固定收益2022年第八期：债海观潮，大势研判，疫情反复难阻经济复苏步伐

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告| 2022年07月29日债海观潮，大势研判疫情反复难阻经济复苏步伐证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001投资策略· 固定收益2022年第八期证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cn S0980516060001联系人：陈笑楠021-60375421chenxiaonan@guosen.com.cn 证券分析师：季家辉021-61761056jijiahui@guosen.com.cnS0980522010002 qRpMtRoOvNmRqNqPoOtOwOaQaObRpNoOmOoMlOoOpQiNmOvM6MnMnQxNsRtOuOpOrN请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录⚫2022年7月债券行情回顾⚫海内外基本面回顾与展望✓海外基本面：通胀尚未缓解，欧美经济出现收缩✓国内基本面：消费加速反弹，二季度GDP实现正增长✓国信高频跟踪与预测：经济增长继续修复，7月CPI继续走高⚫货币政策回顾与展望✓加大稳健货币政策的实施力度，为实体经济提供更有力支持⚫热点追踪✓2022年VS 2020年疫情坑后经济运行的异同（更新）⚫大势研判✓疫情反复难阻经济复苏步伐 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录⚫2022年7月债券行情回顾⚫海内外基本面回顾与展望✓海外基本面：通胀尚未缓解，欧美经济出现收缩✓国内基本面：消费加速反弹，二季度GDP实现正增长✓国信高频跟踪与预测：经济增长继续修复，7月CPI继续走高⚫货币政策回顾与展望✓加大稳健货币政策的实施力度，为实体经济提供更有力支持⚫热点追踪✓2022年VS 2020年疫情坑后经济运行的异同（更新）⚫大势研判✓疫情反复难阻经济复苏步伐 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7月行情回顾：资金面非常宽松，债市全线上涨➢度过半年末，银行间资金利率进一步创新低，债市全线上涨，信用利差压缩✓收益率方面，1年国债、10年国债、10年国开债、3年AAA、3年AA+、3年AA和3年AA-分别下行7BP、5BP、11BP、24BP、22BP、14BP和15BP。✓信用利差方面，主要品种均缩窄。3年AAA、3年AA+、3年AA和3年AA-信用利差分别缩窄12BP、10BP、2BP和3BP。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7月货币市场利率再创新低➢7月R001和R007均值快速下行，创年内新低✓截至7月27日，7月R001均值为1.3%，R007均值为1.66%，分别较6月下行26BP和21BP；✓度过半年末，7月资金利率快速下行，至月末依然平稳，R001回落至1%；图1：货币市场资金利率走势图2：市场利率和政策利率走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内疫情反复叠加资金面极度宽松，10年期国债冲高后快速回落资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图3：3年期品种收益率走势图4：3年期品种中债估值信用利差走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理信用利差新低带动信用债收益率新低➢7月信用债收益率快速下行，多数品种创年内新低✓多数品种收益率突破5月下旬低点；➢7月信用利差快速收窄，多数品种也创年内新低✓AAA和AA+信用利差突破1月的低点； 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容评级迁移：7月中债市场隐含评级下调金额反季节性走高➢具体到单只信用债的资本利得上，其所属的中债市场隐含评级下调也是重要风险点✓截至27日，7月中债市场隐含评级下调债券金额3219亿，下调金额较6月大幅增加，创年内新高；✓下调主体共45个，其中房地产公司较多，包括：恒大、金地、远洋集团、碧桂园、柳州城投、柳州东投、上海豫园、旭辉集团、深圳航空等；图5：2018年以来中债隐含评级调低的债券金额图6：2019年以来中债隐含评级变动情况资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容违约率和回收率：7月房地产债继续大量展期➢7月无新增首次违约主体，但房地产债继续大量展期✓7月新增首次展期5个：奥园集团、融信集团、冠城大通、佳源创盛和正荣地产；➢7月富力地产和景峰医药部分还本付息✓截至2022年7月27日，2014年以来共兑付492亿，兑付率仅7%；图7：债券广义违约金额图8：企业首次违约个数资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录⚫2022年7月债券行情回顾⚫海内外基本面回顾与展望✓海外基本面：通胀尚未缓解，欧美经济出现收缩✓国内基本面：消费加速反弹，二季度GDP实现正增长✓国信高频跟踪与预测：经济增长继续修复，7月CPI继续走高⚫货币政策回顾与展望✓加大稳健货币政策的实施力度，为实体经济提供更有力支持⚫热点追踪✓2022年VS 2020年疫情坑后经济运行的异同（更新）⚫大势研判✓疫情反复难阻经济复苏步伐 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面——美国经济增长➢美国经济进入收缩区间，劳动力需求下滑✓7月美国Markit制造业和服务业PMI分别录得52.3和47，综合PMI录得47.5，美国经济自2020年6月以来首次进入收缩区间；✓7月以来，美国首次申请失业金人数持续上升，反映美国企业的劳动力需求下降；图9：美国失业人数与ECRI领先指标图10：美国制造业与服务业PMI资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面——美国通货膨胀➢美国CPI同比再创新高，通胀预期较为稳定✓6月美国CPI同比增速为9.1%，继续创历史新高，其中能源价格同比上涨41.9%，依旧为通胀的主要拉动项；✓尽管美国6月通胀飙升，但因7月全球大宗商品价格普遍回落，7月美国通胀预期较为稳定；图11：美国通货膨胀图12：美国10年期TIPS隐含通胀资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面——欧洲和日本➢欧元区经济出现收缩，而通胀再创新高✓6月欧元区CPI同比上升8.6%，能源短缺使得物价进一步飙涨；欧元区7月Markit综合PMI为49.4，自2021年2月以来首次出现收缩；✓6月日本CPI同比上升2.4%，与5月相比略有缓解；图13：日本、欧洲PMI图14：日本、欧洲CPI同比资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内通货膨胀➢二季度GDP平减指数继续回落，其中第一产业触底回升✓2022年第二季度GDP平减指数3.0%，回落0.4%；✓其中,第一产业2.0%（10.8%）、第二产业6.0%（-2.4%），第三产业0.8%（-0.5%)；图15：GDP平减指数走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内通货膨胀➢CPI同比创两年新高，PPI同比继续回落✓6月CPI同比2.5%，较5月回升0.4%；其中核心CPI 1.0%，较5月回升0.1%；✓6月PPI同比6.1%，回落0.3%；其中生产资料7.5%，回落0.6%；图16：CPI和核心CPI同比走势图17：PPI、生产资料和生活资料同比走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之生产端➢受疫情冲击，二季度GDP增速大幅回落✓2022年第二季度GDP当季同比0.4%，较一季度下滑4.4%；分产业来看，第一产业4.4%，较一季度回落1.6%、第二产业0.9%（-4.9%），第三产业-0.4%（-4.4%)；✓季调环比来看，二季度GDP环比-2.6%，再度出现了疫情坑；图18：GDP当季同比走势图19：第三产业细分行业GDP当季同比走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之生产端➢工业增加值同比继续回升，其中汽车产量反弹非常强劲✓6月工业增加值同比3.9%，继续快速回升；✓细分行业中，采矿业8.7%（1.7%）、制造业3.4%（3.3%）、公用事业3.3%（3.1%），高技术产业8.4%（4.1%）；✓分产品来看，发电量1.5%（4.8%）,钢材-2.3%（0.0%）,水泥-12.9%（4.1%）,汽车26.8%（31.6%）；图20：工业增加值同比走势图21：主要产品产量同比走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之需求端➢6月固定资产投资当月同比继续回升，基建投资继续快速上行，但是房地产投资再度下滑✓6月固定资产投资当月同比5.8%，回升1.1%；✓其中，制造业9.9%（2.9%），基建12.0%（4.1%），房地产-9.7%（-2.0%），剔除房地产、制造业、基建投资后的其他投资增速为6.2%（-2.5%）；图22：固定资产投资及房地产累计同比走势图23：各行业固定资产投资当月同比走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之需求端➢6月社会消费品零售总额同比加速回升，商品零售增速转正✓6月社消同比3.1%，回升9.8%，回升速度进一步加快；✓按消费类型分，6月商品零售额3.9%（8.9%），餐饮-4.1%（17.1%）；✓限额以上商品中，汽车销售额13.9%（29.9%），石油及制品14.7%（6.4%）；图24：社会消费品零售总额当月同比走势图25：汽车类、石油制品类零售额当月同比走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之需求端➢6月出口和进口同比继续上行✓出口：6月出口22.0%，较5月回升6.9%；✓进口：6月进口4.8%，较5月回升2.1%；图26：中国出口同比走势图27：中国进口同比走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内金融数据➢6月金融数据增速继续全面上行，融资结构有所改善✓6月M2增速11.4%，继续回升0.3%，绝对水平超过2020年高点；✓6月社融增速10.8%，回升0.3%，其中贷款增速11.1%，回升0.2%；✓细项来看，6月政府债券增量创历史同期新高，票据融资增量大幅下降；图28：社融及贷款累计同比走势图29：货币供应量累计同比走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信宏观扩散指数（高频）➢7月指数B持续明显下行，预计国内经济延续向上修复但幅度收窄✓新版国信宏观扩散指数七个分项：全钢胎开工率、焦化企业开工率、螺纹钢产量、PTA 产量、水泥价格、30大中城市商品房成交面积、建材综合指数；✓7月以来，国信高频宏观扩散指数B持续明显下行，考虑到6月国内月度GDP同比增速仅约为3%，仍处于较低水平，而7月以来国内疫情反弹幅度较有限，预计7月国内