央行降准点评：降准落地，“降息”可期，静待社融企稳

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui＠gjzq.com.cn 段小乐 联系人 (8621)61038260 duanxiaole＠gjzq.com.cn 降准落地，“降息”可期，静待社融企稳 事件：1月4日晚间，中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。 评论：1、降准释放的流动性有多少？央行官方点评指出，“此次降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元”。从释放的流动性规模来看，基本符合市场预期。 2、货币政策基调有何变化？央行在官方解读中明确表示“货币政策取向没有改变”。但从实际上看，货币政策边际宽松的态势，进一步得到印证。无论是从降准工具替代MLF（降低资金成本），还是普降释放的宽松市场预期来看，货币政策稳中趋松的方向不变。我们预计，随着经济增长下行压力的加大，2季度存准率可能还会有1个百分点左右下调空间，并且短端政策利率（OMO和MLF利率）有可能在春节后有所下调。 3、央行选择此时降准的意图？包括三方面：一是对冲春节前的流动性紧张态势。通过分布实施两次降准，一方面有节奏的对冲传统的春节前资金紧张态势，防止“大水漫灌”降低汇率贬值预期，充分平衡内外部约束；另一方面，2019年初的债券发行提前，春节前的债券发行量大增，需要进行降准来保持市场流动性的“合理充裕”。二是当前经济下行压力确实在加大、资本市场信心不足。一方面，从高频数据来看，12月中采制造业PMI大幅下降至萎缩区间以下，钢厂开工、电厂耗煤、汽车销售等高频数据低迷，意味着2018年4季度经济增速向下压力不减反增；另一方面，A股表现也相对较弱。尽管整体估值已经跌至较低的区间，但市场信心不够，风险偏好低迷，指数创下近几年新低。当前降准有助于稳定市场预期。 4、此次降准的影响？本次降准基本完全符合市场预期，总理在讲话中也已经提前表态，市场基本已经充分定价。从具体层面来看，主要有三个方面影响：一是市场资金面担忧缓解，春节前流动性充裕。直接影响效果来看，春节的资金扰动，以及今年的债券发行提前的影响，经过降准的充分对冲后，市场的流动性担忧得到缓解。并且通过降准置换MLF，降低资金成本，有助于降低市场短端利率。二是市场信心有望得到短期提振，但相对有限。高频经济数据的进一步走弱，以及长期发展问题担忧的上升（人口、结构、政策等问题），导致市场信心再度走弱，股指降至2015年以来的最低点，国债收益率明显下行。通过降准，向市场释放货币政策进一步边际宽松的信号，市场预期有所好转。但货币政策的传导问题仍需观察，预计风险偏好的提振相对有限。三是降息预期有所上升。一方面，国内经济下行压力加大，物价整体下行明显，单单保持实际利率不变，就需要降低名义利率以保持货币政策“实际中性”；另一方面，美联储在2019年加息概率大幅下降，市场甚至开始为美联储降息做定价，外部环境对中国的货币政策约束下降，中国的货币政策空间打开。我们预计，春节后，OMO和MLF利率有可能下调；当前，存贷款基准利率下调概率不高，当PPI同比转负时，存贷款基准利率下调概率才会上升；随着货币的持续宽松，社融存量同比增速有望在2季度企稳回升。 风险提示：1.降准的同时超储率上升，导致实际释放的资金不能完全对冲，货币政策反而事实上边际收紧；2. 货币政策传导并不顺畅，银行间市场利率下降，但企业融资成本不变甚至上升；3. 汇率贬值预期上升导致阶段性贬值幅度超预期。 2019年01月04日 0104央行降准点评 宏观经济点评 证券研究报告 总量研究中心 0104央行降准点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；非国金证券C3级以上(含C3级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 上海 北京 深圳 电话：021-60753903 传真：021-61038200 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号 紫竹国际大厦7楼 电话：010-66216979 传真：010-66216793 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮编：100053 地址：中国北京西城区长椿街3号4 层 电话：0755-83831378 传真：0755-83830558 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：518000 地址：中国深圳福田区深南大道4001号 时代金融中心7GH