首次覆盖报告：储能打开新增长极，智慧消防未来可期

结论：首次覆盖,目标价34.35元,给予增持评级。预测2022-2024年公司归母净利润分别为6.91/8.33/10.40亿元,对应2022-2024年EPS分别为1.41/1.70/2.12元。考虑公司是国内规模最大、技术实力最强的消防产品供应商之一,结合PE与PB估值法，给予目标价34.35元。 “三驾马车”稳步增长，工业消防拓宽边界。公司深耕“通用消防报警+应急疏散+大工业领域消防”三大赛道，大工业消防领域国产替代空间广阔，公司在现有优势的基础上不断实施赛道卡位、挤压出清，市场占有率有望进一步提高。 智慧消防领军企业，自研芯片助力降本。公司坚持“1+2+N”基本智慧消防布局。自研“朱鹮”芯片带来的高度集成化使得公司可以把产品做得更加精细，与外部通用芯片相比，也能够有效降低成本。针对用户端，自研芯片能够降低消防网络运行功耗和消防设备线缆线径要求，进一步降低客户整体消防工程成本。 储能消防日益精准，公司体系化优势渐显。储能场景具有空间小、能量大的特点，消防标准逐渐由站级向更加精细的模块收紧。公司参与储能消防标准制定，针对电池模组进行精准消防探测、聚焦式灭火，基于BMS对接和电池厂商展开联合试验，走在行业前沿。目前市场以传统产品为主，而公司能够做到全体系（站级、舱级、簇级、PACK级）整套解决方案，在联网性、一体化、多层级等方面优势明显。 风险提示：储能应用不及预期；电芯级消防合作受阻；行业竞争加剧。 1.结论：强研发实力支撑，行业腾飞凸显竞争优势 公司是具备强研发能力的消防安全“一站式”龙头。预测2022-2024年公司归母净利润分别为6.91/8.33/10.40亿元，对应2022-2024年EPS分别为1.41/1.70/2.12元，目标价34.35元，给予增持评级。 市场认为，公司业绩增长是被动受益于储能消防行业腾飞带来的红利。 我们认为，公司业绩增长源于自研芯片带来的高度集成化支撑其实现储能消防向簇级收紧，储能消防行业腾飞主要起到的是助推作用。 催化剂：《电化学储能电站安全规程》等行业相关政策出台；与电池厂商、BMS企业联合试验进展超出预期。 风险提示：下游储能领域应用不及预期；BMS电芯联合试验受阻；行业竞争加剧。 2.盈利预测与估值 2.1.盈利预测 2.1.1.收入预测 根据公司所属消防行业发展前景及公司经营情况，对青鸟消防未来三年盈利能力进行如下假设： 通用消防报警业务：公司该部分业务在2021年实现快速增长，较2020年同期增长30.88%，毛利率39.81%整体保持稳定。“青鸟消防”品牌较2021年同期实现稳步增长，“久远”品牌较2021年同期增长超过50%。 海外业务方面，法国Finsecur与公司整合过程顺利，销售额较2021年同期实现快速增长；随着海外业务规模的逐渐扩大，公司已逐渐形成加拿大“Maple Armor”+法国“Finsecur”+西班牙“Detnov”+美国“mPower”的多品牌矩阵，预计公司通用消防报警业务在2022-2024年的收入增速分别为25%/25%/25%。 应急照明与智能疏散业务：该部分业务保持高速发展的迅猛态势，订单与发货量持续爆发式增长，2021年实现营业收入6.6亿元/+266%，收入规模进一步扩大，公司各单元间充分协同，紧紧把握疏散行业的重大发展机遇期，预计应急照明与智能疏散业务在2022-2024年的收入增速分别为60%/55%/55%。 工业消防报警产品：公司在2021年加大力度完善工业消防的产品体系，提升了公司在工业消防市场的竞争力，2021年公司工业消防报警产品实现营业收入3563万元/+225.67%，为2022年工业消防电子市场的拓展打下良好的基础，预计工业消防报警业务在2022-2024年的收入增速分别为140%/120%/120%。 气体检测监控系统和自动灭火系统：公司的气体类业务亦取得较快发展，气体检测监控系统2021年营收同比增长35.98%，自动灭火系统业务2021年营收同比增长33.70%，预计在2022-2024年气体检测监控系统和自动灭火系统业务的收入增速为30%/25%/25%。 其他消防安全产品和其他消防安全业务：公司的其他消防安全产品业务收入近年来有所降低，预计在2022-2024年业务的收入增速分别为-20%/-20%/-20%。其他消防安全产品业务在2021年实现显著增长，预计在2022-2024年业务的收入增速分别为20%/20%/20%。 表1:公司未来三年收入预测（百万元） 2.1.2.费用预测 销售费用：公司近年来重视在产品端的布局以及品牌、销售渠道的建设，在投入端保持了快速增长，预计2022-2024年销售费用占收入比维持在较高水平，分别为10.6%/10.6%/10.6%。 管理费用：随着公司规模扩大、管理人员增加、股权激励股份支付增加，预计2022-2024年管理费用占收入比分别为5.8%/6.0%/6.0%。 研发费用：公司持续推进研发技术平台的“一体化”进程，坚持以完全自主知识产权架构产品体系持续创新，预计2022-2024年研发费用占收入比为5.2%/5.4%/5.4%。 表2：公司未来三年费用预测（百万元） 综上，我们预计公司2022-2024年的营业收入分别为50.96/67.42/90.71亿元，同比增速为31.9%/32.3%/34.5%。预计2022-2024年的归母净利润为6.91/8.33/10.40亿元，同比增速分别为29.4%/21.0%/24.9%。 2.2.PE估值 选择在消防安全产品、智能消防领域有所布局的威海广泰、亿嘉和、国安达，以及产品集中于地产端、但积极向非房领域拓展的坚朗五金作为可比公司进行分析： 表3：同行业可比公司PE估值 同行业可比公司2022年平均PE约为23.2X，由于公司的品牌影响力与核心竞争力在业内具备显著优势，且未来公司将持续推进旗下“探测+灭火”系统产品在储能电站领域的市场拓展与应用，预计占有率仍有提升空间，因此给予公司2022年PE25X，对应2022年每股合理价值35.25元。 2.3.PB估值 预计2022-2024年公司每股净资产为8.36/10.06/12.18元，可比公司2022年平均PB为3.97X，考虑到公司未来三年将持续推进扩张，给予公司2022年PB4X，对应2022年合理估值33.44元。 表4：同行业可比公司PB估值 结合PE和PB两种估值方法，取平均给予公司2022年合理估值34.35元，首次覆盖，给予增持评级。 3.公司：深耕消防安全二十载，业内一站式服务龙头 3.1.扎根消防安全市场，管理层具备深厚技术积累 公司成立于2001年，主要从事消防安全类产品的研发、生产和销售，产品功能覆盖预警、报警、防火、疏散、灭火全过程。自成立以来，公司扎根消防安全市场，持续拓宽产品边界，形成了“3+2+2”的业务格局，是国内规模最大、品种最全、技术实力最强的消防产品供应商之一。目前，公司已成为国内提供一站式服务的消防安全龙头。 图1公司深耕消防安全领域二十载 拥有多家子公司，北大青鸟环宇为第一大股东。目前公司有12家全资子公司、9家控股子公司以及5家参股公司，分别从事火灾报警系统、气体灭火系统以及智能疏散系统等消防领域业务的研发和生产。北大青鸟环宇为公司最大的股东，拥有公司36.82%的股份，但北大青鸟环宇股权结构较为分散，并且无控股股东和实际控制人；公司董事长蔡为民为公司最大的自然人股东，拥有公司11.38%的股份，毕业于北京大学物理系，担任中国消防协会第六届理事会理事、全国消防标准化技术委员会火灾探测与报警分技术委员会委员，在消防行业具备深厚经验。 图2北大青鸟环宇拥有公司36.82%股份 3.2.盈利持续提升，控费能力较强 近年来公司的收入和利润均得到了较快速度的增长。公司营业收入从2016年的12.82亿元增长到2021年的38.63亿元，2016-2021年GAGR为24.68%。2021年公司发展势头迅猛，营业收入同比增长53.03%。2016年到2021年期间，公司的净利润的增长迅速，从2.86亿元增长到5.54亿元，2016-2021年GAGR为14.19%。尽管公司近年来快速扩张，成本费用有所增加，但2019年以后公司盈利水平相较于前期显著提升，2016-2019年公司净利润CAGR仅为7.23%，而2019-2021年公司净利润CAGR为25.48%。 图3 2021年公司营业收入增速超50% 图4自2019年起公司净利润增长提速 直观来看，公司近年净利润增速略低于收入增速，主要原因是：收入的飞速增长基本由智能疏散业务拉动，大体由2017年收购的中科知创和2021年收购的左向照明贡献。收购后公司短期内人效较低，创收能力较差，人工成本的增加又进一步稀释了利润。2021年Finsecur约150人通过收购并表，叠加久远直销团队的人员增长，因此2021年净利润增速较低。公司表示未来销售团队基本不会再增加，今后将专注提升人效，摊薄成本后净利润有望回升。 综合来看，公司在积极开拓市场的同时也能够维持优秀的盈利能力，主要原因在于：1）国家对消防行业重视度加强，不断加强对于行业的监管并且完善法律法规，极大促进消防行业的健康持续发展，也极大促进对于消防安全产品的需求。2）随着我国城镇化稳步发展，随着城市的进一步升级，大量城市建筑、写字楼、民宅等的新建、扩建、改建，以及老旧小区、城中村改造等，必将带动消防安全产品行业的稳步增长。3）近年来，社会整体消防意识逐步提高，对消防安全保障的需求不断提高，消防需求正逐渐从被动式向主动式转变，优质消防安全产品的市场日益扩大，消防安全产品开始步入家庭，需求日益扩大。 公司控费能力较强，流动性风险较低。2016年到2021年期间，公司管理费用率和研发费用率在始终在4%-6%之间波动，财务费用始终低于1%，销售费用率有所提升，主要系公司规模扩大、直销规模增加及销售人员增加、人员薪资增加等所致，但总体上表明公司有较强的费用控制能力。公司的资产负债率的波动相对稳定，财务费用率维持在较低水平，表明公司杠杆经营能力良好，面临较低的流动性风险。 图5公司控费能力较强，费用率基本保持稳定 图6公司资产负债率基本相对稳定 2022Q1公司业绩延续增长趋势。2022Q1公司实现营收7.46亿元/+64.71%，净利润0.74亿元/+44.78%。同时，公司的销售费用率、管理费用率、研发费用率相对2021年全年有所提升，预计随着公司规模不断扩张，营业情况将维持高景气。 3.3.形成“3+2+2”业务框架，提供全品类一站式服务 公司聚焦智能消防，“三驾马车”拉动业务增长。公司自成立之初便聚焦于消防安全和物联网领域，立足于“一站式”消防安全系统产品的研发和生产和销售，形成以通用消防报警、应急照明和智能疏散、工业消防“三驾马车”拉动公司业务增长的布局。其中，火灾自动报警及联动控制系统占据2021年总营业收入的54%，智能疏散与防火门监控系统占据22%收入，消防自动灭火系统占据8%收入，其余业务对2021年收入的贡献程度较低。 图7 2021年自动报警和智能疏散业务为公司贡献76%的收入 目前，公司已构建形成“3+2+2”业务框架。“3”即以通用消防报警、应急照明与智能疏散、工业消防为核心的“三驾马车”，“2”即以自动灭火和气体检测业务为核心的气体类业务，“2颗新星”指智慧消防和家用消防。 图8公司形成“3+2+2”业务框架 4.行业：消防安全市场稳健增长，行业走向集中 4.1.消防安全产品在消防产业链中占比三成 公司属于消防安全产品行业，主要针对火灾自动报警及联动控制系统、电气火灾监控系统等消防安全产品进行研究、开发、生产和销售。 消防安全产品行业在消防产业链中处于中游位置，价值量占比约29%，可以根据产品类型细分为消防装备类、火灾报警类、自动灭火类、防火与疏散类、通风与防烟排烟类和消防供水类。其