- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 33.30 元 目标（港币）：42.50元 市场数据(港币) 收盘价(元) 33.300 流通港股(百万股) 2,282.50 总市值(百万元) 76,007.25 年内股价最高最低(元) 47.050/29.300 香港恒生指数 20156.51 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月 绝对 -12.71 -23.89 -29.22 相对香港红筹 -14.20 -32.25 相关报告 1.《外拓成效显著，商管实力持续增强-华润万象生活业绩点评》，2022.4.1 2.《2021业绩超预期，今年也有望稳健增长-华润万象生活业绩预告...》，2022.2.20 杜昊旻 分析师 SAC执业编号：S1130521090001 duhaomin＠gjzq.com.cn 王祎馨 联系人 wangyixin＠gjzq.com.cn 疫情之下稳健增长，抗风险能力强 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,779 8,875 11,949 15,437 19,696 营业收入增长率 15.5% 30.9% 34.6% 29.2% 27.6% 归母净利润(百万元) 818 1,725 2,246 2,841 3,421 归母净利润增长率 124.1% 110.9% 30.2% 26.5% 20.4% 摊薄每股收益(元) 0.36 0.76 0.98 1.24 1.50 每股经营性现金流净额 0.48 0.87 1.93 2.04 2.47 ROE(归属母公司)(摊薄) 6.6% 12.4% 14.1% 15.7% 16.5% P/E 79.9 37.9 29.1 23.0 19.1 P/B 5.2 4.7 4.1 3.6 3.2 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  2022年7月29日，华润万象生活发布2022年中期业绩预告，预计公司2022年上半年归母净利润同比增速约+25%~+30%。 评论  业绩增长符合预期，并购并表管理规模大增。公司上半年业绩增速符合我们预期，增长主要来自：①收购公司并表叠加外拓，管理规模大幅提升。公司上半年新增合约面积1.4亿方，其中1.1亿方来自并购；新增在管面积9500万方，其中约7000万方来自并购；②来自华润臵地以及第三方的合约商业项目增加，商业运营管理服务收入持续增长。  疫情之下商管仍实现增长，公司抗风险能力强。今年上半年全国各地疫情反复，线下消费受损较大。根据国家统计局数据，2022年5月消费者信心指数降至86.8，是该数据有统计以来21年中的历史最低值。在此背景下，公司在商管方面仍实现增长，我们认为这体现了公司拥有很强的抗风险能力。公司上半年新开业6个购物中心，包括三个重奢定位的项目：武汉万象城、福州万象城以及海口万象城；新获取7个第三方购物中心项目，也延续了去年优秀的外拓表现。  华润臵地销售好于百强，积极拿地奠定公司成长基础。2022年上半年，华润臵地实现合同销售金额1210亿元，同比-26.6%；合同销售面积587万方，同比-39.0%。百强房企2022年上半年全口径销售金额同比下滑51%，华润臵地销售表现远好于百强。值得一提的是，华润臵地2022年6月单月销售金额同比增长2.5%，是行业中少数几个在今年实现单月销售同比转正的房企之一。根据中指院数据，2022年1-7月，华润臵地权益拿地金额为479亿元，位列全国第一。我们认为今年上半年新增的土储流速好且利润率高，华润臵地有望在下半年销售复苏过程中抢占更大的市场份额，这也为公司未来的成长奠定了坚实基础。 投资建议  我们维持盈利预测不变，预计2022-24年归母净利润为22亿元、28亿元、34亿元，同比增速为30%、26%、20%。考虑到地产行业整体下行带来的负面影响，我们下调2023年PE至29x，对应新的目标价为42.50港元/股（相较此前下调17%），维持“买入”评级。 风险提示  外拓进度不及预期；并购整合不及预期；疫情反复影响购物中心销售表现 010020030040050060070080090029.334.5939.8845.17210 730211 030220 130220 430港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 华润万象生活 证券研究报告 2022年07月30日 资源与环境研究中心 港股公司点评 华润万象生活(01209.HK) 买入 (维持评级) 港股公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 5,868 6,779 8,875 11,949 15,437 19,696 货币资金 605 10,312 13,698 17,968 21,930 26,878 增长率 32.2% 15.5% 30.9% 34.6% 29.2% 27.6% 应收款项 3,188 1,608 1,965 2,404 2,891 3,466 主营业务成本 4,926 4,952 6,117 8,117 10,554 13,646 存货 106 196 138 232 271 317 %销售收入 83.9% 73.0% 68.9% 67.9% 68.4% 69.3% 其他流动资产 724 4,215 229 358 463 591 毛利 942 1,827 2,759 3,831 4,883 6,049 流动资产 4,623 16,332 16,030 20,963 25,555 31,252 %销售收入 16.1% 27.0% 31.1% 32.1% 31.6% 30.7% %总资产 65.1% 85.6% 74.2% 78.5% 81.3% 83.9% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 2 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 203 260 527 602 661 709 销售费用 71 50 58 72 93 118 %总资产 2.9% 1.4% 2.4% 2.3% 2.1% 1.9% %销售收入 1.2% 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 无形资产 48 116 215 336 398 453 管理费用 432 747 819 1,075 1,358 1,694 非流动资产 2,478 2,744 5,562 5,757 5,878 5,981 %销售收入 7.4% 11.0% 9.2% 9.0% 8.8% 8.6% %总资产 34.9% 14.4% 25.8% 21.5% 18.7% 16.1% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 7,101 19,076 21,592 26,720 31,433 37,233 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 0 522 801 1,097 1,402 1,707 息税前利润（EBIT） 443 1,030 1,873 2,663 3,409 4,213 应付款项 449 700 839 1,082 1,389 1,772 %销售收入 7.6% 15.2% 21.1% 22.3% 22.1% 21.4% 其他流动负债 4,189 3,833 4,439 6,930 8,954 11,423 财务费用 56 57 -301 -185 -217 -170 流动负债 4,637 5,055 6,079 9,109 11,744 14,903 %销售收入 1.0% 0.8% -3.4% -1.5% -1.4% -0.9% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 1,432 1,558 1,624 1,624 1,624 1,624 - 0 0 0 0 0 0 负债 6,070 6,613 7,703 10,733 13,368 16,527 投资收益 109 161 137 151 166 182 普通股股东权益 1,032 12,463 13,888 15,984 18,059 20,697 %税前利润 22.0% 14.2% 5.9% 5.0% 4.4% 4.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 443 1,030 1,873 2,663 3,409 4,213 未分配利润 1,031 12,463 13,888 15,984 18,658 21,897 营业利润率 7.6% 15.2% 21.1% 22.3% 22.1% 21.4% 少数股东权益 0 0 1 3 6 10 营业外收支 0 0 0 0 0 0 负债股东权益合计 7,101 19,076 21,592 26,720 31,433 37,233 税前利润 497 1,135 2,337 2,998 3,791 4,565 利润率 8.5% 16.7% 26.3% 25.1% 24.6% 23.2% 比率分析 所得税 132 317 610 750 948 1,141 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税率 26.5% 28.0% 26.1% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 365 818 1,726 2,249 2,843 3,424 每股收益 0.16 0.36 0.76 0.98 1.24 1.50 少数股东损益 0 0 1 2 3 3 每股净资产 0.45 5.46 6.08 7.00 7.91 9.07 归属于母公司的净利润 365 818 1,725 2,246 2,841 3,421 每股经营现金净流 0.20 0.48 0.87 1.93 2.04 2.47 净利率 6.2% 12.1% 19.4% 18.8% 18.4% 17.4% 每股股利 0.00 0.13 0.28 0.28 0.34 0.44 回报率 现金流量表（百万元） 净资产收益率 35.4% 6.6% 12.4% 14.1% 15.7% 16.5% 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 5.1% 4.3% 8.0% 8.4% 9.0% 9.2% 净利润 365 818 1,725 2,246 2,841 3,421 投入资本收益率 13.2% 5.1% 8.5% 10.7% 12.1% 13.1% 少数股东损益 0 0 1 2 3 3 增长率 非现金支出 47 32 2,830 -71 -70 -80 主营业务收入增长率 32.2% 15.5% 30.9% 34.6% 29.2% 27.6% 非经营收益 EBIT增长率 32.7% 132.3% 81.8% 42.2% 28.0% 23.6% 营运资金变动 -10 170 -2,685 2,072 1,700 2,103 净利润增长率 -13.7% 124.1% 110.9% 30.2% 26.5% 20.4% 经营活动现金净流 455 1,103 1,984 4,402 4,649 5,641 总资产增长率 23.7% 168.6% 13.2% 23.8% 17.6% 18.5% 资本开支 -77 -209 -251 -350 -300 -300 资产管理能力 投资 0 -3,849 42 0 -