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海外Club Med延续2H21强势且复苏步伐胜预期,维持「买入」评级,上调目标价至每股14.45港元

复星旅游文化,019922022-05-13褚凯源软库中华金融服务劫***
海外Club Med延续2H21强势且复苏步伐胜预期,维持「买入」评级,上调目标价至每股14.45港元

2022年5月13日 ︱證券研究部 有關分析師申明及其它重要資訊敬請參閱報告結尾處的資訊披露 1 分析員: 褚凱源, FRM 電話: +852 2533 3723 電郵: austinchu@sbichinacapital.com 地址: 香港中環皇后大道中 5 號衡怡大廈 4 樓 股價表現 (01992.HK) 1個月 3個月 12個月 股價變動 -4.9% -26.6% -21.5% 相對變動 4.2% -4.3% 9.9% 資料來源: Choice, SBI CHINA CAPITAL 股票代號 (01992.HK) 建議 目標價 (港元) 現價 (港元) 過去12個月波動區間 (港元) 巿值 (億港元) 買入 14.45 10.06 8.50-16.20 124.64 資料來源: 彭博, SBI CHINA CAPITAL 復星旅遊文化(01992.HK) 海外Club Med 延續2H21強勢且復蘇步伐勝預期,維持「買入」評級,上調目標價至每股14.45港元 復星旅遊文化(01992.HK)公佈2021年全年營收92.6億元人民幣,較2020年同期上升31.2%;全年毛利率按年同期下跌3.0百分點至27.7%,歸屬母公司股東的淨虧損上升5.4%至約27.1億元人民幣;經調整EBITDA約2.5億元人民幣,按年增長約32.5%。 集團2021年Club Med的表現略勝我們預期,儘管1H21度假村業務大受疫情影響,但集團2H21復蘇步伐加快,加上三亞亞特蘭蒂斯全年營業額創新高,帶動集團收入增長31.2%至92.6億元人民幣。集團度假村及旅遊目的地/旅遊相關物業銷售及建造服務/旅遊休閒服務及解決方案分別錄得全年收入約61.4億/21.4億/9.8億元人民幣,較同期增加8.6%/355.8%/5.2%。而集團於2022年第一季Club Med 的容納能力恢復速度及入住率表現皆優於預期,緃使亞太區域業務仍受疫情影響,但我們對集團業務復蘇的步伐及未來兩年新開17間度假村的部署均保持正面,我們維持集團「買入」評級,目標價上調至每股14.45港元。 海外Club Med 於2H21迅速反彈 海外Club Med於1H21的表現大受疫情影響,因主要客源地暫停境外出行等嚴格的防疫措施,位於阿爾卑斯山的山地度假村(瑞士的聖莫里茲度假村除外)無法於滑雪旺季開業。但其後各國加快推進疫苗接種,集團於2021年5月中旬逐步重開度假村。 於2H21受惠於各國防疫措施有所放鬆及短途旅遊需求反彈,Club Med錄得營收46.4億元人民幣,較2020年同期增長180.1%, 恢復至2019年同期的76.9%; 其容納能力較2020年同期增長79.5%,恢復至2019年同期的74.3%,而入住率僅較2019年同期相差1.4個百分點至62.2%; 平均每日床位價格約為1,405.2元人民幣,較2020年及2019年同期分別增長約28%及15.2%,其中歐非中東及美洲地區業務迅速反彈,惟亞太地區仍受疫情影響。綜觀2021年Club Med全年收入達59.8億元人民幣,較2020年同期增長11%,佔2019年47%的水平。 而集團於2022年第一季度延續2H21強勢,其營業額達約33.7億元人民幣,佔2019年同期的84.5%,而容納能力恢復至2019年同期83%的水平。截至2022年4月16日,1H22全球累計預訂量亦恢復至2019年同期的92.9%水平。我們預期集團Club Med於2H22整體復蘇情況將持續改善,主要由歐美業務逐步正常化帶動下半年收益。 2022年5月13日 ︱證券研究部 有關分析師申明及其它重要資訊敬請參閱報告結尾處的資訊披露 2 三亞亞特營業額創新高但增長勢頭仍受制於近期國內疫情 於1H21中國疫情基本受控,集團的三亞亞特蘭蒂斯維持強勁增長勢頭,但2021年8月起受國內疫情多點爆發影響,致三亞亞特於2H21的運營出現波動。但集團的三亞亞特於逆勢下仍增長穩健,全年營收達14.6億元人民幣,較2020年增長18.6%,並創下營業額新高。其中客房收入增加18.6%至約8.3億元人民幣,其他經營收入增加18.7%至約6.3億元人民幣,入住率上升4.0百分點至71.5%,平均房價增加12.3%至2,418.9元人民幣。 但集團亞特於2022年3月因國內疫情爆發致全國旅遊限制收緊影響,當月營業額較去年減少約87%,導致第一季度整體營收較微下跌1.6%至3.8億元人民幣。近期國內疫情擾亂亞特強勁的增長勢頭,我們估計國內疫情逐步好轉且放寬旅遊限制後,三亞旅客人數將於2H22出現反彈而帶動亞特全年營收穩步增長。 復遊城項目如期推進 集團的麗江復遊城於2021年9月開業,ClubMed度假村、愛必儂度假公寓及湖區營地均已投入運營,其可售度假客棧和住宿工程項目亦已於2021年年底分階段完工。另外,集團的太倉復遊城的建設如期推進,其阿爾卑斯雪世界、Club Med Joyview太倉度假村和主題商業街於2021年相繼開工,而阿爾卑斯雪世界項目的主體結構亦已於2022年1月封頂。 我們對太倉復遊城項目能按2023年下半年集中開業的時間表進程持樂觀態度,估計麗江及太倉復遊城項目除度假物業貢獻銷售收入外,其針對中高端巿場定位的度假設施為後疫情旅遊需求提早佈局,相信未來亦為集團度假村及旅遊目的地運營提供收入增長的動力。 海外Club Med 延續2H21強勢且復蘇步伐勝預期,維持「買入」評級,上調目標價至每股14.45港元 集團的Club Med於1H21因主要客源地的防疫措施而導致營業額大受影響,但海外Club Med於2H21加快重啟度假村,使歐非中東及美洲地區業務迅速反彈,儘管亞太地區仍較受疫情影響,Club Med整體復蘇的步伐皆優於我們預期。另外,三亞亞特的全年營業額創新高,但我們較關注近期國內疫情蔓延所實施的全國旅遊限制措施,或擾亂三亞亞特強勁的增長,但估計2H22將出現反彈並維持全年平穩增長。而集團麗江及太倉復遊城項目的建設,受國內疫情的影響有限且如期推進。我們對集團業務復蘇的步伐及未來兩年新開17間度假村的部署均保持正面,因此透過自由現金流及EV/EBITDA進行估值,我們維持集團「買入」評級,目標價上調至每股14.45港元,相當於2022年/2023年/2024年12.2x/8.9x/7.7x EV/EBITDA。 2022年5月13日 ︱證券研究部 有關分析師申明及其它重要資訊敬請參閱報告結尾處的資訊披露 3 同業比較 巿值 巿盈率 預測巿盈率 巿賬率 巿銷率 收入 毛利率 股本回報率 (百萬,港元) (X) (X) (X) (X) (百萬,港元) (%) (%) GHG.US Green Tree Hospitality 3,260.0 10.3 12.0 0.8 2.4 1,046.5 57.8 13.1 HLT.US Hilton Worldwide 293,887.6 56.2 29.5 N/A 5.7 44,989.3 88.3 N/A MTN.US Vail Resorts 73,224.8 41.9 26.2 6.0 4.3 14,815.3 27.9 14.4 PLYA.US Playa Hotels & Resorts 11,113.5 606.4 18.8 2.2 2.1 4,155.7 37.8 (15.1) WH.US Wyndham Hotels & Resorts 54,454.4 22.4 21.9 6.0 4.3 12,164.5 53.1 30.2 平均值 87,188.1 147.4 21.7 3.7 3.7 15,434.3 53.0 10.7 01992.HK 復星旅遊文化 12,464.2 - - 3.8 1.2 11,162.4 27.7 (67.5) 資料來源: 彭博、SBI China Capital 風險因素 ◼ 疫苗持續性不如預期,變種病毒再次令疫情升温 ◼ 中國地區旅遊需求放緩 ◼ 物業預售無法預期進行,導致集團現金流減少,利息支出造成壓力之餘亦無法取得現金流投入新項目 ◼ 受到疫情對全球經濟帶來的衝擊影響,旅遊消費需求反彈緩慢 2022年5月13日 ︱證券研究部 有關分析師申明及其它重要資訊敬請參閱報告結尾處的資訊披露 4 按業務分類之總收入 (人民幣, 百萬) 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL 按營運模式分類之Club Med度假村數目 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL 按業務分類之毛利率 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL 按容納能力之Club Med度假村地區分佈 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL Club Med 度假村地分佈 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL Club Med 平均每日床位價格與每張床位的收入 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL 11,260.2 5,656.0 6140.23,493.8 468.9 2136.92,583.2 935.4 984.4 - 2,000.0 4,000.0 6,000.0 8,000.0 10,000.0 12,000.0 14,000.0 16,000.0 18,000.0 20,000.02019年2020年2021年度假村及旅遊目的地營運旅遊相關物業銷售及建造服務基於度假場景的服務及解決方案15 14 14 41 41 38 10 10 122019年12月2020年12月2021年12月持有模式租賃模式管理合約28.6%28.1%23.5%45.0%99.0%46.6%31.9%30.7%27.7%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%201920202021度假村旅遊及目的地經營及基於度假場景的服務及解決方案毛利率旅遊相關物業銷售及建造服務毛利率綜合毛利率歐非中東35%美洲35%亞太30%歐非中東47%美洲18%亞太(中國除外)24%中國11%1,274.2 1,368.6 1,322.9 824.8 814.1 747.8 - 200.0 400.0 600.0 800.0 1,000.0 1,200.0 1,400.0 1,600.0201920202021平均每日床位價格(人民幣)每張床位的收入(人民幣) 2022年5月13日 ︱證券研究部 有關分析師申明及其它重要資訊敬請參閱報告結尾處的資訊披露 5 到訪三亞亞特蘭蒂斯的客戶 (百萬) 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL 三亞亞特蘭蒂斯平均每日床位價格與每張床位的收入 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL 三亞亞特蘭蒂斯總收入 (人民幣,百萬) 資料來源: 公司資料、SBI CHINA CAPITAL 5.2 4.6 4.72019年12月2020年12月2021年12月到訪三亞亞特蘭蒂斯的客戶(百萬)2,167.3 2,154.3 2418.91,485

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