60.29 38.27 29.74 24.04 市净率（倍） 7.39 6.57 4.66 4.17 3.67 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  公司于8月19日发布半年报，22H1实现营收12.26亿元，同比26.13%；归母净利2.12亿元，同比+13.06%。22Q2实现收入5.2亿元，同比+12.23%；归母净利0.47亿元，同比-34.5%。 经营分析  Q2低档需求具备韧性，河西疫情略有拖累。1） 分产品看，高档（100元以上）/中档（30-100元）/低档（30元以下）22H1收入为7.55/4.40/0.16亿元，同比+31%/18%/95%；22Q2收入同比+15%/6%/78%。高档H1占比提升2.1pct至62%，预计400元以上产品收入占比10%、增速50%（18年增速超50%，28年30%多），柔和占比30%、增速40%，五星（150-200元）占比15%、增速25%。Q2四星增速最快，30-50元价格带潜力充足。2） 分区域看，甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部/其他地区22H1收入为3.55/3.27/1.39/1.12/2.78亿 元 ， 同 比+25%/31%/36%/3%/30%；22Q2收 入 同 比-0.2%/+33%/+29%/-11%/+11%。河西地区受疫情影响，旅游及从业人数减少，陕西、华东等区域招商力度加大。3）销售收现H1同比+17.6%，Q2同比-24.6%。合同负债Q2末同比+49.3%，蓄水池仍较充足。  Q2业绩低于预期，成本+结构扰动盈利。22Q2毛利率同比-7.1pct，主要系低档占比提升+成本上升+客情增多；税金及附加占比同比+3.5pct，销售/管理费率同比-4.8/-0.5pct，净利率同比-6.4pct。H1销售费用提升（销售费率-0.2pct），主要系薪酬模式改变，且部分广告推广费或确认在7月。  短期仍有疫情波动，中长期渠道建设加紧推进。公司于6月下旬停货，7月上旬甘肃爆发疫情，影响持续到8月上旬，兰州及河西升学宴受损。中秋备货下周开启，需求有望环比改善。中长期看，公司省内持续深耕，华东积极推动百人百商百万，内蒙古设立品牌运营公司，渠道建设成效逐步显现可期。 盈利预测  结合中报，考虑疫情、成本的影响，我们调整22-24年盈利预测（对比上次-14%/-10%/-8%），预计22-24年收入增速28%/24%/20%，归母净利增速为22%/29%/24%，EPS为0.78/1.01/1.24元，对应PE为38/30/24X，维持“买入”评级。 风险提示  宏观经济风险，省外拓展不及预期，疫情反复风险，市场竞争加剧。 02004006008001000120024.8629.5934.3239.05210 823211 123220 223220 523人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 金 徽 酒 沪深300 2022年08月21日 消费升级与娱乐研究中心 金 徽 酒 (603919.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 1,634 1,731 1,788 2,290 2,850 3,430 货币资金 502 592 667 691 799 1,136 增长率 5.9% 3.3% 28.0% 24.5% 20.4% 应收款项 49 11 23 28 35 42 主营业务成本 -642 -649 -648 -847 -1,037 -1,231 存货 848 1,137 1,327 1,555 1,847 2,024 %销售收入 39.3% 37.5% 36.3% 37.0% 36.4% 35.9% 其他流动资产 17 8 22 16 18 20 毛利 992 1,082 1,140 1,443 1,813 2,199 流动资产 1,416 1,748 2,039 2,290 2,699 3,222 %销售收入 60.7% 62.5% 63.7% 63.0% 63.6% 64.1% %总资产 44.5% 49.5% 54.0% 56.1% 58.7% 61.5% 营业税金及附加 -231 -242 -253 -323 -402 -484 长期投资 0 1 1 1 1 1 %销售收入 14.1% 14.0% 14.2% 14.1% 14.1% 14.1% 固定资产 1,568 1,571 1,501 1,558 1,668 1,779 销售费用 -245 -222 -278 -341 -428 -518 %总资产 49.3% 44.5% 39.8% 38.2% 36.3% 34.0% %销售收入 15.0% 12.8% 15.5% 14.9% 15.0% 15.1% 无形资产 169 197 192 191 190 188 管理费用 -147 -164 -180 -215 -262 -309 非流动资产 1,763 1,784 1,734 1,792 1,902 2,013 %销售收入 9.0% 9.5% 10.1% 9.4% 9.2% 9.0% %总资产 55.5% 50.5% 46.0% 43.9% 41.3% 38.5% 研发费用 -29 -40 -47 -60 -75 -90 资产总计 3,178 3,532 3,773 4,082 4,602 5,235 %销售收入 1.8% 2.3% 2.6% 2.6% 2.6% 2.6% 短期借款 45 22 17 17 10 9 息税前利润（EBIT） 342 414 382 503 646 798 应付款项 225 256 165 267 314 356 %销售收入 20.9% 23.9% 21.4% 22.0% 22.7% 23.3% 其他流动负债 343 436 569 516 614 708 财务费用 3 7 7 3 3 3 流动负债 614 715 751 800 938 1,073 %销售收入 -0.2% -0.4% -0.4% -0.1% -0.1% -0.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 23 39 40 26 24 23 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 637 754 792 826 962 1,096 投资收益 -1 -1 0 1 2 3 普通股股东权益 2,541 2,778 2,981 3,256 3,640 4,139 %税前利润 n.a n.a n.a 0.2% 0.3% 0.4% 其中：股本 390 507 507 507 507 507 营业利润 350 434 401 507 651 804 未分配利润 1,022 1,230 1,404 1,679 2,062 2,562 营业利润率 21.4% 25.1% 22.4% 22.1% 22.8% 23.4% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 -5 -13 -11 -5 -5 -5 负债股东权益合计 3,178 3,532 3,773 4,082 4,602 5,235 税前利润 345 421 390 502 646 799 利润率 21.1% 24.3% 21.8% 21.9% 22.7% 23.3% 比率分析 所得税 -74 -90 -65 -105 -136 -168 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 21.5% 21.3% 16.8% 21.0% 21.0% 21.0% 每股指标 净利润 271 331 325 397 510 631 每股收益 0.694 0.65 0.64 0.78 1.01 1.24 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 6.513 5.48 5.88 6.42 7.18 8.16 归属于母公司的净利润 271 331 325 397 510 631 每股经营现金净流 0.949 0.66 0.54 0.63 0.91 1.38 净利率 16.6% 19.1% 18.2% 17.3% 17.9% 18.4% 每股股利 0.242 0.242 0.220 0.240 0.250 0.260 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 10.65% 11.93% 10.90% 12.18% 14.02% 15.25% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 8.51% 9.38% 8.61% 9.71% 11.09% 12.06% 净利润 271 331 325 397 510 631 投入资本收益率 10.31% 11.54% 10.52% 12.08% 13.92% 15.14% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 78 98 106 97 104 113 主营业务收入增长率 11.76% 5.89% 3.34% 28.05% 24.45% 20.35% 非经营收益 11 5 2 5 4 4 EBIT增长率 4.85% 21.17% -7.73% 31.74% 28.42% 23.54% 营运资金变动 11 -97 -159 -179 -156 -50 净利润增长率 4.64% 22.44% -1.95% 22.09% 28.68% 23.69% 经营活动现金净流 370 337 274 319 462 698 总资产增长率 17.70% 11.12% 6.83% 8.19% 12.72% 13.77% 资本开支 -188 -142 -58 -161 -219 -228 资产管理能力 投资 0 -2 0 0 0 0 应收账款周转天数 2.8 2.3 1