请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年07月04日买入1玲珑轮胎（601966.SH）底部已现，下半年有望量利双增公司研究·公司快评汽车·汽车零部件投资评级：买入（维持评级）证券分析师：唐旭霞0755-81981814tangxx@guosen.com.cn执证编码：S0980519080002证券分析师：戴仕远daishiyuan@guosen.com.cn执证编码：S0980521060004证券分析师：周俊宏021-61761059zhoujunhong@guosen.com.cn执证编码：S0980520070002联系人：余晓飞0755-81981306yuxiaofei1@guosen.com.cn事项：近一年以来我国轮胎行业经受原材料及海运成本上涨、国内需求转弱的多重压力，轮胎企业“量”与“利”承受双重打击，轮胎行业经历“至暗时刻”。进入5月以来，随疫情缓解，俄乌冲突影响消化，原材料价格及海运费下行，叠加国家及各地陆续出台政策刺激消费，行业环境逐渐向好，轮胎企业的业绩表现迎来修复机遇：行业端供需双边压力持续得到释放：1）海运费呈下行趋势：截至6月底，中国港口到美东、美西、欧洲港口集装箱运价指数较5月底分别-20.4%/-21.9%/-0%；截至6月中旬，泰国港口到美东、美西、欧洲港口集装箱运价指数较5月同期分别-1.8%/-10.9%/-3.7%；2）原材料价格上涨趋缓：截止6月底，轮胎主要原材料天然橡胶、合成橡胶以及碳黑较5月底分别-1.3%/+2.2%/-6.8%，加权测算的轮胎原材料价格指数略有下降；3）终端需求持续回暖：随购置税减征政策持续深化，叠加下半年新车型的陆续上市带来的增长新动能，搭配各地消费刺激政策的催化，汽车销量有望同环比显著改善。玲珑轮胎有望迎来业绩上行拐点：我们认为在以下不同维度因素的催化下，玲珑轮胎拐点逐渐显露，业绩表现有望迎来转机。催化点1（最直接）：海运费下行，出口松弛，原材料价格上涨趋缓；催化点2：车市产销回暖，新能源车高增长；稳经济方针下基建（全钢）有望回暖；催化点3：塞尔维亚产能释放在即，有望持续拓展高毛利欧美市场份额；以及催化点4（立足中长期视角）：配套战略推进，高端品牌+高端车型+高端产品持续渗透，对主机厂涨价顺利传导，提振板块盈利能力并形成对零售需求的有效拉动。国信汽车观点：公司作为国内半钢胎企业龙头，实行“7+5”战略，配套持续高端化突破，海外产能持续增加。旗下半钢和全钢胎产品具较强的竞争力，2020年起公司渠道生态发力，线上线下结合开启新零售元年。考虑到去年以来原材料成本及海运费价格上涨的影响，预计22-23年净利润分别为9.5/19.5亿元（前次预测为26/32亿），对应PE分别36/18x，给予公司2023年25倍PE(前次目标估值为23-27倍），对应目标价35.5元（前次目标价43-50元），维持“买入”评级。评论：供需两侧逐渐转好，我国轮胎行业迈过“至暗时刻”2021年中旬以来，近一年以来我国轮胎行业经受原材料及海运成本上涨、国内需求转弱的多重压力。供给端：原材料及海运价格持续上涨，叠加疫情导致的出口及国内物流受阻，侵蚀利润。4月俄乌冲突加剧原材料价格上行，叠加能耗双控限制产能释放。需求端：卡客车国五国六切换，汽车供应链吃紧，消费持续低迷，压缩销量的同时原材料成本难以向下游疏导，轮胎企业“量”与“利”承受双重打击，经营形势愈发严峻，业绩及股价表现整体表现弱势，轮胎行业经历“至暗时刻”。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：轮胎行业指数收盘价图2：轮胎行业整体营收、利润（亿元）及增速（右%）资料来源：WInd，国信证券经济研究所整理，采用中信轮胎指数资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理，采用中信轮胎指数进入2022年5月以来，随疫情缓解，俄乌冲突影响逐渐消化，叠加国家及各地陆续出台政策刺激消费，轮胎行业供应链持续修复，行业环境逐渐向好。从数据跟踪来看，原材料上涨趋缓+海运费持续下行+车市产销回暖，压迫轮胎行业的“冰山”逐渐消融，我们认为轮胎行业上行拐点已现。海运费持续下降，原材料价格上涨趋缓海运费降价明显，运力情况持续回暖。截止6月26日数据，中国港口来看，中国港口到美东、美西、欧洲港口集装箱运价指数分别为11599美元/FEU、8932美元/FEU、10587美元/FEU，环比上一周（6月19日）分别-1.6%、-2.7%、-0.5%，相较于5月底分别-20.4%、-21.9%、-0%，相较于年初运价分别-30.2%、-36.5%、-26.3%；泰国港口来看，截止到6月14日，根据TNSC数据，泰国港口到美东、美西、欧洲港口集装箱运价指数分别为13500美元/FEU、9800美元/FEU、10500美元/FEU，环比上两周（5月31日）分别-1.8%、-10.9%、-0%，相较于5月同期分别-1.8%、-10.9%、-3.7%，相较于年初运价分别-21.1%、-24.5%、-26.6%。整体来看海运费价格降价趋势明显；全球集装箱运力情况来看，截至6月24日，全球集装箱船运力处于持续增长的趋势。预计随海运费价格持续下降，以及全球集装箱运力的进一步释放，出口货运紧张的局面将逐渐缓解，预计轮胎工厂出口的发货速度将持续回升。图3：我国出口集装箱运费（美元/FEU）图4：泰国出口集装箱运费（美元/FEU）资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理资料来源：TNSC，国信证券经济研究所整理 tW8VjZfX9UkXoPoMmP9P9R7NpNrRtRsQfQqQoReRnNnR8OoPnMvPpNqPvPqRmQ请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：全球集装箱船运力情况（TEU）（艘）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理原材料价格拐点逐渐明朗。原材料是影响轮胎生产商成本的最关键因素（原材料成本普遍占7-8成），从原材料价格来看，截至7月1日，天然橡胶价格为127900元/吨，环比5月同期-1.3%，相较于年初-5.8%，呈价格下降趋势；合成橡胶价格为14200元/吨，环比5月同期+2.2%(主要系俄乌战争刺激石油等化工品价格上涨)，相较于年初-0.7%；碳黑的价格截至6月26日为10620元/吨，相较于年初+22.1%，环比5月同期-6.8%。若假设轮胎制造中所需天然橡胶、合成橡胶、碳黑的重量（吨数）权重为38%、16%、28%，大致测算得加权原材料价格为10123元/吨（截止到6月底），环比5月底-2.4%，相较于年初-1.2%，整体呈略微下行的趋势。我们认为轮胎生产原材料价格上涨趋缓的拐点逐渐明朗，轮胎企业在去年所受涨价压力有望在Q2或下半年逐渐缓解。图6：我国橡胶价格走势（元/吨）图7：碳黑价格走势（元/吨）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理开工率及产量有望进入上行车道。从开工率数据来看，截至6月30日，我国汽车半钢胎开工率为64.6%，环比5月提升0.4pct、同比去年+5.7pct；全钢胎开工率为58.8%，环比5月同期+2.7pct,同比去年-5.3pct。5月我国橡胶胎外胎产量为7023.3万条，环比+8.5%,同比降幅收窄，为-9.8%(4月同比-22.1%）。我们认为今年年初以来受制于海运及原材料价格的压力以及终端车市的需求萎靡，轮胎开工率一直维持在偏低水平，随下半年车市回暖叠加原材料价格及海运费趋缓下行，我国轮胎产量有望实现恢复性增长。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图8：我国汽车半钢胎与全钢胎开工率（%）资料来源：Wind,中国橡胶信息贸易网，国信证券经济研究所整理图9：我国橡胶外胎产量（万条）及增速图10：我国合成橡胶产量同比（%）降幅收窄资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理政策刺激车市产销恢复性增长，看好下半年轮胎需求抬升政策带动汽车产销持续回暖。根据中汽协数据，2022年5月国内汽车产销分别为192.6/186.2万辆，同环比改善明显，环比分别为+59.7%/+57.6%(4月产销环比分别-46.2%/-47.1%)，同比分别为-5.7%/-12.6%（4月产销同比分别-46.1%/-47.6%)。进入6月以来，疫情持续缓解叠加刺激政策（购置税减征有望带来2年左右新一轮景气周期）的深化，购车需求恢复性释放，车市产销持续回暖终端，人气和成交均有提升。根据交强险周度数据，今年6月20日-26日乘用车上险量47.8万辆，同比去年+8.4%，环比上月+12.7%，新能源乘用车上险量12.6万辆，同比+124.6%，环比+10.7%，6月20日-26日新能源渗透率达26.2%。图11：我国乘用车销量（万辆）及增速（%）图12：我国商用车销量（万辆）及增速（%） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5资料来源：中汽协，国信证券经济研究所整理资料来源：中汽协，国信证券经济研究所整理进入下半年，我们认为随购置税减征政策持续深化，叠加下半年新车型的陆续上市带来的增长新动能，搭配各地消费刺激政策的催化，汽车销量有望同环比显著改善，我们预计2022年全年汽车销量为2805万辆（新能源乘用车585万辆+燃油乘用车1785万辆+商用车435万辆），同比+7%。另外根据公安部数据，截至2022年Q1,我国汽车保有量3.07亿辆，相较于2021年底+1.7%。我们认为在2022年下半年汽车销量确定性的回暖（配套+半钢），汽车保有量基数大（替换），以及国家稳经济、稳增长方针下基建有望回暖（全钢）的三重加持下，轮胎行业市场需求有望持续释放。图13：新能源乘用车销量（万辆）及增速（%）图14：2022年我国乘用车销量预测（万辆）及增速预测（%）资料来源：上险数据，国信证券经济研究所整理资料来源：中汽协，乘联会，国信证券经济研究所整理表1：我国乘用车销量预测（万辆）新能源车1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计销量2021年17.210.621.219.320.424.125.630.734.136.642.749.8332.32022年41.932.146.128.042.747.548.550.953.457.763.573.0585.3同比增速144%203%117%45%109%97%89%66%57%58%49%47%76%燃油车1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计销量2021年187.3105166.2151.1144.2132.8129.5124.5141164.1176.5192.41814.62022年176.7116.6140.368.5119.6134.128138140155180198217.81784.6同比增速-6%11%-16%-55%-17%1%7%12%10%10%12%13%-1.7%总体乘用车1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计销量2021年204.5115.6187.4170.4164.6156.9155.1155.2175.1200.7219.2242.22146.92022年218.6148.7186.496.5162.3181.6186.5190.9208.4237.7261.5290.82370.0同比增速7%29%-1%-43%-1%16%20%23%19%18%19%20%10.4%资料来源：中汽车，上险数据，国信证券经济研究所整理和预测玲珑轮胎：内外双重利好提振下，业务有望迎来拐点玲珑轮胎有望迎来业绩上行拐点：我们认为在以下不同维度因素的催化下，玲珑轮胎拐点逐渐显露，业绩有望迎来转机。催化点1（最直接）：海运费下行，出口松弛，原材料价格上涨趋缓；催化点2：车市产销回暖，新能源车高增长；稳经济方针下基建（全钢）有望回暖；催化点3：塞尔维亚产能释放在即，有望持续拓展高毛利欧美市场份额；以