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首次覆盖报告:商乘并举,重构座椅新格局

天成自控,6030852022-08-05民生证券劫***
首次覆盖报告:商乘并举,重构座椅新格局

证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明——天成自控(603085.SH)首次覆盖报告2022年8月5日商乘并举,重构座椅新格局邵将、吕伟、郭雨蒙 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明投资摘要Ø商乘并举,重构座椅新格局•公司1984年成立至今,始终致力于座椅的研发,在工程机械与商用车座椅方面积累多年,当前已具备行业领先优势。于2016年开始布局乘用车领域,不断丰富自身产品线,现已形成包含乘用车座椅、航空座椅、工程机械与商用车座椅、儿童安全座椅等各类座椅产品的内资综合座椅总成商。公司客户遍及全球,现有客户数量1815家,海外客户430家。 2021年乘用车、工程机械、商用车、航空座椅四项主要产品营收增速分别为23%/18%/-11%/94%,其中,乘用车座椅业务营收占比27.4%,随着定点项目逐步落地,公司乘用车座椅业务占比有望进一步提升。22Q1整体营收同比+15.48%,业绩持续高增长。Ø乘用车座椅业务“低谷”已过,现已进入收获期•中国座椅市场空间较大, 据我们测算,2025年,国内乘用车座椅市场空间将有望达到1070亿元,占全球28%,5年CAGR为12.1%。公司16年开始布局乘用车座椅,虽然前期受下游客户经营不善导致乘用车座椅业务短期亏损,但积累了大量的开发与项目落地经验,如今乘用车座椅业务已步入平稳期。在新项目开发上,公司将充分利用公司在座椅轻量化、智能化领域的优势,深化与新能源汽车企业的技术与业务合作,稳固与上汽集团、威马汽车的合作关系,逐步与北汽新能源及其他国际、国内领先的新能源造车企业建立合作关系,利用与比亚迪在新能源商用车领域(包括轻卡和客车)的合作关系基础逐步拓展到比亚迪的乘用车领域,确立公司在新能源汽车座椅领域的行业地位,实现公司乘用车座椅业务的快速提升。Ø商用车座椅格局稳固,贡献稳定现金流,航空业务量价利三升打开公司第二成长曲线•2021年公司商用车座椅总营收3.77亿元,市场占有率约4.38%,与国际头部企业格拉默在华营收体量为同一阵列,公司商用车座椅业务收入稳固,将为公司贡献稳定现金流。同时,公司开始发力飞机座椅业务,多系列产品布局,与空客、波音、中国商飞等飞机制造商合作,开拓多家航空公司客户,2021年公司航空座椅业务收入2.83亿元,同比+82.97%。2020年定增募集资金投资项目之一为飞机座椅核心零部件生产基地项目,其中飞机座椅碳纤维复合材料背板生产线已部分投产,目前碳纤维复合材料背板产能已达到每周600席。 随着疫情的好转以及公司航空座椅放量,公司有望凭借低成本、轻质量等产品优势加速国产替代,航空业务业绩增长空间打开。•盈利预测与投资建议:我们预计公司2022-2024年营业收入分别为20.07/24.87/29.59亿元,2022-2024年归母净利润分别为0.46/1.56/2.80亿元,当前市值对应的PE倍数分别为100x/30x/17x,首次覆盖,给予“推荐”评级。•风险提示:汽车销量不及预期;全球航空景气度不及预期;原材料上涨导致毛利率不及预期;乘用车座椅业务拓展不及预期。2 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明乘用车座椅“低谷”已过,进入收获期02商用车座椅贡献稳定利润,市占率稳步提升03商乘并举,重构座椅新格局01投资建议04风险提示0533 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告商乘并举,重构座椅新格局01.4 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明•公司始创于1984年,2015年6月30日在上交所主板A股上市,2016年公司进入乘用车座椅领域,2017年收购英国ACRO航空座椅,2018年进入儿童安全座椅领域。历时40载,公司全球布局,坚持智能化、轻量化、平台化研发,成就世界一流的座椅专业供应商地位。01资料来源:公司官网,民生证券研究院整理图1:公司发展历程Ø历时40载,成就公司世界一流的座椅专业供应商地位成立浙江天台交通汽车配件厂1984年上交所主板A股上市2015年收购英国ACRO航空座椅2017年进入儿童安全座椅领域2018年机构件生产基地建成2019年进入乘用车座椅领域2016年进入工程机械/商用车座椅领域2000年更名为浙江天成自控股份有限公司2011年52020年铝合金,碳纤维产品事业部成立商乘并举,重构座椅新格局 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01Ø公司股权结构稳定,陈邦锐、许筱荷为实际控制人商乘并举,重构座椅新格局资料来源:Wind,民生证券研究院图2:公司股权结构稳定,天成科投是第一大股东,持股比例36.93%(截至2022年7月)浙江天成自控股份有限公司天成科投上海天成航空科技有限公司36.93%陈邦锐4.58%3%陈海欣2.2%许利银2%浙江东港1.25%沈爱梅1.03%俞韵0.92%吴福义0.69%陈林海0.58%100%柳州天成汽车部件有限公司100%浙江天成(十堰)自控有限公司100%合肥天成汽车配件有限公司100%浙江天成物流有限公司100%100%山东远成汽车内饰件有限公司100%徐州天成自控汽车系统有限公司郑州天成汽车配件有限公司其他6100%51%天台众诚许筱荷49%45.87% 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021乘用车业务航空业务工程商用车业务儿童座椅业务•公司在工程机械与商用车座椅方面具备行业领先优势,2020年以来,公司乘用车座椅、航空座椅、儿童安全座椅业务逐步发力,2021年乘用车座椅业务营收占比27.4%,随着定点项目逐步落地,公司乘用车座椅业务占比有望进一步提升。01资料来源:公司官网,民生证券研究院图3:公司座椅产品横跨多个领域Ø乘用车持续发力,打开商乘并举新局面工程机械座椅商用车座椅儿童安全座椅挖掘机座椅重卡座椅小巨蛋儿童安全座椅铲土运输机座椅轻卡座椅工业车辆座椅客车座椅农机座椅列车座椅双极盾儿童安全座椅非公路矿用自卸车座椅骨架图4:公司业务营收占比资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院7360儿童安全座椅零压舱儿童安全座椅骨架及机构件滑轨调角器调高泵轻量化产品航空座椅乘用车座椅碳纤维产品铝合金产品发泡及面套商乘并举,重构座椅新格局 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01资料来源:公司官网,民生证券研究院整理图5:公司乘用车座椅覆盖上汽大众、上汽乘用车、东风乘用车等Ø公司在全球范围内已经拥有一批优质、稳定的客户资源工程商用车主要客户盖板屏幕一体屏8乘用车主要客户航空主要客户•公司客户遍及全球,现有客户数量1815家,海外客户430家。公司先后与卡特彼勒、上汽集团等世界500强公司达成战略合作伙伴关系,并于2018年被卡特彼勒评为“铂金供应商”,Acro航空座椅公司多年为空客评级A级。商乘并举,重构座椅新格局 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01资料来源:公司官网,民生证券研究院整理图6:公司全球分布情况Ø公司工厂布局中美英91商乘并举,重构座椅新格局 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01 资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院 资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院 表1:研发项目图7:研发费用Ø研发投入保持平稳,多个项目持续落地•公司研发投入保持平稳,2021年累计研发投入5790.9万元,研发人员269人,占公司总人数的12.04%。随着各地研发中心建成,多个项目持续落地,公司技术实力有望实现跨越式提升。10主要研发项目项目内容项目进展乘用车座椅威马汽车 APE-4(威马 E.5)、上汽 EP22EU(名爵-MGEi5)、上汽 IP31MCE EV(荣威 I6MAX EV)、上汽 IP31EMY21(飞凡汽车 ER6)、上汽 EX21 四人座(科莱威)、上汽大通 SV63 新量产项目已完成航空座椅碳纤维座椅靠背产品、S6 HGA 经济舱座椅、 S9 经济舱座椅已完成工程机械商用车座椅商用车项目一汽解放旋转式,重汽 NJ20 ,东风商用车 D320 集成式安全带,陕汽 X3L ,福田 M4 中卡通风加热、奥铃轻卡,徐工 H20 ,东风华神 T712 ,南京大通 SKY32 已完成工程机械商用车座椅工程机械项目三一微挖、装载机、起重机项目,卡特压路机、摊铺机,徐工微挖、小挖座椅升级、出口中大挖座椅、矿挖,柳工小挖,山河智能公铁,日立建机中挖,约翰迪尔北美款装载机,陕西同力集成式安全带已完成儿童安全座椅0/1/2/3 组产品、1/2/3 组产品已完成商乘并举,重构座椅新格局 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院 图8:公司利润率水平Ø外部环境持续好转,盈利能力显著恢复•受英国公司商誉减值及众泰汽车、知豆汽车相关应收款、存货减值影响,2019年公司净利润为-5.35亿元,且乘用车座椅业务受客户降价要求影响,毛利率减少10.76pcts,拖累公司业绩。2020-2021年,叠加疫情、运费涨价、地缘政治冲突的影响,公司利润率仍保持低位。2022年,随着外部环境有所好转,公司盈利能力显著恢复,22Q1毛利率20.07%,环比21Q4上升13.4pcts,净利率3.08%,环比上升7.9pcts,随着乘用车座椅单车价值量逐渐增加,盈利水平有望得到进一步提升。资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院 图9:主要产品毛利率11商乘并举,重构座椅新格局 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01 资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院 图10:主要产品营收(亿元)Ø乘用车座椅持续加码,航空座椅提速发展•2015年开始,公司积极开拓乘用车座椅市场,2016年获上汽定点,2017年乘用车座椅产品开始放量,营收比例逐年提高。2018年,公司通过收购英国飞机座椅制造商Acro Aircraft Seating Ltd进军航空座椅市场。公司工程机械、商用车座椅业务稳定扩张,2021年国内重卡市场进入调整期,需求有所下滑,导致商用车座椅营收增速转负。2021年乘用车、工程机械、商用车、航空座椅四项主要产品营收增速分别为23%/18%/-11%/94%。12图11:主要产品营收增速资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院商乘并举,重构座椅新格局 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院图12:营业收入及增速Ø22Q1营收同比+15.48%,全年业绩高增长可期•2019年公司计提大额的资产减值准备(存货跌价损失和商誉减值损失高达4.3亿元),叠加毛利率下滑,致使归母净利润转负。2020年,新能源车放量提高乘用车座椅个性化、智能化要求,座椅单车价值量随着增加,进而带动了公司乘用车座椅业务收入水平持续提高,从2020年的3.8亿增加到2021年的4.67亿元,增长22.75%。 2022年Q1公司实现营业总收入4.32亿元,同比+15.48%;实现归母净利润1329.8万元,同比-34.94%,主要系原材料价格上涨及疫情导致的产能利用率较低所致。随着疫情的逐步好转以及公司定点项目的落地,公司产能利用率有望进一步提升,全年业绩高增长可期。资料来源:公司公告,Wind,民生证券研究院图13:归母净利润及增速13商乘并举,重构座椅新格局 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告02.14乘用车座椅“低谷”已过,进入收获期 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明•汽车座椅单车价值量高,据华经产业研究院数据,乘用车座椅总成单车价值量达4000元。电动化带动车市回暖,乘用车座椅行业景气度回升。2020年国内乘用车座椅市场规模约为605亿元,占全球26%;2025年,国内乘用车座椅市场空间将有望达到1070亿元,占全球28%,5年CAGR为12.1%。02Ø座椅市场规模大,我们预计2025年国内乘用车座椅市场空间将有望达到1070亿元AP自动泊车系统ESP车身电子稳定系统资

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