策略 2022年5月3日 研究部 全球策略图析: 股市展望 到目前为止，经济增长是影响股市的主要因素 来源 : 彭博, 建银国际证券  在分析对股市前景展望的观点时，我们关注两件事：经济增长前景和利率趋势。经济增长影响收益，而利率影响风险偏好。在这两者中，经济增长通常占主导地位。  某些程度来说，未来经济增长的实际速度并不是太重要。更重要的是，经济活动是在增强还是在减弱。如果经济活动正在增强，盈利预期通常会被证明是被低估了，并有可能将预期调高。如果经济活动正在减弱，盈利预期可能是被高估的。  全球盈利修正在去年6月达到顶峰，并一直在走弱，在今年3月份转为负值。如果经济增长正在放缓，我们预计在2022年剩余时间里，市场下调评级的次数将多于上调评级的次数。 全球经济动能正在放缓 来源: Datastream, 建议国际证券 -0.8-0.6-0.4-0.200.20.4200020022004200620082010201220142016201820202022全球预测修正评级上调和下调的比率-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%20082010201220142016201820202022经济增长动能发达经济体发展中经济体  一些分析师喜欢预测经济增长和盈利增长的实际水平，另一些人只关心经济增长的方向。我们属于后一种阵营是因为，如上所述，我们认为经济增长与盈利水平并不重要。2%的增长率对股市可能是好的，也可能是坏的，这取决于增长的基数和增长的源头。如果增长基数是-4%的衰退，2%的增长率对股市来说将是很好的。  我们采取创新扩散的方法来衡量经济增长动能。我们观察了一系列国家的一系列领先经济指标，并计算了上升或下降的指标的净余额。如果一切都在上涨，我们的动能指标将达到+100%。如果一切都在减弱，我们的指标将处于-100%。  目前，我们模型显示发达市场的增长动能指标为-70%，这表明经济增速将大幅放缓。而新兴市场的动能指标仅略为负值。主要由于相对缺乏经济刺激，大多数新兴市场国家退出疫情的速度比发达经济体慢。因此，它们的动能反应落后于发达经济体，但由于利率上升、食品和能源成本高以及美元走强的影响，它们的增长也应该会放缓。 我们的经济动能指标显示未来每股收益将出现负增长 来源: 彭博市场预测, 建银国际证券  我们的经济动能指标往往领先于盈利的实际表现。我们需要一个可以领先于企业盈利表现的指数，因为股市具有前瞻性。到盈利真正开始放缓时，股指可能已经计入了很大一部分跌幅。  上图描绘了发达市场的增长动能指标与MSCI AC 世界指数12个月预期收益的同比增长。增长势头表明，到2022年底，该指数预期每股收益的同比增长将为负增长。 -150%-100%-50%0%50%100%150%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022发达经济体增长动能vs 发达经济体EPS 增长率MSCI AC 世界指数12个月预期每股收益-同比%发达经济体增长动能-右轴指数 到2022年末，新兴市场每股收益同比增长也可能出现负增长 来源: 彭博, 建银国际证券  上图表显示了我们的新兴市场增长动能指标与MSCI新兴市场指数最近12个月每股收益的同比增长。  无论我们看的是预期收益还是往绩收益，结果都是一样的：到今年晚些时候，每股收益同比增长可能为负值。 股票市场的表现已经部分消化了收益的下降 来源: 彭博市场预测, 建银国际证券  如上所述，股市通常会在盈利开始下滑之前就预先表现盈利下滑的预期。该图表显示了MSCI AC世界(不含美国)指数与该指数的预期每股收益。该指数包括了发达市场和新兴市场。  自去年6月以来，该指数一直在下跌，而且跌幅很大，尽管实际的预期每股收益才刚刚开始转向下滑的方向。  总体而言，美国市场将更接近企业盈利的实际峰值。这反映出目前美国投资者比其他全球投资者更看好股市。 -120%-90%-60%-30%0%30%60%90%120%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022新兴市场经济体增长动能vs新兴市场经济体EPS 增长率MSCI新兴市场12个月往绩每股收益-同比%新兴市场经济体增长动能-右轴151719212325272002252502753003253503752013201420152016201720182019202020212022MSCI 世界（不含美国）指数vs 预期EPSMSCI AC 世界（不含美国）12个月预期每股收益-右轴指数预期EPS 目前，建议保持谨慎，直到我们的经济动能指标再次转为正数 来源: Datastream, 建银国际证券  上图显示了MSCI AC世界指数的回报率。该指数既包括发达市场，也包括新兴市场。蓝线显示的是MSCI AC世界指数。绿线显示了该指数自2007年以来的表现，当时我们的发达市场的增长动能指标为正，红线显示了该指标为负时的表现。  在此期间，MSCI AC 世界指数的年化回报率为5.0%。增长动能为正时的回报率为15.6%，增长动能为负时为-2.8%。  虽然当增长动能为负时，股市也会上涨，但很少会上涨很多，这表明，在我们开始看到经济增长势头复苏之前，对全球股市保持谨慎的态度。目前来看，在2023年之前，经济动能指数不太可能复苏。 Mark Jolley 姚笛柳 (852) 3911 8255 jolleymark@ccbintl.com (852) 3911 8269 yaodiliu@ccbintl.com 本报告只在适用法律许可的情形下方可分发。本文仅为建银国际证券的机构或专业客户提供信息，且不应分发给零售客户。如果您并非本文的目标发送对象，则不应复制、使用或将其内容发放予任何人士。在读阅本文前，您应确认建银国际证券根据有关法例和条例可向您提供有关投资的研究资料，且您被允许并有资格接收和阅读本文，否则您应该电邮通知建银国际证券以销毁相关内容，纸质文本则应退回建银国际。 本文中所载的披露由建银国际证券编制，内容之信息相信从可靠之来源所得，但建银国际证券有限公司，其关联公司及／或附属公司（统称建银国际证券）对本文信息的完整性或准确性或适切性均不就任何形式的任何用途或任何人士作出保证。本报告的信息并非旨在对任何有意投资者构成或被视为法律、财务、商业、税务或任何专业意见，因此不应因而作为依据。建银国际证券及其雇员对使用本报告或其内容或任何与此相关产生的任何其他情况所引发的任何损失概不负上任何形式的责任。 建银国际证券有限公司 香港中环干诺道中3号中国建设银行大厦12楼 电话：(852) 3911 8000/传真：(852) 2537 0097 如果您不感兴趣，可以发邮件给我们research@ccbintl.com以取消订阅。 0500100015002000250030002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022MSCI AC世界指数回报率vs 发达经济体增长动能指数发达经济体增长动能为正(+15.6% 回报率) 发达经济体增长动能为负(-2.8% 回报率) MSCI AC 世界指数(+5.0% 回报率)