2021年年报及2022年一季报点评：Q1业绩表现好于预期，养殖降本增效成果显著

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 唐人神（002567.SZ）2021年年报及2022年一季报点评 Q1业绩表现好于预期,养殖降本增效成果显著 2022年04月29日 [Table_Summary]  事件概述：公司发布2021年报及2022年一季报。2021年公司实现营收217.42亿元，同比+17.4%；归母净利润-11.47亿元，同比-220.7%。2022Q1公司实现营收49.1亿，同比-2.4%；归母净利润-1.49亿，同比-153.5%。  猪价进入下行周期,2021年养殖业务深度亏损。2021年公司出栏生猪154.2万头,同比+50.5%;销售收入25.7亿元,同比+0.2%;”公司+农户”模式年初外购高价仔猪育肥,出栏成本高于20元/公斤,造成公司综合养殖成本偏高;若考虑计提减值,预计生猪业务净亏损约10-11亿;不考虑计提减值,则预计净亏损约4-5亿元。  饲料业务平稳增长，“现金牛”为公司养殖业务发展保驾护航。2021年公司饲料销量510.96万吨,同比+4.2%;实现营收175.07亿,同比+24.6%,占总营收比重80.5%。饲料业务盈利水平相对稳定，周转速度快，在公司发展过程中扮演了重要的“现金牛”角色，预计饲料业务年度净利润约2-3亿元。公司2022-2024年饲料销量目标分别为560/620/700万吨，其中水产料为未来重点发展方向。  Q1业绩表现好于预期，养殖降本增效成效显著。2022Q1公司出栏生猪38.3万头,同比-17.2%,出栏因龙华农牧加大仔猪自留育肥比例阶段性减少;销售收入为5.13亿元,同比-46.3%。按照出栏均重110公斤测算，一季度生猪销售均价约12.2元/公斤。伴随前期外购高价仔猪出栏完毕，公司自育肥成本优势逐渐凸显，Q1完全成本已降至17元/公斤(其中龙华农牧完全成本约16.5元/公斤左右),头均亏损528元。不考虑资产减值转回影响,预计一季度养殖业务亏损2亿元左右。  自有资金储备充裕，偿债指标持续优于行业平均水平。公司积极拓宽融资渠道，通过银行授信、可转债及定增等方式筹备资金，目前现金储备充足。截至2022Q1公司资产负债率为61.2%，低于可比公司69.5%的平均水平。近期公司计划采用定增募集不超过12.2亿元，帮助公司加快全产业链发展模式在全国范围内的布局。  投资建议：稳健成长的弹性标的，维持“推荐”评级。2022-2024年公司计划出栏生猪200/350/500万头（其中龙华出栏占比约为30%/40%/40%），CAGR达48%，具备较强成长性；公司依据战略制定并实施了2022年ESOP持股计划，激励员工及管理层合力推进产能目标实现。预计随产能利用率提升，龙华出栏成本有望降至16元/公斤。我们维持2022年猪价震荡磨底的判断，伴随母猪产能去化，2023年有望正式进入上行周期，故分别下调和上调2022年和2023年净利润，2022-2024归母净利润分别为0.55 /15.87/20.33亿元，对应EPS分别为0.05/1.32/1.69元，2023年PE为6倍，可比公司2023年平均PE估值(Wind一致预期)为9倍，公司仍然具有一定估值优势，故维持“推荐”评级。  风险提示：公司业绩不及预期风险；猪价反弹不及预期风险；生猪产能去化不及预期风险；猪瘟疫病传播风险；天气灾害导致原材料价格波动风险等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 21,742 23,508 29,741 35,253 增长率（%） 17.4 8.1 26.5 18.5 归属母公司股东净利润（百万元） -1,147 55 1,587 2,033 增长率（%） -220.7 104.8 2766.5 28.1 每股收益（元） -0.95 0.05 1.32 1.69 PE - 164 6 4 PB 1.5 1.5 1.2 0.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年04月28日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 7.52元 [Table_Author] 分析师 周泰 执业证书： S0100521110009 邮箱： zhoutai@mszq.com 研究助理 徐菁 执业证书： S0100121110034 邮箱： xujing@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1、唐人神（002567.SZ）：深耕主业的老牌饲企，稳健成长的养殖新星 2、唐人神(002567)年报业绩预告点评：养殖成本仍有改善空间，轻装上阵静待周期启航 唐人神(002567)/农林牧渔 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 21,742 23,508 29,741 35,253 成长能力（%） 营业成本 20,414 21,531 25,686 30,338 营业收入增长率 17.36 8.12 26.51 18.53 营业税金及附加 37 40 51 60 EBIT增长率 -119.74 241.87 457.88 24.01 销售费用 521 508 644 761 净利润增长率 -220.74 104.83 2766.51 28.08 管理费用 760 823 1,041 1,234 盈利能力（%） 研发费用 263 247 312 370 毛利率 6.11 8.41 13.64 13.94 EBIT -254 360 2,007 2,489 净利润率 -5.39 0.27 5.88 6.31 财务费用 152 224 266 237 总资产收益率ROA -7.89 0.32 8.05 9.54 资产减值损失 -575 -22 -13 -22 净资产收益率ROE -20.82 0.99 22.48 22.60 投资收益 12 14 30 71 偿债能力 营业利润 -1,044 87 1,829 2,355 流动比率 1.31 1.45 1.36 1.42 营业外收支 -103 -21 -27 -63 速动比率 0.59 0.79 0.73 0.73 利润总额 -1,147 66 1,802 2,292 现金比率 0.37 0.57 0.52 0.51 所得税 25 2 54 69 资产负债率（%） 57.88 64.76 60.24 53.20 净利润 -1,172 65 1,748 2,223 经营效率 归属于母公司净利润 -1,147 55 1,587 2,033 应收账款周转天数 4.67 4.52 4.55 4.58 EBITDA 335 1,131 2,883 3,519 存货周转天数 37.96 37.40 39.10 38.15 总资产周转率 1.49 1.34 1.51 1.65 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1,368 2,293 2,804 2,888 每股收益 -0.95 0.05 1.32 1.69 应收账款及票据 280 321 426 481 每股净资产 5.08 5.14 6.50 8.27 预付款项 545 493 671 766 每股经营现金流 -0.31 0.95 2.08 2.81 存货 2,123 2,186 2,742 3,151 每股股利 0.00 0.00 0.08 0.08 其他流动资产 550 532 658 772 估值分析 流动资产合计 4,866 5,825 7,301 8,058 PE - 164 6 4 长期股权投资 59 59 59 59 PB 1.5 1.5 1.2 0.9 固定资产 5,601 7,805 9,020 9,963 EV/EBITDA 38.44 13.19 4.98 3.75 无形资产 557 588 624 654 股息收益率（%） 0.00 0.00 1.10 1.10 非流动资产合计 9,679 11,754 12,429 13,245 资产合计 14,545 17,579 19,730 21,303 短期借款 522 822 1,622 1,422 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 1,107 1,036 1,281 1,539 净利润 -1,172 65 1,748 2,223 其他流动负债 2,081 2,149 2,459 2,726 折旧和摊销 588 771 876 1,030 流动负债合计 3,710 4,007 5,363 5,687 营运资金变动 -761 -64 -424 -172 长期借款 3,392 5,892 4,892 3,892 经营活动现金流 -379 1,143 2,514 3,388 其他长期负债 1,315 1,485 1,630 1,752 资本开支 -3,477 -2,939 -1,550 -1,906 非流动负债合计 4,708 7,378 6,522 5,645 投资 171 0 0 0 负债合计 8,418 11,385 11,885 11,332 投资活动现金流 -3,314 -2,925 -1,520 -1,836 股本 1,206 1,206 1,206 1,206 股权募资 1,649 0 0 0 少数股东权益 615 624 784 974 债务募资 2,187 2,970 -56 -1,077 股东权益合计 6,127 6,194 7,845 9,971 筹资活动现金流 3,985 2,706 -483 -1,468 负债和股东权益合计 14,545 17,579 19,730 21,303 现金净流量 293 924 511 84 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 唐人神(002567)/农林牧渔 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指