2021年报、2022年一季报点评：收入规模高速增长，Q1盈利得到修复

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 其他通用机械 2022年04月27日 海容冷链（603187）2021年报&2022年一季报点评 强推 （维持） 收入规模高速增长，Q1盈利得到修复 目标价：40元 当前价：26.70元 事项：  公司发布2021年报及 2022年一季报。2021年公司实现营收26.6亿元，同增40.8%，归母净利润2.3亿元，同减16.0%；其中，21Q4 公司实现营收6.7亿元，同增39.5%，归母净利润0.3亿元，同减40.5%。22Q1公司实现营收8.4亿元，同增47.8%，归母净利润0.8亿元，同增24.8%。 评论：  收入规模高速增长，细分业务增势强劲。21年公司实现营收26.6亿元，同增40.8%，收入规模呈现较高增势。分产品看，商用冷冻柜业务收入15.6亿元，同增29.6%，主因公司市场份额提升带来的销量增长（同比+41.6%）所致，收入占比逐年下降（同比-5.1pcts至58.6%）但仍是公司营收主要来源。商用冷藏柜收入6.7亿元，同增62.2%，主要与公司优质客户订单放量以及高端产品占比提升有关，亦推动营收占比进一步扩大（同比+3.3pcts至25.2%）。商超及智能售货柜业务收入2.2/1.1亿元，同增32.3%/339.6%，其中智能售货柜业务与新零售及快消品客户合作顺利，产品得以加速投放，致使其收入实现跨越式增长。此外，公司外销收入4.6亿元，同减15.8%，推测主要系21年海运费用大幅上涨抑制海外客户需求，导致公司出口业务收入下滑。伴随公司积极开拓新增客户以及外销订单好转，22Q1收入仍然延续高增态势（同比+47.8%）。  原材料涨价+计提费用扰动业绩，后续盈利有望改善。21年公司归母净利润2.3亿元，同减16.0%，业绩表现相对偏弱。我们认为一方面由于股权激励费用计提影响整体利润，对员工的股份支付费用使得销售/管理/研发费用同比分别+61.7%/+34.3%/+48.3%，若剔除后公司业绩增速回正（扣非归母净利润同比+2.2%）。另一方面原材料价格持续上行推高营业成本，而公司主要面向企业客户且合同订单一年一签，在期内需按照合同定价履约，以及人民币升值影响海外业务利润等因素，致使公司毛利率同比-7.9pcts至20.6%，导致21年业绩承压明显。但随着公司进入新的经营周期，与客户合同定价均有调整，产品结构亦逐步优化，22Q1公司业绩同增24.8%，盈利能力得到修复。  竞争优势夯实龙头地位，看好公司长期发展。公司作为商用展示柜行业龙头，其柔性化生产模式能满足不同客户定制化需求，专供订单交付能力极强，且客户资源优质稳定，大客户较高的准入门槛亦为公司带来较强客户粘性。同时公司亦积极拓展新业务模式，商用智能售货柜可满足新零售企业对终端智能零售的需求，进一步打开公司产品的应用场景。此外公司年产100 万台高端立式冷藏展示柜扩产项目建设有望打破现有产能瓶颈，满足生产旺季的订单需求，供给规模优势得到增长。叠加政策支持下便利店加速扩张、冷链基础设施加速完善等利好因素，我们认为公司发展前景广阔，看好新经营周期下的加速成长。  投资建议：公司核心竞争壁垒深厚，产品结构持续优化，考虑近期原材料价格仍在高位震荡，我们调整公司2022-2023年EPS预测为1.37/1.72元（前值为1.44/1.83元），新增2024年EPS预测2.10元，对应PE为19/16/13倍。参考DCF估值法，给予目标价40元，对应22年29倍PE，维持“强推”评级。  风险提示：原材料价格波动，行业竞争加剧，下游行业需求不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 2,662 3,479 4,330 5,295 同比增速(%) 40.8% 30.7% 24.5% 22.3% 归母净利润(百万) 225 336 421 513 同比增速(%) -16.0% 49.1% 25.4% 21.8% 每股盈利(元) 0.92 1.37 1.72 2.10 市盈率(倍) 29 19 16 13 市净率(倍) 2.8 2.5 2.2 1.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 证券分析师：秦一超 邮箱：qinyichao@hcyjs.com 执业编号：S0360520100002 公司基本数据 总股本(万股) 24,451.17 已上市流通股(万股) 24,026.21 总市值(亿元) 65.28 流通市值(亿元) 64.15 资产负债率(%) 31.54 每股净资产(元) 9.46 12个月内最高/最低价 64.25/26.70 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《海容冷链（603187）2021年三季报点评：产销淡季收入延增，单季业绩承压明显》 2021-10-27 《海容冷链（603187）2021年半年报点评：收入延续高增，短期业绩承压》 2021-08-25 《海容冷链（603187）深度研究报告：冷链扬帆上溯设备，专业化龙头展宏图》 2021-06-23 -55%-34%-13%8%21/0421/0721/0921/1122/0222/042021-04-27~2022-04-26海容冷链沪深300华创证券研究所 海容冷链（603187）2021年报&2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 898 1,236 1,480 1,764 营业收入 2,662 3,479 4,330 5,295 应收票据 0 8 3 4 营业成本 2,109 2,702 3,344 4,070 应收账款 798 956 1,193 1,461 税金及附加 23 36 42 50 预付账款 59 85 102 118 销售费用 123 142 179 228 存货 672 897 1,133 1,358 管理费用 77 95 116 148 合同资产 0 0 0 0 研发费用 86 99 139 179 其他流动资产 364 402 430 474 财务费用 -6 -1 -3 -1 流动资产合计 2,791 3,584 4,341 5,179 信用减值损失 8 -6 -8 -5 其他长期投资 45 58 73 89 资产减值损失 -2 0 -2 -1 长期股权投资 3 3 3 3 公允价值变动收益 2 0 1 1 固定资产 520 473 468 467 投资收益 16 7 9 9 在建工程 161 224 269 321 其他收益 5 5 5 5 无形资产 149 134 121 108 营业利润 279 414 518 630 其他非流动资产 48 49 46 46 营业外收入 3 3 2 2 非流动资产合计 926 941 980 1,034 营业外支出 7 7 7 7 资产合计 3,717 4,525 5,321 6,213 利润总额 275 410 513 625 短期借款 0 0 0 15 所得税 32 47 58 71 应付票据 444 685 819 1,011 净利润 243 363 455 554 应付账款 651 896 1,138 1,336 少数股东损益 18 27 34 41 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 225 336 421 513 合同负债 53 69 86 106 NOPLAT 238 362 452 553 其他应付款 90 90 90 90 EPS(摊薄)（元） 0.92 1.37 1.72 2.10 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 71 89 111 139 主要财务比率 流动负债合计 1,309 1,829 2,244 2,697 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 40.8% 30.7% 24.5% 22.3% 其他非流动负债 15 15 15 15 EBIT增长率 -19.9% 52.2% 25.0% 22.3% 非流动负债合计 15 15 15 15 归母净利润增长率 -16.0% 49.1% 25.4% 21.8% 负债合计 1,324 1,844 2,259 2,712 获利能力 归属母公司所有者权益 2,366 2,627 2,974 3,372 毛利率 20.8% 22.3% 22.8% 23.1% 少数股东权益 27 54 88 129 净利率 9.1% 10.4% 10.5% 10.5% 所有者权益合计 2,393 2,681 3,062 3,501 ROE 9.4% 12.5% 13.7% 14.6% 负债和股东权益 3,717 4,525 5,321 6,213 ROIC 12.4% 16.5% 17.8% 18.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 35.6% 40.8% 42.5% 43.6% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 0.6% 0.6% 0.5% 0.9% 经营活动现金流 56 465 380 453 流动比率 2.1 2.0 1.9 1.9 现金收益 300 438 521 620 速动比率 1.6 1.5 1.4 1.4 存货影响 -201 -225 -236 -225 营运能力 经营性应收影响 -339 -192 -245 -285 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.9 经营性应付影响 310 485 376 390 应收账款周转天数 87 91 89 90 其他影响 -14 -41 -37 -46 应付账款周转天数 94 103 110 109 投资活动现金流 -158 -77 -94 -105 存货周转天数 97 104 109 110 资本支出 -319 -79 -95 -106 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.92 1.37 1.72 2.10 其他长期资产变化 161 2 1 1 每股经营现金流 0.23 1.90 1.55 1.85 融资活动现金流 -33 -50 -42 -64 每股净资产 9.68 10.74 12.16 13.79 借款增加 -375 0 0 15 估值比率 股利及利息支付 -105 -83 -128 -141 P/E 29 19 16 13 股东融资 67 67 67 67 P/B 3 3 2 2 其他影响 380 -34 19 -5 EV/EBITDA 30 21 17 14 资料来源：公司公告，华创证券预测 海容冷链（603187）2021年报&2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 家电组团队介绍 组长、首席研究员：秦一超 浙江大学工学硕士，3年家电行业研究经验，曾任职于东兴证券、申港证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：田思琦 上海国家会计学院会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：樊翼辰 英国伦敦大学学院理学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：伍迪 美国乔治华盛顿大学金融数学硕士。2021年加入华创证券研究所。 海容冷链（603187）2021年报&2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：