沪农商行2022年中报点评：疫情致业绩短期承压，息差上升超预期

投资建议：维持2022-2024年归母净利润增速预测24.78%/17.25%/14.80%，EPS分别为1.25/1.47/1.69元。维持目标价8.88元，对应2022年0.85xPB，维持增持评级。 疫情冲击至短期业绩承压，但净息差超预期。在疫情短期冲击下，沪农商行手续费净收入下降拖累营收增速，信用成本上升拖累净利润增速。但Q2利息净收入同比增速边际上升超出预期，主要得益于净息差持续改善。特别是压降涉房贷款和提升科技贷款，从而延缓了利率下行幅度，同时负债成本向下，资负两端共同助力息差向好。 资产质量波动符合预期，不必担忧。2022Q2沪农商行不良率较Q1末上升2bp至0.96%，关注率和逾期率均边际上升，但仍处于行业领先水平。其中，住宿和餐饮不良率从年初的0.89%升至6.65%，若无疫情的冲击，预计沪农商行不良率仍有望下降。沪农已审慎地进行了不良贷款认定，随着疫后复工复产，不良贷款新增压力并不大。 房贷压降、科技贷提升，下半年信贷复苏可期。按揭贷款占比降至18.1%，总涉房贷款占比降至34.3%；科技贷较年初增幅20.7%，远高于贷款总额增幅。展望下半年，上海五大新城建设、企业开工和居民消费等需求将恢复，沪农信贷投放将回归常态，结构继续调优。 风险提示：疫情再次冲击、资产结构调整不达预期。 营收增速下降在意料之中，但利息净收入表现令人惊喜。2022Q2沪农商行营业收入同比增长5.1%，较Q1增速有所下降，主要是受手续费净收入下降导致的，而利息净收入和其他非息收入同比增速均边际上升。 1）利息净收入：2022Q2沪农商行利息净收入同比增长10.0%，超出预期。拆分来看，生息资产平均余额增速边际下降主要是受到了疫情冲击，在意料之中；而净息差边际上升略超预期，沪农商行上半年净息差同比上升2bp、较年初上升了1bp，资产利率和负债成本均同比下降6bp。其中，资产端利率稳定性好于预期，可能主要得益于主动压降涉房贷款和提升科技贷款。 2）手续费：受疫情影响，企业资金往来和居民消费、理财需求明显降低，导致电子银行、银行卡、代理业务等手续费收入均明显下降，使得2022Q2手续费及佣金净收入同比下降40.9%。但考虑到疫情影响已经在二季度结束，下半年手续费业务将回归常态，对营收端的拖累也会减弱。 3）其他非息：2022Q2沪农商行其他非息收入同比增长18.8%，好于Q1增速，符合行业趋势。 阶段性信用成本提升拖累利润增速。由于疫情的阶段性影响，2022Q2沪农商行单季同比多计提了8.15亿元的信用减值损失，单季年化广义信用成本同比上升27bp，并使得2022Q2单季归母净利润同比增速仅有1%。 但我们认为这一冲击在Q2就已结束，随着上海疫情冲击消退，后续沪农商行信用成本计提压力并不大，下半年归母净利润增速有望明显回升。 表1:沪农商行业绩增速拆分 资产质量因疫情出现波动，符合预期。2022Q2沪农商行不良率较Q1末上升2bp至0.96%，关注率和逾期率均边际上升，但仍处于行业领先水平。其中，上半年不良率上升的主要原因还是疫情的冲击，特别是住宿和餐饮不良率从年初的0.89%升至6.65%，该行业新增不良余额占总新增不良余额的170%，若无疫情冲击预计沪农商行不良率有望进一步下降。我们认为沪农商行已较为审慎地进行了不良贷款认定，充分暴露了风险，随着上海疫后复工复产，不良贷款新增压力并不大。 图1：沪农商行资产质量因疫情出现波动但仍是行业领先水平 虽然疫情对沪农商行二季度业绩增速产生了一定冲击，但沪农信贷结构仍在稳步调优过程中，后续贷款投放力度回暖可期。 首先是，涉房贷款占比下降。基于房地产集中度监管要求和自身转型需要，沪农商行压降了涉房贷款比重。2022年上半年末按揭贷款占比较年初下降1.1pct至18.1%，对公房地产贷款占比较年初下降1.6pct至16.2%，总涉房贷款占比较年初下降2.7pct至34.3%。沪农商行逐步按监管达标要求有序推进资产结构调整，已取得了较好的阶段性成果。 其次是，科技贷款增长迅速。上半年末科技型企业贷款余额达到634.71亿元（含票据贴现），较年初增幅20.72%，远高于贷款总额增幅（3.57%），占比上升3pct至14%。沪农商行充分发挥自身资源禀赋优势，服务本土高新技术、“专精特新”、科技型中小企业，获得更高的贷款收益率水平且当前科技型企业不良率仅有0.14%。 最后，疫后复苏或带来增量需求。2022年6月上海市信贷余额同比增速达到13.5%，较5月的10%有明显回暖，表明上海经济韧性仍十分强劲。 展望下半年，上海五大新城建设、企业复工和居民消费等信贷需求将恢复，沪农商行信贷投放力度将回归常态，结构继续调优。 高管增持有望提振资本市场信心。根据公告，沪农14位高管合计拟在6个月内，通过集中竞价方式增持660万元股份，并承诺2年不减持。 投资建议 ：维持2022-2024年归母净利润增速预测24.78%/17.25%/14.80%，EPS分别为1.25/1.47/1.69元。维持目标价8.88元，对应2022年0.85xPB，维持增持评级。 风险提示：疫情再次冲击、资产结构调整不达预期。