Q1收入稳健增长，盈利能力改善

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Q1收入稳健增长，盈利能力改善 ■事件：格力电器公布2021年年报及2022年一季报。公司2021年实现总收入1896.5亿元，YoY+11.2%；实现业绩230.6亿元，YoY+4.0%。经折算，公司Q4单季度实现总收入501.1亿元，YoY+16.4%；实现业绩74.2亿元，YoY-12.5%。公司2022Q1实现总营收355.3亿元，YoY+6.0%；实现业绩40.0亿元，YoY+16.3%。2021Q4、2022Q1格力收入延续增长态势，盈利能力持续改善，2021Q4经营表现基本符合预期，2022Q1业绩略超资本市场预期。 ■空调内销收入增速回升：格力空调内销出货量减价增，我们判断收入增速逐季回升。格力持续推进渠道改革，降低渠道库存，我们推断近两季格力空调出货量同比有所下降。据产业在线数据，2021Q4、2022Q1格力空调内销出货量YoY-16.0%/-12.0%；Q1末格力渠道库存量YoY-11.0%，处于历史较低水平。但考虑到成本压力推动品牌方陆续提价，我们判断2022Q1格力空调提价顺利。可资参考的是，据奥维数据，Q1格力空调线上、线下零售价YoY+5.4%/+12.1%。展望后续，低库存的渠道商在夏季的提货需求，可能高于往年同期。且在Q1末，公司合同负债余额达到188.1亿元，YoY+2.6%，较去年末增加21.1%，亦反映经销商对后续空调消费景气预期积极。我们认为，格力渠道改革成效持续兑现，叠加渠道补库存需求较大，公司收入规模有望稳步提升。 ■空调外销持续发力：格力的出口业务稳步恢复。2021H2，格力外销收入YoY+20.7%，增速较上半年明显提升（2021H 1为7.0%），规模达到历年下半年的最高水平。2022Q1，我们判断格力空调外销收入延续增长态势。据产业在线数据，2021Q3/2021Q4/2022Q1格力空调外销出货量YoY+6.7%/+1.1%/+9.3%。值得留意的是，格力大力发展自主品牌出海，海外市场持续发力，年报显示，2021年海外收入自主品牌占比51%，销售额同比增长23%。 ■Q1单季盈利能力有所提升：格力Q1净利率11.3%，同比+1. 0pct。公司盈利能力改善，主要因为：1）公司前期积极对原材料和产成品备货，且龙头企业拥有较强的成本转嫁能力，Q1格力毛利率同比-0.9p ct，降幅较前期缩窄（去年Q4为-10.2pct）。一季度末格力存货422.7亿元，高于历年同期水平。结合年报数据判断，存货约一半为产成品。今年Q1原材料价格持续高企，格力淡旺季均衡生产，拥有相对低成本的产成品备货，有望带来相对竞争优势。2）公司加强费用管控，营销效率提升，Q1销售费用率同比-2.3pct。 ■Q1经营现金流同比改善：格力Q1经营性现金流净额+33.9亿元，去年同期为-42.7亿元。单季度经营性现金流改善，主要因为公司销售回款能力提升，且下游经销商提货积极，合同负债提升，带动Q1格力销售商品、提供劳务取得现金达到349. 4亿元，同比+46.7亿元。Q1末公司货币资金+交易性金融资产余额1290.3亿元，公司在手资金充裕。 ■投资建议：格力持续建设新零售体系，构建稳固的线上、线下业务布局，有望受益于新零售模式的低渠道加价率、高零售能力。我们看好公司治理和经营策略上的有利变化。公司拟向全体股东每股派发现金红利2.0元（含税），加上中期分红金额，2021年分红占当期业绩的72.0%，按最新收盘价计算股息率9.6%。预计公司2022~2024年EPS为4.68/5.33/6.01元；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为46.80元，相当于2022年10倍的动态市盈率。 ■风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。 100,000,000 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,705.0 1,896.5 2,085.7 2,319.5 2,535.7 净利润 221.8 230.6 276.8 315.1 355.3 每股收益(元) 3.75 3.90 4.68 5.33 6.01 每股净资产(元) 19.48 17.53 21.19 23.86 26.86 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 8.3 8.0 6.7 5.9 5.2 市净率(倍) 1.6 1.8 1.5 1.3 1.2 净利润率 13.0% 12.2% 13.3% 13.6% 14.0% 净资产收益率 19.3% 22.3% 22.1% 22.3% 22.4% 股息收益率 12.3% 3.0% 7.5% 8.5% 9.6% ROIC 22.4% 18.9% 30.6% 27.2% 27.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2022年04月30日 格力电器（000651.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 白色家电 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 46.80元 股价（2022-04-29） 31.21元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 184,590.58 流通市值（百万元） 183,219.95 总股本（百万股） 5,914.47 流通股本（百万股） 5,870.55 12个月价格区间 30.00/59.96元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.27 1.86 -24.05 绝对收益 0.16 -15.09 -42.56 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 余昆 分析师 SAC执业证书编号：S1450521070002 yukun@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 格力电器：Q3经营承压，线上销售明显提升/张立聪 2021-10-27 格力电器：渠道改革持续释放成效，Q2单季收入创新高/张立聪 2021-08-23 格力电器：员工持股计划出台，治理改善可期/张立聪 2021-06-22 格力电器：经营逐步改善，分红回归高位/张立聪 2021-04-29 格力电器：渠道改革初见成效，近两季略超预期/张立聪 2021-04-15 -45%-37%-29%-21%-13%-5%3%11%202 1-04202 1-08202 1-12格力电器 沪深300 2 公司快报/格力电器 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：单季度财务指标分析 % 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 营业收入YoY -12 -49 -13 -3 -2 60 18 -16 16 6 归母净利YoY -49 -73 -41 -12 229 121 25 -16 -12 16 扣非归母净利YoY -38 -72 -45 -19 196 131 20 -9 -8 14 销售毛利率 18 17 23 26 34 24 23 25 25 24 销售费用率 7 4 9 9 7 8 7 6 4 5 毛利率-销售费用率 11 13 14 18 28 17 16 19 21 18 销售净利率 6 8 10 13 20 10 10 13 14 10 ROE 2 1 4 6 7 3 6 6 8 4 扣非后ROE 2 1 4 6 7 3 5 6 7 4 ROA 1 1 2 3 3 1 2 2 2 1 销售商品提供劳务收到的现金/收入 48 127 61 76 136 91 78 119 77 99 经营活动现金净流量/收入 -11 -58 15 13 38 -13 -3 27 -9 10 经营活动现金净流量/经营净收益 -175 -682 132 96 183 -109 -28 173 -58 86 经营现金流净额占比 26 131 121 295 -1,171 -254 -44 -264 -87 36 投资现金流净额占比 45 -32 81 206 936 -36 154 -351 139 -35 筹资现金流净额占比 29 1 -102 -401 335 390 -10 715 47 99 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图1：收入与归母净利润同比 资料来源：Wind、安信证券研究中心 -100%-50%0%50%100%150%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1营业收入增长率净利润增长率 3 公司快报/格力电器 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 100,000,000 2020 2021 2022E 2023E 2024E 100,000,000 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,705.0 1,896.5 2,085.7 2,319.5 2,535.7 成长性 减:营业成本 1,242.3 1,422.5 1,513.2 1,654.2 1,797.4 营业收入增长率 -15.0% 11.2% 10.0% 11.2% 9.3% 营业税费 9.6 10.8 11.8 13.2 14.4 营业利润增长率 -12.0% 2.4% 22.7% 13.8% 12.8% 销售费用 130.4 115.8 129.3 162.4 180.0 净利润增长率 -10.2% 4.0% 20.0% 13.8% 12.8% 管理费用 36.0 40.5 45.9 55.7 58.3 EBIT DA增长率 -12.5% 5.6% 21.2% 11.0% 11.9% 研发费用 60.5 63.0 70.5 81.2 86.7 EBIT增长率 -15.3% 6.2% 23.7% 12.1% 13.0% 财务费用 -19.4 -22.6 -12.4 -19.7 -21.5 NOPLAT增长率 -11.2% 1.9% 28.7% 12.1% 13.0% 资产减值损失 -4.7 -6.1 - - - 投资资本增长率 20.8% -20.7% 26.1% 11.8% 9.9% 加:公允价值变动收益 2.0 -0.6 - - - 净资产增长率 4.3% -7.7% 20.2% 12.3% 12.3% 投资和汇兑收益 7.1 5.2 - - - 营业利润 260.4 266.8 327.4 372.6 420.2 利润率 加:营业外净收支 2.7 1.3 - - - 毛利率 27.1% 25.0% 27.4% 28.7% 29.1% 利润总额 263.1 268.0 327.4 372.6 420.2 营业利润率 15.3% 14.1% 15.7% 16.1% 16.6% 减:所得税 40.3 39.7 49.1 55.9 63.0 净利润率 13.0% 12.2% 13.3% 13.6% 14.0% 净利润 221.8 230.6 276.8 315.1 355.3 EBIT DA/营业收入 16.2% 15.3% 16.9% 16.9% 17.3% EBIT /营业收入 14.1% 13.4% 15.1% 15.2% 15.7% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 40 36 30 22 16 货币资金 1,364.1 1,169.4 1,622.1 1,313.3 2,198.9 流