IPO专题：新股精要—本土无菌包装行业领先企业新巨丰

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是本土无菌包装行业领先企业，是国内为数不多能够规模化生产无菌包装的本土企业之一，与伊利、王老吉等行业龙头建立了稳定合作关系，2020年液态奶无菌包装国内市占率近10%。公司有望受益于国内无菌包装行业的进口替代过程，利用已有市场口碑，积极拓展新客户。（2）公司本次公开发行股票数量为6300万股，发行后总股本为42000万股，公开发行 相关报告 证券研究报告 次新宝典：本批振华风光值得跟踪（2022年8月第2周）2022.08.15新股精要—国内电生理医疗器械领军 股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例为15%。公司募投企业微电生理2022.08.15项目拟投入募集资金总额5.4亿元，预期项目建成后将丰富和拓宽无 新股精要—国内检验检测领域优质企业建科股份2022.08.14 菌包装产品谱系，巩固和提升公司在无菌包装领域的地位。 主营业务分析：公司主营业务为无菌包装的研发、生产与销售。受益于核心客户对优势产品需求提升以及产品结构调整，公司营收和净利润稳步增长，2019-2021年营收和归母净利润复合增速分别达到15.24%和16.64%。由于大宗商品市场采购价格抬升影响公司原材料成本明显增加，2021年公司毛利率有所下滑，2019-2021年期间费用率整体下降。 5家企业同步宣布美股退市，打新收益持续上行2022.08.14 新股精要—国内主要的NOR Flash供应商之一恒烁股份2022.08.12 行业发展及竞争格局：无菌包装下游常温奶和非碳酸饮料客户的增长拉动无菌包装需求提升，随着应用场景不断增多，无菌包装应用领域持续拓展。2015-2020年，中国无菌包装年均增长达到6.50%，预计未来三年年均增长率仍将保持较高速增长。国内无菌包装市场具有市场集中度较高和外资主导特点，国内企业逐步实现进口替代。 可比公司估值情况：公司所在行业“C22造纸和纸制品业”近一个月（截至2022年8月16日）静态市盈率为15.42倍。根据招股意向书披露，选择奥瑞金（002701.SZ）、宝钢包装（601968.SH）、珠海中富（000659.SZ）、昇兴股份（002752.SZ）、嘉美包装（002969.SZ）、恩捷股份（002812.SZ）、纷美包装（0468.HK）作为可比公司。截至2022年8月16日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为35.65倍（剔除极端值珠海中富与境外上市股票纷美包装），对应2022年Wind一致预期平均PE为24.08倍。 风险提示：1）客户依赖的风险；2）毛利率下滑的风险。 1.新巨丰：本土无菌包装行业领先企业 公司是本土无菌包装行业领先企业，是国内为数不多能够规模化生产无菌包装的本土企业之一，与伊利、王老吉等行业龙头建立了稳定合作关系，2020年液态奶无菌包装国内市占率近10%。公司深耕无菌包装的研发与生产，能够适配主要客户所有型号灌装机，自主研发了错位装版、原纸与铝箔复合、PE膜与原纸复合、无菌包装外层粘接力等技术并应用于实际生产中，2021年良品率已达到97%以上。凭借稳定的产品质量和较高的性价比优势，公司与下游知名液态奶和非碳酸饮料生产商建立长期良好的关系，已为伊利、新希望、夏进乳业、欧亚乳业等国内知名液奶生产商和王老吉、东鹏饮料等知名非碳酸饮料生产商提供高品质的无菌包装。根据益普索出具的研究报告，2018-2020年公司液态奶无菌包装国内市场份额分别为8.9%、9.2%和9.6%，呈现不断增长态势，2020年市占率近10%，仅次于行业国际巨头利乐公司、SIG集团和纷美包装。 公司本次募投项目落地后，将新增50亿包无菌包装材料产能及50亿包液体食品包装用新型无菌包装片材产能，有助于市场份额的进一步提升。 公司有望受益于国内无菌包装行业的进口替代过程，利用已有市场口碑，积极拓展新客户。国内无菌包装行业长期由外资主导，近年来以公司为代表的中国本土无菌包装生产商在材料、技术和生产工艺等方面取得突破，在与国际巨头的竞争中展现性价比、本地化、优质快速服务等优势，国内无菌包装市场逐步实现进口替代。除已开始供货或已签订合同的客户外，公司积极开发部分龙头客户，如蒙牛等客户合作已进入合格供应商体系。除第一大客户伊利外，公司还与国内外146家下游客户开展业务，2019年-2021年平均每年即新增9家新客户。未来，公司将进一步开拓包括蒙牛、光明、统一、康师傅、雀巢、可口可乐在内的其他国际、国内知名企业销售渠道，加强公司客户多元化的同时加快进口替代。 2.主营业务分析及前五大客户 受益于核心客户对优势产品需求提升以及产品结构调整，公司营收和净利润持续增长。近几年公司整体业绩规模稳步扩增，2019-2021年营收分别为93514.12万元、101444.92万元和124184.14万元，归母净利润分别为11554.32万元、16909.84万元和15720.18万元，营收和归母净利润复合增速分别达到15.24%和16.64%。枕包作为公司的优势产品，具有较强的市场竞争力，随着公司核心液态奶客户对枕包产品需求不断提升，带动枕包收入规模进一步增长。2021年度，公司进一步加大了对砖包、钻石包产品的销售力度，砖包和钻石包收入增长率远高于枕包。受益于砖包、钻石包收入规模快速增长，2021年公司主营业务收入同比2020年增长23.02%。 图1：2019-2021年公司营收规模稳步增长 图2：枕包为公司主要收入来源 受大宗商品市场采购价格抬升的影响，2021年公司毛利率有所下滑，2019-2021年期间费用率整体下降。2019-2021年公司毛利率分别为30.85%、34.81%和27.29%。2020年受疫情影响，公司核心液态奶客户对枕包产品的需求增加，使得公司毛利率较高的枕包产品销售占比上升，主营业务毛利率随之上升。2021年，公司各包型生产所耗用的聚乙烯等原材料受大宗商品市场影响采购价格上升，单位成本同比上升，毛利率有所下降。公司期间费用率分别为12.18%、11.33%和10.65%，公司工厂较为集中，而销售客户遍布全国各地，运输辐射范围较大，使得公司销售费用占营业收入的比例高于同行业可比公司平均水平。公司技术核心在于生产工艺的完善，即提升生产的稳定性、良品率和流畅性，因此公司研发性质的活动往往与生产活动重合，所耗用的料工费均由生产成本核算，因此研发费用占比较低。 图3：原材料价格上涨影响公司毛利率有所下滑 图4：2019-2021年期间费用率整体下降 表1:公司2021年前五大客户 3.行业发展及竞争格局 3.1.下游客户增长与应用领域增多带动无菌包装行业发展 无菌包装下游常温奶和非碳酸饮料客户的增长拉动无菌包装需求提升，随着应用场景不断增多，无菌包装应用领域持续拓展。无菌包装在不添加防腐剂的前提下，使液态奶可以长途运输而不变质，有助于企业以较低成本将液体食品运输至较远的地方以扩大销售区域。国内液态奶市场中，常温奶保持高速增长。根据益普索研究报告预测，2019-2022年液态常温奶的年均增速约4%，且未来几年仍将保持该现状，预计2022年市场规模将达到853.7万吨。随着液态奶和非碳酸软饮料需求的增长，砖包、枕包和钻石包的需求量均呈现逐渐增长的趋势，我国无菌包装市场在过去几年经历了快速增长。2015-2020年，中国无菌包装年均增长达到6.50%，预计未来三年年均增长率仍将保持较高速增长。除液态奶、非碳酸饮料行业外，无菌包装将更多应用在植物性饮品、矿泉水、酒、宠物食品、罐头类食品、食品汤汁等包装上。未来随着下游客户的需求增加和应用场景不断增多，无菌包装的市场容量也将进一步增加。 无菌包装行业处于市场成熟阶段，砖包和枕包是最主流包型，高端液态奶的发展带动钻石包需求提升。目前砖包和枕包是最主流的产品，根据益普索的研究报告，2020年砖包标准包用量589.0亿包，市场占比61.0%； 枕包标准包用量212.2亿包，市场占比22.0%；钻石包标准包用量106.1亿包，市场占比11.0%，其他不足57.9亿包，占比6.0%。从产品周期看，砖包和枕包处于市场成熟期，钻石包等新型包型处于成长期阶段。从未来中长期看，包型市场的整体格局会依然稳定，砖包和枕包依然是大众消费的最主流包型。其中传统百利包液奶向枕包过渡，在中低端市场布局，依然有较大的增长潜力；此外，中高端奶目前开始逐渐采用钻石包等形式，相比砖包、枕包，市场份额虽然较低，但具有一定的增长动力。 3.2.国内无菌包装行业集中度较高 国内无菌包装市场具有市场集中度较高和外资主导特点，国内企业逐步实现进口替代。国际无菌包装企业进入中国市场后，通过灌装机与包装材料捆绑销售的策略，使得乳制品企业从灌装机到包装材料供应都产生高度依赖，无菌包装行业长期被利乐和SIG等国际企业主导，2019年利乐、SIG集团合计国内销售金额占国内纸质无菌包装市场的65%以上。 具体来看，对于胚式无菌包装，目前国内外资SIG集团是独家供应商； 对于辊式无菌包装，外资利乐占据绝对龙头地位。近年来，以公司为代表的中国本土无菌包装生产商在材料、技术和生产工艺等方面取得突破，在与国际巨头的竞争中展现性价比、本地化、优质快速服务等优势，国内企业分别以各自大客户为核心（纷美包装主要供应蒙牛、公司主要供应伊利）逐渐扩大市场份额，实施进口替代。 3.3.2020年公司液态奶无菌包装市场份额为9.6% 公司是国内为数不多能够规模化生产无菌包装的本土企业之一，液态奶无菌包装市场份额呈现逐年上升的趋势，由2018年8.9%增长至2020年9.6%。公司是“中国包装联合会理事单位”和“中国奶业协会团体会员”，成立以来专注于提高无菌包装材料质量与品质，并相继取得了《ISO9001质量管理体系认证证书》、《ISO14001环境管理体系认证证书》、《职业健康安全管理体系认证证书》、《FSSC22000食品安全管理体系认证》。公司生产的无菌包装材料已被广泛应用于国内众多知名乳业企业和饮料企业的产品，在业内享有良好市场声誉。根据益普索出具的研究报告，2018-2020年公司的液态奶无菌包装市场份额分别为8.9%、9.2%和9.6%，呈现不断增长的趋势。随着公司生产经验不断丰富，生产工序、技术持续进步，以及新产品的开发、上市，公司将有能力继续提高产能及产量，进一步提高公司产品的市场份额。 竞争对手：利乐公司、SIG集团、纷美包装 4.IPO发行及募投情况 公司本次公开发行股票数量为6300万股，发行后总股本为42000万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例为15%。公司将于2022年8月18日开始进行询价，并于2022年8月22日确定发行价格。 公司募投项目拟投入募集资金总额5.4亿元，预期项目建成后将丰富和拓宽无菌包装产品谱系，巩固和提升公司在无菌包装领域的地位。建设项目包括：1）50亿包无菌包装材料扩产项目；2）50亿包新型无菌包装片材材料生产项目；3）研发中心（2期）建设项目；4）补充流动资金。 表2:IPO募资资金计划及投资项目情况 5.可比公司及行业估值情况 公司所在行业“C22造纸和纸制品业”近一个月（截至2022年8月16日）静态市盈率为15.42倍。 公司主营业务为无菌包装的研发、生产与销售。根据招股意向书披露，选择奥瑞金（002701.SZ）、宝钢包装（601968.SH）、珠海中富（000659.SZ）、昇兴股份（002752.SZ）、嘉美包装（002969.SZ）、恩捷股份（002812.SZ）、纷美包装（0468.HK）作为可比公司。截至2022年8月16日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为35.65倍（剔除极端值珠海中富与境外上市股票纷美包装），对应2022年Wind一致预期平均PE为24.08倍。 表3:可比公司财务数据及估值情况 6.风险提示 （1）客户依赖的风险。2019-2021年度，公司前五名客户的销售收入占主营业务收入的比重为91.78