食品饮料 2022年04月30日 古井贡酒(000596.SZ) 徽酒龙头步步登高，21年超额完成目标 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司年报点评 推荐（维持） 04月29日：195.51元 主要数据 行业 食品饮料 公司网址 www.gujing.com 大股东/持股 安徽古井集团有限责任公司/51.15% 实际控制人 总股本(百万股) 529 流通A股(百万股) 409 流通B/H股(百万股) 120 总市值（亿元） 905 流通A股市值(亿元) 799 每股净资产(元) 33.34 资产负债率(%) 40.4 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINY I112@pingan.com.cn 王萌 投资咨询资格编号 S1060522030001 WANGMENG917@pingan.com.cn 研究助理 潘俊汝 一般证券从业资格编号 S1060121120048 PANJUNRU787@pingan.com.cn 事项： 公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年实现营业收入132.70亿元，同比增长28.9%；归母净利润22.98亿元，同比增长23.9%。2022Q1实现营业收入52.74亿元，同比增长27.7%；归母净利润10.99亿元，同比增长34.9%。2021年公司拟每股派息2.20元。2022年公司计划营业收入目标为153亿元，同比增长15.3%；利润目标为35.5亿元，同比增长11.9%。 平安观点：  徽酒龙头步步登高，超额完成既定目标。2021年古井贡酒实现营收132.70亿元，同比+28.9%，归母净利润22.98亿元，同比+23.9%，超额完成120亿的既定目标。其中，单Q4公司实现营业收入31.68亿元，同比+42.5%；实现归母净利润3.29亿元，同比+3.8%。22年春节期间安徽宴席场景恢复，公司各价位带产品销售良好，顺利实现开门红。22Q1实现营业收入52.74亿元，同比+27.7%；实现归母净利润10.99亿元，同比+34.9%；合同负债46.92亿元，较21年末环比+157.1%，回款情况优异。  年份原浆表现强劲，吨价贡献业绩增长。分产品来看，2021年公司年份原浆系列销售收入为93.08亿元，同比+18.8%，其中销量/吨价分别同比+1.4%/+17.2%，吨价贡献了主要增长；古井贡酒系列销售收入为16.09亿元，同比+16.6%，其中销量/吨价分别同比+24.9%/-6.6%；黄鹤楼系列销售收入为11.34亿元，同比+168.69%，其中销量/吨价分别同比+100.5%/+34.0%。分区域来看，华中地区收入同比+25.5%至113.11亿元；华北/华南地区收入同比+54.5%/+51.4%至10.71亿元/8.78亿元。  经营现金流增长，盈利能力稳中有升。公司2021年毛利率为75.10%，同比-0.1pcts；期间费用率为36.76%，同比+0.8pcts，其中销售费用率同比下降0.1pcts至30.20%；净利率下降0.1pcts至17.89%。公司22Q1毛利率为77.90%，同比+0.9pcts；销售费用率同比+0.6pcts至30.16%；净利率+1.1pcts至21.46%，盈利能力稳中有升。现金流方面，22Q1公司经营性现金流净额为27.76亿元，较去年同期+302.1%，主要是销售商品收到的现金增加所致。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 10,292 13,270 16,340 19,611 23,147 YOY(%) -1.2 28.9 23.1 20.0 18.0 净利润(百万元) 1,855 2,298 2,989 3,825 4,770 YOY(%) -11.6 23.9 30.1 28.0 24.7 毛利率(%) 75.2 75.1 77.1 78.8 80.3 净利率(%) 18.0 17.3 18.3 19.5 20.6 ROE(%) 18.5 13.9 15.9 17.7 19.0 EPS(摊薄/元) 3.51 4.35 5.65 7.24 9.02 P/E(倍) 55.7 45.0 34.6 27.0 21.7 P/B(倍) 10.3 6.2 5.5 4.8 4.1 证券研究报告 古井贡酒·公司年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 4  安徽省动销良好，古8及以上产品延续增长态势。安徽一季度受疫情影响较小，春节返乡人数同比增加，省内人员流动出行限制较小，消费水平总体平稳，白酒动销情况好于往年。根据渠道调研，受益于安徽经济发展，徽酒主流价格带持续提升，古8及以上的中高档产品市场动销顺畅，预计收入占比接近40%，其中古20引领结构升级，古8、古16承接礼赠及宴席需求。22Q1公司回款快于去年同期，终端备货积极，在实现放量的同时维持价盘稳定、渠道良性。  省外扩张势不可挡，加速拓展优质经销商。古井积极拓展省外市场，因地制宜调整招商战略，进行精细化费用投放，实现省外消费者心智培养，加速全国化进程从安徽向江苏、河南、河北、江西、上海、湖北等长三角、华北核心板块市场突破。2021年，公司华北/华南/华中经销商数分别同比净增159/72/381家至1,005/452/2,538家，在新市场加大拓展力度下，省外优质经销商加快拓展。在品牌投放和渠道战略的积极作用下，公司将稳步迈向200亿营收目标和省外收入占比40%的目标，品牌势能有望持续提升。  投资建议：在年份原浆系列和渠道优势双轮驱动的推动下，叠加全国化扩张助力，公司品牌势能将加速释放，我们看好古井贡酒在次高端价格带的持续扩容，古20大单品有望充分承接消费升级，推动产品结构提升，调整2022-2024年EPS预测为5.65、7.24、9.02元（原2022-2023年EPS预测为5.71、6.97元），当前股价对应PE 34.6X、27.0X、21.7X，维持“推荐”评级。  风险提示：1）宏观经济疲软的风险。受疫情影响，经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2）白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高，如果白酒价格下降，可能导致企业营收增速大幅放缓。3）政策风险。白酒行业需求、税率受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。4）疫情加剧风险。疫情加剧下白酒消费场景减少，可能对白酒行业景气度造成冲击。 古井贡酒·公司年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 20290 22760 27208 32393 现金 11925 12946 16407 20586 应收票据及应收账款 634 1728 2074 2448 其他应收款 72 61 73 86 预付账款 157 197 236 279 存货 4663 4982 5535 6071 其他流动资产 2839 2846 2883 2923 非流动资产 5128 4577 3998 3419 长期投资 5 5 6 6 固定资产 2028 1860 1664 1440 无形资产 1063 886 709 532 其他非流动资产 2031 1825 1619 1441 资产总计 25418 27337 31206 35812 流动负债 7680 7367 8365 9376 短期借款 30 0 0 0 应付票据及应付账款 1148 1401 1556 1707 其他流动负债 6502 5966 6809 7670 非流动负债 486 435 386 340 长期借款 200 150 101 55 其他非流动负债 285 285 285 285 负债合计 8165 7802 8751 9716 少数股东权益 715 773 846 938 股本 529 529 529 529 资本公积 6225 6225 6225 6225 留存收益 9784 12008 14855 18405 归属母公司股东权益 16537 18762 21608 25158 负债和股东权益 25418 27337 31206 35812 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 5254 1827 4437 5381 净利润 2374 3046 3898 4862 折旧摊销 315 551 579 579 财务费用 -204 -34 -45 -61 投资损失 -5 -46 -46 -46 营运资金变动 2368 -1731 10 6 其他经营现金流 405 41 41 41 投资活动现金流 -8861 5 5 5 资本支出 483 0 0 0 长期投资 -8319 0 0 0 其他投资现金流 -1025 5 5 5 筹资活动现金流 4028 -811 -982 -1206 短期借款 -41 -30 0 0 长期借款 140 -50 -49 -47 其他筹资现金流 3928 -730 -933 -1159 现金净增加额 421 1021 3460 4180 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 13270 16340 19611 23147 营业成本 3304 3742 4157 4560 税金及附加 2032 2527 3033 3580 营业费用 4008 4919 5884 6922 管理费用 1022 1202 1443 1703 研发费用 51 65 78 92 财务费用 -204 -34 -45 -61 资产减值损失 -17 -15 -18 -21 信用减值损失 -6 -4 -4 -5 其他收益 55 67 67 67 公允价值变动收益 7 0 0 0 投资净收益 5 46 46 46 资产处置收益 1 1 1 1 营业利润 3102 4015 5153 6439 营业外收入 80 68 68 68 营业外支出 11 15 15 15 利润总额 3171 4068 5205 6492 所得税 797 1021 1307 1630 净利润 2374 3046 3898 4862 少数股东损益 76 57 73 92 归属母公司净利润 2298 2989 3825 4770 EBITDA 3283 4585 5739 7010 EPS（元） 4.35 5.65 7.24 9.02 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力 营业收入(%) 28.9 23.1 20.0 18.0 营业利润(%) 27.4 29.4 28.3 25.0 归属于母公司净利润(%) 23.9 30.1 28.0 24.7 获利能力 毛利率(%) 75.1 77.1